Corona, Lockdowns, Impfstoffe, Verschuldung und Inflation
Eine Geschichte in fünf Bildern

„Wo aber Gefahr ist, wächst das Rettende auch.“ (Friedrich Hölderlin)

Noch ist der Spuk nicht vorbei. Das Virus wütet schlimmer als zuvor. Es ist schwer, der Seuche auch nur ansatzweise Herr zu werden. Die Neuinfektionen erreichen immer neue Höchststände. Die Politik hat im Frühjahr mit einem „harten“ und im Herbst mit einem „weichen“ Lockdown versucht, die Pandemie einzudämmen. Wirklich gelungen ist es nicht. Die ökonomischen Risiken und Nebenwirkungen der Lockdown-Politik sind allerdings erheblich. Darunter leiden Haushalte, Unternehmen und Staatsfinanzen. Mit einer kreditfinanzierten „Wumms-Politik“ versucht die Politik, die coronabedingten Lasten in die Zukunft zu verlagern. Das weckt neue Ängste. Immer öfter wird befürchtet, der Punkt sei nahe, ab dem die gigantische Staatsverschuldung nicht mehr tragfähig sei. Aber: Es ist ein Ende der Seuche in Sicht. Das ist die gute Nachricht. Neue, zeitnah verfügbare Impfstoffe sind der „game changer“. Der negative Angebotsschock, den das Virus auslöst, wird über kurz oder lang eliminiert werden. Infizierte Nachfragestörungen werden behoben. Wenn die Politik allerdings fiskalpolitisch das umsetzt, was sie angekündigt hat und die EZB auch weiter monetär Vollgas gibt, ist die Gefahr groß, dass die riesigen expansiven Rettungsschirme, die für das kommende Jahr 2021 aufgespannt werden sollen, inflationär wirken.

Angebotsschock im Frühjahr

Das Covid-19-Virus stürzte die Ökonomie in eine tiefe Krise. Es wirkte wie ein negativer Produktivitätsschock. Internationale Lieferketten wurden temporär beschädigt. Der Strom von Vorleistungen wurde teilweise unterbrochen. Die Produktion musste eingeschränkt werden. Auch das Arbeitsangebot litt. Krankheitsbedingtes Fehlen war der kleinere Teil. Der größere entstand, weil Kindergärten und Schulen nur eingeschränkt funktionierten. Eltern (Frauen) waren nur bedingt arbeitsfähig. Mehr Home-Office konnte das rationierte Arbeitsangebot nur teilweise kompensieren. Den stärksten Einbruch erlebten allerdings (personenbezogene) Dienstleistungen. Gravierende regulierende gesundheitspolitische Eingriffe legten Teile des Dienstleistungssektors (Gastronomie, Hotellerie, Sport, Touristik) lahm. Die „kranke“ Angebotsseite der Volkswirtschaft infizierte die gesamtwirtschaftliche Nachfrage. Ökonomische Unsicherheiten ließen Unternehmen vorsichtiger bei Investitionen und Haushalte beim Konsum agieren. Das staatliche Verbot wirtschaftlicher Aktivitäten vor allem bei konsumnahen Dienstleistungen machte es unmöglich, Nachfrage zu entfalten. Mit dem Angebot sank auch die Nachfrage. Und sie wird mit dem Angebot wieder steigen.

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Der negative Produktivitätsschock des Corona-Virus verschiebt die gesamtwirtschaftliche Angebotskurve (xATo) nach links (xAT1). Damit verringert sich auch der Output von (xo) auf (x1) und mit ihm die Beschäftigung. Bliebe die gesamtwirtschaftliche Nachfrage anhaltend hoch (xNEo), bestünde die Gefahr einer stagflationären Entwicklung. Output und Beschäftigung gingen zurück, die Güterpreise stiegen an. Das war die Lage in den Ölpreiskrisen der 70er Jahre. In der Corona-Krise ist dies allerdings nicht so. Die infizierte gesamtwirtschaftliche Nachfrage erhält ebenfalls einen Dämpfer. Die Nachfragekurve (xNEo) verschiebt sich mit der Angebotskurve nach links. Ein Teil der privat ausfallenden Nachfrage wird allerdings durch die staatliche Nachfrage der Rettungsschirme kompensiert. Da sich die Güterpreise (Po) in der Realität kaum verändert haben (P1), spricht vieles dafür, dass die neue Nachfragekurve (xNE1) im Bereich des Punktes C die Angebotskurve schneidet. Der reale Output sinkt. Für Deutschland wird 2020 ein Einbruch des BIP von 5 % prognostiziert. Die Beschäftigung bleibt allerdings relativ stabil. Großzügige Regelungen der Kurzarbeit, Überbrückungsgelder und eine verzögerte Insolvenzanmeldepflicht helfen.

Aufschwung im Sommer

Der harte Lockdown im 2. Quartal setzte den Neuinfektionen spürbar zu. Das aufziehende Frühjahr tat ein Übriges. Die saisonale Komponente des Virus begünstigte den Kampf gegen die 1. Welle. Die Ansteckungsgefahr ging zurück. Mit den geringeren Neuinfektionen sanken die krankheitsbedingten Störungen auf der Angebotsseite der Ökonomie. Aber auch finanzielle Hilfen des Staates verbesserten die Angebotsbedingungen. Großzügige Liquiditätshilfen, spürbare Kreditgarantien und ein finanziell verbessertes und verlängertes Kurzarbeitergeld halfen Unternehmen und sicherten (temporär) Arbeitsplätze. Das alles half dem BIP, wieder auf die Beine zu kommen. Nachdem die Wirtschaft im 2. Quartal regelrecht abgestürzt war, wuchs sie entgegen der meisten Prognosen im 3. Quartal übermäßig stark. Der eigentliche Grund für den Aufschwung waren aber die staatlichen Lockerungen, die seit Anfang Mai überall in Deutschland stattfanden. Die Ausgangsbeschränkungen wurden gelockert, der Einzelhandel konnte großteils wieder seinen Geschäften nachgehen und die Schulen und Kindergärten wurden wieder geöffnet. Das gesamtwirtschaftliche Angebot nahm zu, die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zog nach.

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Die Episode des sommerlichen Aufschwungs zeigt: Staatliche Lockerungen und positive wirtschaftliche Entwicklung gehen zumindest kurzfristig Hand in Hand. Lockerungen verbesserten die Angebotsbedingungen. Staatliche Hilfen für Unternehmen verstärkten den Effekt. Die gesamtwirtschaftliche Angebotskurve (xAT1) verschob sich nach rechts (xAT2). Ein Teil des Produktivitätsschocks wurde wettgemacht. Die Industrie erreichte wieder das Vorkrisenniveau. Mit den Lockerungen wurden für die Konsumenten auch wieder mehr Möglichkeiten geschaffen, kaufkräftige Nachfrage zu entfalten. Die besseren Zukunftsaussichten verbesserten das Investitionsklima. Die staatlichen Rettungsschirme halfen der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage, sofern sie, wie etwa die Senkung der Mehrwertsteuersätze bis zum Jahresende, konjunkturell ausgerichtet waren. Allerdings wurden die Mittel aus den gigantischen Rettungspaketen bis heute nur zu einem geringen Teil ausgaben- und damit nachfragewirksam. Alles in allem verschob sich die gesamtwirtschaftliche Nachfragekurve (xNE1) im 3. Quartal ebenfalls nach rechts (xNE2). Die Volkswirtschaft erwirtschaftete in Punkt D einen höheren Output (x2), die Kurzarbeit ging zurück, das allgemeine Preisniveau veränderte sich kaum (P2).

Stockungen im Herbst

Die Freude über den Rückzug des Virus und den wirtschaftlichen Aufschwung währte allerdings nur einen Sommer. Als die Sommerferien zu Ende waren, stiegen überall die Neuinfektionen wieder an, ab Anfang Oktober exponentiell. Um die Welle zu brechen, einigten sich Bund und Länder ab November auf einen „Lockdown light“. Freizeiteinrichtungen und Gastronomie wurden geschlossen, Unterhaltungsveranstaltungen verboten, öffentliche Kontakte und Zusammenkünfte auf Plätzen und in Wohnungen eingeschränkt. Der Schwerpunkt liegt auf (personenbezogenen) Dienstleistungen. Im Gegensatz zum harten Lockdown im Frühjahr ist das Verarbeitende Gewerbe weitgehend von Schließungen ausgenommen. Der Erfolg des „Lockdown light“ ist allerdings eher bescheiden. Das exponentielle Wachstum der Neuinfektionen konnte zwar mit Ach und Krach gestoppt werden. Die Neuinfektionen sind aber nach wie vor auf sehr hohem Niveau, weit höher als im Frühjahr. Und sie steigen wieder. Einige Bundesländer mit hohen Inzidenzwerten, wie Baden-Württemberg, Bayern und Sachsen, haben schon härtere Maßnahmen ergriffen, um die Kontakte zu verringern. Nun sind auch Schulen und Kindergärten nicht mehr Tabu.

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Die gesundheitspolitischen Erfolge im Kampf gegen die erste Welle sind Schall und Rauch. Geblieben sind allein die ökonomischen Kosten. Es ist nicht einfach zu erklären, weshalb die AHA-Regeln weniger Wirkung als im Frühjahr zeigen. Offensichtlich ist die Angst vor dem Virus nach dem „guten“ Sommer geringer. Auch bei den relativ hohen Inzidenzwerten kennen die meisten Bürger das Virus noch immer nur vom Hörensagen. Bergamo ist weit weg. Viele glauben irrtümlich, es herrsche wieder die alte „Normalität“. Veränderte Verhaltensregeln seien deshalb nicht mehr notwendig. Mit dem „Lockdown light“ wiederholen sich die ökonomischen Schäden des ersten Lockdowns, wenn auch noch auf niedrigerem Niveau. Der Produktivitätsschock des „Lockdown light“ ist geringer, die infizierten Nachfragerückgänge ebenfalls. Die gesamtwirtschaftliche Angebotskurve verschiebt sich wieder nach links, etwa nach (xAT3). Auch die Nachfragekurve (xNE3) liegt nun wieder tiefer als im Sommer (Punkt E). Noch erwarten Ökonomen, wie Jörg Krämer von der Commerzbank, im 4. Quartal ein Minuswachstum des BIP von (nur) 1 %. Auf alle Fälle sinkt der Output (x3), die Kurzarbeit wird wieder zunehmen, die finanziellen Lasten des Staates (Steuerzahler) auch.

Impfstoffe im Winter

Es ist sehr schwer, das Virus zu besiegen. Ohne Impfstoffe scheint es fast unmöglich. Nur wenigen Ländern ist es bisher gelungen, es länger in Schach zu halten. Das ist in freien Gesellschaften nur möglich, wenn die Menschen ihr Verhalten nachhaltig ändern. Die Erfahrungen zeigen allerdings, dass es kaum gelingt, die große Masse der Bevölkerung zu bewegen, Kontakte über längere Zeiträume zu vermeiden und sich bei Kontakten wirksam zu schützen. Weil das Virus immer wieder aufflackert, sind immer neue rustikalere Maßnahmen – Lockdowns – nötig, um Neuinfektionen im Zaum zu halten. Das hat neben medizinisch Nebenwirkungen für andere Kranke auch schwerwiegende ökonomische Risiken. Eine ständige Stop-and-Go-Politik würgt die ökonomische Entwicklung ab. Diese düstere Entwicklung muss und wird aber nicht eintreten. In den letzten Wochen haben die ersten Pharmaunternehmen wirksame Impfstoffe auf den Markt gebracht. Weitere Unternehmen werden in naher Zukunft folgen. Auch wenn es noch einige Monate dauern wird, bis eine Mehrheit der Bevölkerung einen Impfschutz hat, bis Mitte nächsten Jahres dürfte das Virus seinen Schrecken verloren haben. Das ist medizinisch und ökonomisch eine sehr gute Nachricht.

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Neue Impfstoffe sind die „game changer“. Sie verändern das ökonomische Regime grundlegend. Lockdowns sind nicht mehr nötig. Die Angebotsschocks der Krisenzeit werden quasi zurückgeschockt. Die coronabedingte Angebotskurve (xAT1) verschiebt sich nach rechts. Neue Medikamente können den Trend noch verstärken. Da Hysterese-Effekte keine große Rolle spielen, nährt sich die Angebotskurve der Nachkrisenzeit der Angebotskurve (xATo) der Vorkrisenzeit an. Auch die gesamtwirtschaftliche Nachfrage (xNE1) wird nicht mehr rationiert, sie erholt sich (xNE2). Die Haushalte konsumieren wieder mehr. Viele Ersparnisse, die in der Krise aus Gründen der Vorsicht gebildet wurden, werden aufgelöst. Die sinkende wirtschaftliche Unsicherheit verstärkt auch die Bereitschaft der Unternehmen, wieder zu investieren. Ein starker staatlicher Nachfrageschub kommt hinzu. Im Jahr 2020 nicht verausgabte und neu genehmigte Krisenmittel der Rettungsschirme für 2021 werden ausgegeben. Alles in allem setzt eine kräftige wirtschaftliche Erholung ein (Punkt A). Der Output steigt, die Arbeitsmärkte erholen sich, die Kurzarbeit wird abgebaut. Denkbar ist allerdings, dass Verhaltensänderungen zu neuen wirtschaftlichen Strukturen führen. Daran müssen sich Arbeitnehmer und Unternehmer anpassen.

Inflation ab dem Frühjahr?

Der kräftige wirtschaftliche Aufschwung ab dem Frühjahr 2021 bringt möglicherweise ein neues, inflationäres Problem. Mit dem massenhaften Einsatz der Impfstoffe lösen sich die Stockungen auf den Gütermärkten auf. Angebot und Nachfrage werden sich kräftig erholen. Es steht aber zu befürchten, dass das Angebot der Nachfrage zunächst nicht folgen kann. In der Zeit der Krise hat sich der private Konsum erheblich gestaut. Das Einkommen fiel auch wegen des großzügigen Kurzarbeitergeldes kaum. Die private Sparquote lag ab dem zweiten Quartal 2020 weit über der durchschnittlichen Sparquote der Jahre 2016 – 2019. Wenn die privaten Haushalte auch nur einen Teil des akkumulierten Sparüberhanges abbauen, geht es nach dem Lockdown-Winter mit dem privaten Konsum kräftig nach oben. Das gilt auch für die privaten Investitionen. Die coronabedingte Unsicherheit hat die Investitionen ab dem 2. Quartal einbrechen lassen. Ein Nachholbedarf ist entstanden. Die Aussicht auf einen weltweiten wirtschaftlichen Aufschwung wird die Investitionstätigkeit beflügeln. Anlage- und Ausrüstungsinvestitionen sind schon im 3. Quartal kräftig gestiegen (hier). Diese positive Entwicklung dürfte sich im Frühjahr 2021 fortsetzen.

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Der kräftige Aufschwung verschiebt die Angebotskurve (xAT1) und die Nachfragekurve (xNE1) in Richtung ihrer Vorkrisenniveaus. Eine inflationäre Entwicklung ist zunächst nicht in Sicht. Die eigentliche Gefahr an der Preisfront droht von Staat und EZB. Die Bundesregierung hat gigantische Rettungspakete geschnürt. Finanziert werden sie mit einer Nettokreditaufnahme des Bundes von 218 Mrd. Euro in diesem und 180 Mrd. Euro im nächsten Jahr. Nur ein Bruchteil der für 2020 vorgesehenen Mittel ist bisher vorausgabt (hier). Der Rest wird erst im Wahljahr 2021 nachfragewirksam. Der Bund wird sich dieses Jahr wohl nur mit 150 Mrd. Euro anstelle der anvisierten 218 Mrd. verschulden. Die nicht ausgeschöpfte Kreditermächtigung wird ins nächste Jahr verschoben. Dann ist Wahljahr. Ein Schelm, der Böses dabei denkt! Es wird auch dieses Mal so sein, wie bei unzähligen „Konjunkturprogrammen“ zuvor. Nachfragewirksam werden sie, wenn die Konjunktur längst am Laufen ist. Die Nachfragekurve verschiebt sich auf (xNE2). Damit wirken die staatlichen Ausgaben inflationär (Punkt F). Es spricht vieles dafür, dass diese Entwicklung durch die EZB verstärkt wird. Sie gibt seit langem monetär Gas, obwohl deflationäre Gefahren weit und breit nicht zu sehen sind. Davon will sie offensichtlich auch weiter nicht abrücken, im Gegenteil. Die Motive liegen auf der Hand. Sie ist längst in die monetäre Staatsfinanzierung der EWU-Länder verstrickt. Im Jahr 2021 finanziert sie wie schon 2020 faktisch die gesamten Haushaltsdefizite der Euro-Länder. Träte sie auf die monetäre Bremse, wäre eine Staatsschuldenkrise in der EWU wohl unvermeidlich.

Fazit

Die pandemische Krise ist noch nicht vorbei. Aber die Aussichten sind gut, dass der Spuk bald ein Ende haben wird. Neue Impfstoffe nähren berechtigte Hoffnungen. Der Medizin scheint es zu gelingen, die coronabedingten Angebotsschocks zurück zu schocken. Ökonomische Nebenwirkungen werden ihre Schrecken verlieren. Es ist an der Zeit, die fiskalische und monetäre Medizin von Politik und Notenbank niedriger zu dosieren. Die Gefahr ist groß, dass sie bei weiter hohen Dosen mehr Schaden anrichten als nutzen. Mit den neuen Impfstoffen wird sich die Ökonomie kräftig erholen. Die wirtschaftliche Unsicherheit wird schwinden. Angebot und Nachfrage werden auf alte Niveaus zurückkehren. Weitere hoch dosierte fiskalische und monetäre Hilfen erhöhen nur das Risiko inflationärer Entwicklungen. Der staatliche Haushalt sollte baldmöglichst konsolidiert, die monetäre Staatsschuldenfinanzierung zurückgefahren werden. Die Staatsschulden müssen wieder tragfähiger werden. Das gelingt am besten, wenn man aus den Schulden herauswächst. Dieser Weg ist leichter gangbar, wenn die Politik die verschuldungsfördernde Nachfragepolitik zurückfährt, die EZB ihre produktivitätsschwächende monetäre Staatsfinanzierung einstellt und die wirtschaftspolitischen Entscheidungsträger auf eine konsequente Angebotspolitik (hier) umschalten.

2 Antworten auf „Corona, Lockdowns, Impfstoffe, Verschuldung und Inflation
Eine Geschichte in fünf Bildern

  1. Hallo Herr Prof. Dr. Berthold,

    danke für diesen sehr interessanten Beitrag.

    Etwas zu kurz kommen mir in Ihrer Analyse die anstehende Pleitewelle besonders kleiner Unternehmen und neuerdings prekärer Branchen, das Rückschlagspotenzial bei zahlreichen Impfstoffen, das Risiko nationaler Verfassungskrisen (teilweise mehr als 30.000 Demonstranten, prügelnde Polizisten) und – wie gewohnt – das latente Risiko eines finalen Auseinanderbrechens der EU.

    Es bleibt dennoch die Hoffnung, dass die Vermeidung der Stagflation gelingt.

    Danke nochmals und

    beste Grüße

    Oliver Jordanov, LL.M.

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