Auf der Suche nach Inflation
Zur Abe-Strategie der Bank von Japan eines aggressiven Anleiheerwerbs

In einem Beitrag zu diesem Blog hatte ich auf die Konsequenzen unterschiedlicher Techniken der Basisgeldschaffung aufmerksam gemacht (NEUMANN, 2014). Die EZB emittiert Basisgeld hauptsächlich indem sie den Banken so viel Kredit gibt, wie die zum festgesetzten Refinanzierungssatz der EZB nachfragen. Die Basisgeldnachfrage der Banken wird daher zum limitierenden Faktor der monetären Expansion. Die FED dagegen emittiert Basisgeld, indem sie Staatsanleihen erwirbt. Da die amerikanische Staatsschuld derzeit mehr als das Vierfache der Geldbasis beträgt, muss die FED nicht besorgt sein, an ein Limit zu stoßen.

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Die Umverteilungseffekte geldpolitischer Rettungsaktionen

(…) mit jeder Gewährung völliger Sicherheit an eine Gruppe (wird) die Unsicherheit der übrigen notwendigerweise größer (…). Garantiert man jemand eine bestimmte Menge eines Kuchens von veränderlicher Größe, so muß notwendig der Anteil, der für alle anderen übrig bleibt, verhältnismäßig stärkeren Schwankungen unterworfen sein als die wechselnde Größe des ganzen Kuchens.” Friedrich August von Hayek (1944)

Wir müssen den Zentralbanken dankbar sein! Im Getöse stürmischer Finanzmarktkrisen retten Yellen, Draghi, Kuroda und Co., was noch zu retten ist. Der große Krach, der im Zuge unkontrollierbarer Ansteckungseffekte den schmerzhaften Verlust von unzähligen Arbeitsplätzen nach sich ziehen würde, wird abgewendet. Zur allgemeinen Beruhigung vernehmen wir, dass trotz aufgeblasener Zentralbankbilanzen das Primat der Preisstabilität nicht verletzt wurde. In allen großen Volkswirtschaften (Japan, USA, Euroraum) liegen die Inflationsraten auf historisch niedrigen Tiefständen (Bernanke 2014, Draghi 2014). Unser Wohlstand und die politische Stabilität scheinen gesichert. Der Zwang zum unpopulären Sparen in der Krise scheint abgewendet.

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“Keep it going!”
Geldpolitik betäubt Kreditausfallsorgen

„I have often been struck in the course of my life by the readiness and ease with which the rankest injustice can be clothed with the invulnerable robe of legislative and judicial authority.“ (Thomas Mellon (1813–1908), Thomas Mellon and His Times, S. 250)

Die meisten Volkswirtschaften rund um den Globus haben sich – glaubt man den offiziellen Statistiken – von den Erschütterungen der Jahre 2008 und 2009 erholt. Dafür war wohl ein Faktor ganz entscheidend: Die Zentralbanken, die mit ihren geldpolitischen Winkelzügen die Kreditausfallsorgen aus den Finanzmärkten vertrieben haben.

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Die große Illusion von Expansion
Zur Geldpolitik der EZB

Seit längerem haben Wissenschaftler, Journalisten und Banker vor einer weltweit zu expansiven Geldpolitik gewarnt,[1] und im Unterschied zu ihrem Vorgänger Ben Bernanke spricht Janet Yellen, die neue Präsidentin des Federal Reserve Board, nicht nur über einen notwendigen Ausstieg der Fed aus dem expansiven Kurs der amerikanischen Geldpolitik, sondern sie hat mit Amtsantritt begonnen, die monatlichen Anleiheankäufe von fast 100 auf gut 40 Mrd. US-Dollar zurückzufahren. Das ist ein Einstieg in den Ausstieg, aber sehr viel mehr wird von der Fed zu tun sein. Neuerdings mahnt sogar die ,Zentralbank der Zentralnotenbanken“˜, also die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ), dass die Normalisierung der „äußerst lockeren“ Geldpolitik nicht nur in den Vereinigten Staaten „zu spät und zu langsam“ erfolgen könnte.[2] Das alles kontrastiert bemerkenswert mit der in Deutschland von einigen Beobachtern gern vorgetragenen Sorge, die Eurounion könnte demnächst in einen Deflationsprozess abrutschen, nachdem die gemessene Preissteigerungsrate inzwischen auf nur noch 0,4 Prozent zurückgegangen ist. Allerdings handelt es sich derzeit um einen Prozess der Disinflation, der mit einer gefährlichen Deflation nicht zu verwechseln ist. Ohne eine kumulative, deutliche Abwärtsentwicklung aller Geldmengenaggregate gibt es keine Deflation, und die bisher vorliegenden monetären Daten zeigen nichts dergleichen.

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Irgendwie, irgendwo, irgendwann
Deflation, Inflation oder Stagflation?

“Die Zentralbankgeldmenge, international als Geldbasis bezeichnet, ist das Schlüsselaggregat der Geld- und Kreditschöpfung. Diese Geldmenge hat die EZB innerhalb der noch kurzen Amtszeit Draghis um gut 50 Prozent auf 1,8 Billionen Euro angehoben…So beträgt die Verschuldung der italienischen Banken beim Eurosystem inzwischen das 7-fache ihrer Basisgeldreserven, die entsprechende Verschuldung der griechischen Banken sogar das 24-fache. Bei solchen Verhältnissen nur von Bankrott zu sprechen, wäre Bagatellisierung…Wenn sich das Bundesverfassungsgericht nicht der Bürger erbarmt und Draghi ein „Halt“ zuruft, wird er den Euro bald vollends demontiert haben.” (Manfred J.M. Neumann, 2012)

„Die Deutsche Bundesbank sucht die Inflation unter jedem Kieselstein.“ (James Baker, ehemaliger amerikanischer Außenminister)

Ist dieses Mal alles anders, auch in der Geldpolitik? Seit der Finanzkrise fluten die Notenbanken die Welt mit Geld. Damit retteten sie das Finanzsystem vor dem Kollaps. Von einem nachhaltig kräftigen wirtschaftlichen Aufschwung fehlt aber nach wie vor jede Spur. Daran hat auch der Einsatz unkonventioneller Instrumente der Geldpolitik, wie QE 1ff. oder OMT, nichts geändert. Das Wachstum bleibt anämisch, die Arbeitslosigkeit persistent hoch. Auch die “moderne” Geldpolitik ist unfähig, diese Arbeitslosigkeit zu bekämpfen. Das ist bei sich weiter verfestigender struktureller Arbeitslosigkeit nicht überraschend. Erstaunlich ist allerdings, dass bei einer Output-Lücke, die sich schließt, eine hyper-expansive Geldpolitik das allgemeine Preisniveau nicht stärker treibt. Nach traditionellem Verständnis müsste die Inflationsrate längst durch die Decke gehen. Das ist nicht der Fall. Sie liegt meist unter der 2 %-Zielmarke der Notenbanken. Am aktuellen Rand ist das Bild allerdings uneinheitlich. In der EWU dominieren eher disinflationäre Tendenzen, in den USA scheint die Inflation aus einem langen Schlaf zu erwachen. Die spannende Frage ist: Droht weltweit Stagnation, kommt es doch noch zur Inflation oder schlittern wir in eine Stagflation?

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QE und der Zim Dollar

“The government’s intervention into the monetary system is invariably inflationary.“ Murray N. Rothbard (1926 – 1995), Egalitarianism as a revolt against nature and other essays, 2000, S. 233.

I.

Im Euroraum sind die Preise der Lebenshaltung heute etwa 14 Prozent höher als Anfang 2007: Der Warenkorb, für den damals 100 Euro zu bezahlen war, kostet nun knapp 114 Euro. Im Zuge der Finanz- und Wirtschaftskrise sind die Lebenshaltungskosten folglich nicht gefallen, sie sind vielmehr gestiegen.

Gleichzeitig liegt das reale Einkommen, wenn auch nur leicht, heute unter dem Niveau, das Ende 2007 erzielt wurde. Da die Lebenshaltungskosten aber um 14 Prozent gestiegen sind, können sich die meisten Euro-Bürger heute weniger leisten als noch 2007.

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Gastbeitrag
Sind Zentralbanken noch zeitgemäß?

Das politische Experiment einer gemeinsamen europäischen Währung ist an den selbst gesteckten Ansprüchen gemessen gescheitert. Der Euro sollte ökonomische Stabilität und politische Einheit bringen. Längst ist die Krise das Hauptmerkmal des Euro-Systems in beiderlei Hinsicht. Der Euro ist eine Fehlkonstruktion mit Ansage. Eine Geldpolitik für verschiedene Länder bedeutet: „one size fits none“. Das wirft die Frage auf: Sind Zentralbanken noch zeitgemäß? Erhellend ist es, die Funktionsweise monopolistisch-behördlicher Zentralbanken mit freiheitlich-wettbewerblichen Geldordnungen zu vergleichen.

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Der Euro begünstigt den deutschen Außenhandel in der Währungsunion

Die jüngste Kritik der US-Regierung und des Internationalen Währungsfonds an den Leistungsbilanzüberschüssen Deutschlands hat diesen Tatbestand erneut in den Mittelpunkt des öffentlichen Interesses gerückt. Dabei wird einmal mehr übersehen, dass gerade die Einführung des Euros diese Entwicklung in der Eurozone zumindest begünstigt hat. Neben der traditionellen Exportstärke Deutschlands aufgrund der Produktion innovativer Investitionsgüter hat der Übergang zu einer einheitlichen Währung im Jahre 1999 dazu geführt, dass die Preiswettbewerbsfähigkeit und die einkommensbedingten Exporte (weiter) gestiegen sind. Niedrige Realzinsen in den heutigen Krisenländern ließen nämlich dort in den Jahren bis zur Finanzkrise die Inflation und das Wirtschaftswachstum über das deutsche Niveau hinaus steigen, was den deutschen Außenhandel zweifelsfrei begünstigte. Der Vorwurf, Deutschland habe mit seiner Exportstärke die Euro-Krise (mit) verursacht, stellt daher vor diesem Hintergrund die kausalen Beziehungen eindeutig auf den Kopf.

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Achtung Statistik
Verbraucherpreisindex

Karl ist wütend: „So eine Sauerei, der Friseur hat die Preise schon wieder um einen Euro angehoben! Es wird aber auch immer alles teurer!“ Seine bessere Hälfte Susanne versucht ihn zu beruhigen: „Im Radio haben sie gerade berichtet, dass die Verbraucherpreise im letzten Monat gerade einmal um 1,2 Prozent gegenüber dem Vorjahr gestiegen sind – früher gab es auch mal 5 Prozent Inflation!“ Da Susanne in der Regel besser als Karl informiert ist, versucht er Susanne aus der Reserve zu locken: „Wer weiß schon genau, wie die im Statistikamt das wieder berechnet haben!“ – Es stellt sich also die Frage, wie der Verbraucherpreisindex, der quasi die Inflation der privaten Haushalte misst, konkret berechnet wird.
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Verbraucherpreisindex “
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Der Euro ist (mit)verantwortlich für die Staatsschuldenkrise

Wenn es um die Ursachen der Staatsschuldenkrise in Europa geht, dann werden häufig die Finanzkrise und die daran beteiligten Banken als auslösende Faktoren genannt. Dies übersieht allerdings, dass die Grundprobleme bereits mit der Gründung der Eurozone im Jahre 1999 gelegt wurden. Durch die Schaffung eines einheitlichen Finanzraums und dem Übergang der Geldpolitik auf die Europäische Zentralbank (EZB) musste es – bei gleicher Laufzeit und Bonität – auch zu einem einheitlichen Nominalzins in der Eurozone kommen. Gleichzeitig entwickelten sich aber – entgegen den Erwartungen – die Inflationsraten in den Mitgliedsländern deutlich auseinander, so dass die (ex-post) Realzinsen ebenfalls unterschiedlich hoch ausfielen. Abbildung 1 veranschaulicht diese Entwicklung. Deutschland weist dabei bis Ende 2007 – also bis zum Beginn der Finanzkrise – den höchsten Realzins auf, während die heutigen Krisenländer durch sehr niedrige, zum Teil sogar negative Realzinsen gekennzeichnet waren. Besonders deutlich lässt sich diese Entwicklung am Beispiel Griechenlands nachvollziehen. In den Jahren 1999 und 2000, als Griechenland noch kein Mitglied der Eurozone war, lag der Realzins dort oberhalb des deutschen Zinses, um dann nach dem Beitritt zum 1. Januar 2001 auf das niedrige Niveau der anderen (späteren) Krisenländer zu fallen.

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