Wirtschaftspolitik im Bann der Staatsschuldenkrise

Ein weiterhin schwaches – zum Teil sogar anhaltend negatives – Wirtschaftswachstum, auf hohem Niveau verharrende Arbeitslosenzahlen und geopolitische Unwägbarkeiten haben dazu geführt, dass die (aktuelle) Wirtschaftspolitik in der Eurozone in erster Linie mit Blick auf die Verschuldungssituation der Mitgliedsländer betrieben wird – unabhängig vom konkreten Auftrag des jeweiligen Trägers sowie den damit verbundenen Langfristwirkungen. Dabei stehen die Schuldenstandsquote und die Neuverschuldungsquote im Mittelpunkt der wirtschaftspolitischen Überlegungen. Abbildung 1 zeigt, dass die Schuldenstandsquoten nach einem erheblichen Anstieg im Rahmen der Krise nach Prognosen der EU in den nächsten Jahren nur langsam sinken werden. Selbst diese Entwicklung wird aber nur dann zustande kommen, wenn die zugrundeliegenden positiven Wachstumsannahmen der EU in den nächsten Jahren auch wirklich eintreten. Anderenfalls könnte es statt zu einer Reduktion der Staatsschuldenquoten zu einem weiteren Anstieg mit schwerwiegenden Folgen für die Tragfähigkeit der Verschuldung kommen. Daraus resultierende steigende Zinsen für Staatsanleihen aufgrund höherer Risikoprämien bis hin zur (erneut) drohenden Insolvenz einzelner Staaten könnten neue Krisen heraufbeschwören. Vor diesem Hintergrund ist die (aktuelle) Wirtschaftspolitik primär darauf gerichtet zu helfen, die Wachstumsprognosen der EU in die Tat umzusetzen. Die dabei relevanten Zusammenhänge sollen im Folgenden erläutert werden.

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Griechenlands Rückkehr an den Kapitalmarkt

Am Donnerstag, den 10. April 2014, gelang es Griechenland, Staatsanleihen mit fünfjähriger Laufzeit im Umfang von drei Milliarden Euro zu einem Kuponzins von 4,75 Prozent an Anleger zu verkaufen. Der vergleichsweise niedrige Zinssatz ergab sich dabei durch die hohe Nachfrage, die einer achtfachen Überzeichnung entsprach und zu einer Rendite von 4,95 Prozent führte. Damit zahlt Griechenland zwar immer noch deutlich höhere Zinsen als etwa Deutschland (ca. 0,6 Prozent für 5-jährige Staatsanleihen), allerdings auch erheblich geringere Zinsen als im Februar 2012, als sie noch etwa 30 Prozent betrugen.

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Hat die europäische Krisenpolitik die Finanzmärkte überzeugt?

Nach der Lehman-Pleite im Herbst 2008 breitete sich die Finanzkrise zunehmend auch in Europa aus. Es folgte der globale wirtschaftliche Abschwung im Jahr 2009, der in vielen Ländern zur größten Depression seit der Weltwirtschaftskrise in den 1930er Jahren führte. Das dritte Stadium der Krise begann 2010, als zunächst Griechenland – gefolgt von Irland, Portugal, Italien und Spanien – unter den Druck ausufernder Staatsschulden, anhaltender Instabilität des Finanzsektors und eines erneuten Einbruchs der Konjunktur gerieten. Mit dem Ziel, die Unsicherheit in den Märkten zu reduzieren und Ansteckungseffekte zu vermeiden, einigten sich die europäischen Staats- und Regierungschefs auf weitreichende finanzielle Hilfen, strengere Regeln für die nationalen Haushalte sowie eine Verbesserung der Bedingungen für Wachstum und strukturelle Reformen. Während dieser Zeit wurde das europäische Krisenmanagement zu einer Angelegenheit von höchster politischer Priorität und die Gipfeltreffen der EU Staats- und Regierungschefs sowie die dort vereinbarten Maßnahmen das zentrale Instrument zur Krisenbewältigung.

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Der Euro begünstigt den deutschen Außenhandel in der Währungsunion

Die jüngste Kritik der US-Regierung und des Internationalen Währungsfonds an den Leistungsbilanzüberschüssen Deutschlands hat diesen Tatbestand erneut in den Mittelpunkt des öffentlichen Interesses gerückt. Dabei wird einmal mehr übersehen, dass gerade die Einführung des Euros diese Entwicklung in der Eurozone zumindest begünstigt hat. Neben der traditionellen Exportstärke Deutschlands aufgrund der Produktion innovativer Investitionsgüter hat der Übergang zu einer einheitlichen Währung im Jahre 1999 dazu geführt, dass die Preiswettbewerbsfähigkeit und die einkommensbedingten Exporte (weiter) gestiegen sind. Niedrige Realzinsen in den heutigen Krisenländern ließen nämlich dort in den Jahren bis zur Finanzkrise die Inflation und das Wirtschaftswachstum über das deutsche Niveau hinaus steigen, was den deutschen Außenhandel zweifelsfrei begünstigte. Der Vorwurf, Deutschland habe mit seiner Exportstärke die Euro-Krise (mit) verursacht, stellt daher vor diesem Hintergrund die kausalen Beziehungen eindeutig auf den Kopf.

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Niedrige Zinsen in Deutschland – wer gewinnt und wer verliert?

Seit dem Beginn der Finanzkrise betreiben die bedeutenden Zentralbanken der Welt eine vorher nie dagewesene expansive Geldpolitik. Anfang 2008 kam es zur zinspolitischen Wende in den USA, in deren Folge der Leitzins von der FED bis auf nahezu null Prozent gesenkt wurde. Großbritannien folgte dieser Politik mit geringem zeitlichen Abstand. Im Gegensatz dazu erhöhte die EZB noch am 3. Juli 2008 ihren Leitzins, da die Finanzkrise aus ihrer Sicht überwunden schien und Inflationsgefahren für das Eurowährungsgebiet eine größere Bedeutung bei ihrer Entscheidungsfindung einnahmen. Doch bereits drei Monate später schloss sich die EZB vor dem Hintergrund der Lehman-Pleite, den damit verbundenen Wirkungen im Bankensystem sowie nachfolgend im realwirtschaftlichen Bereich den allgemeinen Leitzinssenkungen an. Seit die EZB den Leitzins (Hauptrefinanzierungssatz) am 2. Mai 2013 auf 0,5 Prozent gesenkt hat, haben auch die Zinssätze in der Eurozone einen (bisherigen) historischen Tiefstand erreicht – ein Niveau, auf dem sich Japan bereits seit den 1990er Jahren befindet.

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Vom Anti-Dumping-Zoll zum Handelskrieg oder: wie du mir, so ich dir!

Die EU-Kommission hat seit vergangenem Donnerstag (6.6.2013) vorläufige Anti-Dumping-Zölle gegenüber chinesischen Herstellern von Solarmodulen eingeführt. Sie betragen zunächst 11,7 Prozent, sollen aber – wenn in den nächsten zwei Monaten keine Einigung erzielt wird – auf 47,5 Prozent angehoben werden. Einigung bedeutet dabei, dass die chinesischen Hersteller ein Exportkartell bilden und sich „freiwillig“ bereit erklären, ihre Preise deutlich anzuheben.

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Der Euro ist (mit)verantwortlich für die Staatsschuldenkrise

Wenn es um die Ursachen der Staatsschuldenkrise in Europa geht, dann werden häufig die Finanzkrise und die daran beteiligten Banken als auslösende Faktoren genannt. Dies übersieht allerdings, dass die Grundprobleme bereits mit der Gründung der Eurozone im Jahre 1999 gelegt wurden. Durch die Schaffung eines einheitlichen Finanzraums und dem Übergang der Geldpolitik auf die Europäische Zentralbank (EZB) musste es – bei gleicher Laufzeit und Bonität – auch zu einem einheitlichen Nominalzins in der Eurozone kommen. Gleichzeitig entwickelten sich aber – entgegen den Erwartungen – die Inflationsraten in den Mitgliedsländern deutlich auseinander, so dass die (ex-post) Realzinsen ebenfalls unterschiedlich hoch ausfielen. Abbildung 1 veranschaulicht diese Entwicklung. Deutschland weist dabei bis Ende 2007 – also bis zum Beginn der Finanzkrise – den höchsten Realzins auf, während die heutigen Krisenländer durch sehr niedrige, zum Teil sogar negative Realzinsen gekennzeichnet waren. Besonders deutlich lässt sich diese Entwicklung am Beispiel Griechenlands nachvollziehen. In den Jahren 1999 und 2000, als Griechenland noch kein Mitglied der Eurozone war, lag der Realzins dort oberhalb des deutschen Zinses, um dann nach dem Beitritt zum 1. Januar 2001 auf das niedrige Niveau der anderen (späteren) Krisenländer zu fallen.

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Geldpolitik im Krisenmodus

Seit dem Ausbruch der Finanzkrise ist im Bereich Geldpolitik kaum noch etwas so, wie es früher einmal war. Bereits Anfang 2008 kam es zur zinspolitischen Wende in den USA, in deren Folge der Leitzins von der FED bis auf nahezu null Prozent gesenkt wurde. Die Bank of England folgte dieser Politik mit geringem zeitlichen Abstand. Im Gegensatz dazu erhöhte die Europäische Zentralbank (EZB) noch am 3. Juli 2008 ihren Leitzins, da die Finanzkrise aus ihrer Sicht überwunden schien und nun Inflationsgefahren für das Eurowährungsgebiet eine größere Bedeutung bei ihrer Entscheidungsfindung einnahmen. Doch bereits drei Monate später schloss sich die EZB vor dem Hintergrund der Lehman-Pleite und den damit verbundenen Wirkungen im Bankensystem den allgemeinen Leitzinssenkungen an. Als Reaktion auf den weitgehenden Zusammenbruch des Interbankenmarktes ging die EZB ferner dazu über, ihre Refinanzierungsgeschäfte in Form von Mengentendern mit unbegrenzter Zuteilung und nicht mehr als Zinstender durchzuführen. Dies hat bis heute zur Konsequenz, dass sich die Banken in jedem beliebigen Umfang zu dem jeweils geltenden Leitzins bei der EZB refinanzieren können. Darüber hinaus reduzierte die EZB – insbesondere im Zusammenhang mit der Staatsschuldenkrise – die Anforderungen an diejenigen Wertpapiere, die von den Banken als Sicherheit für die Refinanzierung bei ihr hinterlegt werden müssen.

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Euro-Finanzminister hoffen auf ein Wunder – oder: Der (politische) Zweck heiligt die Mittel

Griechenland soll zwei Jahre mehr Zeit bekommen, um seine Sparziele bzw. –vorgaben zu realisieren. Dieses Ergebnis verkündete Jean-Claude Juncker, der Chef der Euro-Gruppe, am 12. November auf einer Pressekonferenz und stellte sich damit demonstrativ gegen die Direktorin des Internationalen Währungsfonds (IWF), Christine Lagarde. Sie hatte hingegen gefordert, Griechenland habe seine vereinbarten Sparziele bis 2020 umzusetzen, um die Tragfähigkeit der Schulden zu gewährleisten. „Was wir als IWF als wichtig ansehen, ist eine Tragfähigkeit der griechischen Schulden”, sagte sie[1]. „Aus unserer Sicht ist der angemessene Zeitplan: 120 Prozent im Jahr 2020. Wir haben ganz klar unterschiedliche Ansichten.” Das Beharren des IWF auf dem vereinbarten Zeitpunkt könnte ein Hinweis darauf sein, dass man die bisherige (politische) Praxis, unrealistische Annahmen über die Entwicklung Griechenlands zur Grundlage der weiteren Planungen zu machen, nicht länger mittragen will. Sieht der IWF die Schuldentragfähigkeit nämlich als nicht gesichert an, darf er keine weiteren Kredite an Griechenland vergeben.

Vor diesem Hintergrund stellen sich insbesondere 3 Fragen, die im Folgenden diskutiert werden sollen:

  1. Woher kommt der Zielwert von 120 Prozent und wie sinnvoll ist er?
  2. Wie wird die Finanzierungslücke von 33 Mrd. Euro gedeckt, wenn der Zielwert erst 2022 erreicht werden muss?
  3. Wie wahrscheinlich ist es, dass Griechenland 2020 oder 2022 das angestrebte Ziel einer Schuldenstandsquote von 120 Prozent erreicht?

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