Als Konsequenz der quantitativen Lockerung haben sich die Bilanzvolumina der Zentralbanken in den drei Krisenregionen zwischen 2001 und 2011 betr\u00e4chtlich erh\u00f6ht. Wie Tabelle 1 zeigt, war der Anstieg mit plus 543 % besonders stark in Gro\u00dfbritannien, gefolgt von den USA (+431 %) und der Eurozone (+417 %). Zugleich mit den Bilanzvolumina sind auch die Basisgeldbest\u00e4nde angestiegen, wenngleich beispielsweise das Eurosystem bestrebt war, die Auswirkung der quantitativen Lockerung auf die Geldbasis (durch Ausgabe von Termineinlagen) zu sterilisieren.<\/p>\n
Wie Tabelle 1 zeigt, blieb die Explosion der Zentralbankbilanzen aber nicht auf die Krisenl\u00e4nder beschr\u00e4nkt, denn zeitgleich sind auch die Zentralbankbilanzen in einigen anderen OECD-Mitgliedsl\u00e4ndern und \u201eemerging market economies\u201c (EMEs) betr\u00e4chtlich angewachsen. Besonders kr\u00e4ftig war der Anstieg der Zentralbankbilanzen beispielsweise in China (plus 861 %), Brasilien (+492 %), Indien (+464 %), Thailand (+440 %) und Malaysia (+423 %), aber auch in Singapur (+350 %), den Philippinen (+359 %) und in S\u00fcdkorea (+318 %). Dies ist insofern interessant, weil es in keinem der genannten Nicht-Krisenl\u00e4nder zu nennenswerten Funktionsst\u00f6rungen auf den Interbankenm\u00e4rkten gekommen war und die Notenbanken deshalb auch nicht zu \u00e4hnlichen unkonventionellen geldpolitischen Instrumenten greifen mussten, wie in den USA und Europa. Dennoch haben sie ihr Bilanzvolumen ausgeweitet, weil sich die in Europa und in den USA betriebene geldpolitische Lockerung auf verschiedenen Wegen auch auf die Finanzm\u00e4rkte in den \u201eNicht-Krisenl\u00e4ndern\u201c \u00fcbertragen hat.<\/p>\n
Obwohl die in Europa und den USA ergriffenen Instrumente der quantitativen Lockerung auf die heimischen Geldm\u00e4rkte abzielten, ist nur ein Teil der zus\u00e4tzlich geschaffenen Liquidit\u00e4t im Inland verblieben, weil die Zentralbanken neben der quantitativen Lockerung auch die Leitzinsen verringert und auf Werte von knapp \u00fcber Null % gesenkt haben. Deshalb scheint ein erheblicher Teil der Zusatzliquidit\u00e4t in ausl\u00e4ndische Geldm\u00e4rkte geflossen zu sein, wo die Zinsertr\u00e4ge noch passabel und die Ausfallrisiken \u00fcberschaubar waren. Wichtige Ziell\u00e4nder f\u00fcr diese \u201ecarry trades\u201c waren neben der Schweiz, Kanada, S\u00fcdafrika oder Australien vor allem Finanzm\u00e4rkte in Asien, wie in China und anderen asiatischen emerging markets, aber auch Finanzm\u00e4rkte in manchen s\u00fcdamerikanischen L\u00e4ndern, wie in Brasilien, die alle als \u201esichere H\u00e4fen\u201c f\u00fcr Anleger aus Krisenl\u00e4ndern galten.<\/p>\n In Konsequenz gerieten die W\u00e4hrungen vieler Nichtkrisenl\u00e4nder unter einen betr\u00e4chtlichen Aufwertungsdruck gegen\u00fcber den W\u00e4hrungen der Krisenl\u00e4nder, wie dem USD oder dem EUR, zumal das Volumen der Kapitalimporte betr\u00e4chtlich war im Vergleich zu dem \u00fcblicherweise auf den nationalen Finanzm\u00e4rkten abgewickelten Handelsvolumina. Dieser Aufwertungsdruck war Grund daf\u00fcr, warum beispielsweise der brasilianische Finanzminister Mantego im Sommer 2010 vor den Ausbruch eines W\u00e4hrungskriegs warnte. Die Banco de Brazil sch\u00e4tzt beispielsweise, dass die von der US Fed seit 2007 betriebene quantitative Lockerung zu einem zus\u00e4tzlichen Kapitalzufluss nach Brasilien von 100 Mrd. USD und damit in H\u00f6he von etwa einem Drittel der W\u00e4hrungsreserven der Zentralbank gef\u00fchrt habe. Dieser Liquidit\u00e4tszufluss habe zu einer Zinssenkung von f\u00fcnf Prozentpunkten und zu einer Aufwertung des Brasilianischen Reals um 20 Basispunkte (von 1,60 BRL\/USD auf 1,80 BRL\/USD) gef\u00fchrt (Pereira da Silva, 2013a).<\/p>\n Politikreaktionen<\/strong><\/p>\n Drei wesentliche Reaktionsmuster sind in den Nicht-Krisenl\u00e4ndern auf den Kapitalzufluss zu beobachten: Einige Staaten, wie Brasilien oder S\u00fcdafrika, aber auch Thailand und Indonesien, haben mit der Einf\u00fchrung von Kapitalverkehrskontrollen reagiert oder spezifische Steuern auf Ausl\u00e4ndereinlagen eingef\u00fchrt (Pereira da Silva, 2013b). Eine zweite L\u00e4ndergruppe, zu denen inzwischen auch Japan geh\u00f6rt, hat auf die im Ausland begonnene quantitative Lockerung ihrerseits mit einer Ausweitung der Bilanzsumme reagiert und begonnen, \u00fcber die heimische Komponente ihre Geldbasis auszuweiten. Schlie\u00dflich hat die Mehrzahl der Nicht-Krisenl\u00e4nder mit Devisenmarktinterventionen geantwortet und damit begonnen, die W\u00e4hrungen der Krisenl\u00e4nder anzukaufen. Zu dieser Gruppe geh\u00f6rt in Europa beispielsweise die Schweiz, wo die SNB seit September 2011 einen Mindestkurs des Frankens gegen\u00fcber dem Euro verfolgt und durch unbegrenzte Devisenmarktinterventionen garantiert, dass der Wechselkurs nicht unter 1,20 Franken pro Euro f\u00e4llt (Smeets, 2011). Zu \u00e4hnlichen Devisenmarktinterventionen haben auch viele asiatische Notenbanken gegriffen, so S\u00fcdkorea, Indien, Singapur und Indonesien, die auf die Auswirkungen der quantitativen Lockerung in den USA reagierten und gegen\u00fcber dem USD intervenierten (Filardo, Grenville, 2013).<\/p>\n In Konsequenz solcher Interventionen ist der Anteil der W\u00e4hrungsreserven in diesen L\u00e4ndern an den Gesamtaktiva der jeweiligen Zentralbank seit 2001 erheblich angestiegen und betr\u00e4gt inzwischen weit \u00fcber 70%, in einigen L\u00e4ndern sogar beinahe 100% (Tabelle 2). Obwohl es teilweise gelang, die Wirkung der Devisenmarktinterventionen auf die Geldbasis zu sterilisieren, war in diesen L\u00e4ndern das Wachstum der Kreditvergabe sehr hoch. Dadurch ist die Inflationsgefahr betr\u00e4chtlich.<\/p>\n \u00dcberzogene geldpolitische Lockerung?<\/strong><\/p>\n Damit deutet die hier pr\u00e4sentierte Evidenz darauf hin, dass die in den USA, in Gro\u00dfbritannien und in der Eurozone seit 2007 begonnene quantitative Lockerung (1.) nicht nur binnenwirtschaftliche Effekte hatte, sondern sich vor allem auch auf viele EMEs \u00fcbertragen hat, und dass (2.) die Lockerungspolitik zu einer Destabilisierung von Volkswirtschaften gef\u00fchrt hat, die eigentlich nicht von der Finanzmarktkrise betroffen waren und keine Funktionsst\u00f6rungen auf den Interbankenm\u00e4rkten aufwiesen. Insofern erweist sich aus Sicht der Nicht-Krisenl\u00e4nder die quantitative Lockerungspolitik als ein \u201eDamoklesschwert\u201c, das eine substantielle Gefahr f\u00fcr die gesamtwirtschaftliche Stabilit\u00e4t in den Nichtkrisenl\u00e4ndern darstellt. Dabei ist zu vermuten, dass sowohl die US Fed als auch die EZB oder die Bank of England bei der Dosierung ihrer Lockerungspolitiken allein auf die binnenwirtschaftlichen Effekte ihre Ma\u00dfnahmen abgestellt und die Kollateralsch\u00e4den auf die Weltwirtschaft ignoriert haben. Deshalb d\u00fcrfte das Ausma\u00df der quantitativen Lockerung in der Vergangenheit zu hoch gewesen sein.<\/p>\n Literatur<\/strong><\/p>\n Filardo, A., Grenville (2013): Central Bank Balance Sheets and Foreign Exchange Rate Regimes: Understanding the Nexus in Asia, BIS Papers Series, Vol. 6 (1), Basel.<\/p>\n Filardo, A., Yetman, J. (2013): Key Facts on Central Banks Balance Sheets in Asia and the Pacific, BIS Papers Series, Vol. 6 (1), Basel.<\/p>\n Pereira da Silva, L. A. (2013a): International financial integration and fragmentation: A View from Central Banks, Banco de Espana, International Financial Integration and Fragmentation: Drivers and Policy Responses, Madrid, 12th March 2013.<\/p>\n Pereira da Silva, L. A. (2013b): From Currency Wars to Policy Peace under the G-20, Lunch Panel Session of the April 2nd 2013 Conference at the Peterson Institute for International Economics (PIIE): \u201cCurrency Wars and the G-20\u2019s Goal of Strong, Sustainable, and Balanced Growth\u201c\u009d.<\/p>\n Smeets, H.-D. (2011): Schweizer Nationalbank zieht die Rei\u00dfleine. Franken wird an den EURO gekoppelt, Wirtschaftliche Freiheit vom 16. September 2011<\/a>.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Seit Ausbruch der Weltfinanzkrise im Sommer 2008 haben die Notenbanken in den USA, in Gro\u00dfbritannien und im Euroraum verschiedene unkonventionelle geldpolitische Instrumente ergriffen und mit … <\/p>\n![\"Zentralbanken\"](\"\/wordpress\/bilder\/vol1.png\" "\\"Zentralbanken\\"")
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