„Die Zentralbankgeldmenge, international als Geldbasis bezeichnet, ist das Schl\u00fcsselaggregat der Geld- und Kreditsch\u00f6pfung. Diese Geldmenge hat die EZB innerhalb der noch kurzen Amtszeit Draghis um gut 50 Prozent auf 1,8 Billionen Euro angehoben\u2026So betr\u00e4gt die Verschuldung der italienischen Banken beim Eurosystem inzwischen das 7-fache ihrer Basisgeldreserven, die entsprechende Verschuldung der griechischen Banken sogar das 24-fache. Bei solchen Verh\u00e4ltnissen nur von Bankrott zu sprechen, w\u00e4re Bagatellisierung\u2026Wenn sich das Bundesverfassungsgericht nicht der B\u00fcrger erbarmt und Draghi ein \u201eHalt\u201c\u009d zuruft, wird er den Euro bald vollends demontiert haben.“ (Manfred J.M. Neumann, 2012<\/a>)<\/em><\/p>\n \u201eDie Deutsche Bundesbank sucht die Inflation unter jedem Kieselstein.\u201c (James Baker, ehemaliger amerikanischer Au\u00dfenminister)<\/i><\/p><\/blockquote>\n Ist dieses Mal alles anders, auch in der Geldpolitik? Seit der Finanzkrise fluten die Notenbanken die Welt mit Geld. Damit retteten sie das Finanzsystem vor dem Kollaps. Von einem nachhaltig kr\u00e4ftigen wirtschaftlichen Aufschwung fehlt aber nach wie vor jede Spur. Daran hat auch der Einsatz unkonventioneller Instrumente der Geldpolitik, wie QE 1ff. oder OMT, nichts ge\u00e4ndert. Das Wachstum bleibt an\u00e4misch, die Arbeitslosigkeit persistent hoch. Auch die „moderne“ Geldpolitik ist unf\u00e4hig, diese Arbeitslosigkeit zu bek\u00e4mpfen. Das ist bei sich weiter verfestigender struktureller Arbeitslosigkeit nicht \u00fcberraschend. Erstaunlich ist allerdings, dass bei einer Output-L\u00fccke, die sich schlie\u00dft, eine hyper-expansive Geldpolitik das allgemeine Preisniveau nicht st\u00e4rker treibt. Nach traditionellem Verst\u00e4ndnis m\u00fcsste die Inflationsrate l\u00e4ngst durch die Decke gehen. Das ist nicht der Fall. Sie liegt meist unter der 2 %-Zielmarke der Notenbanken. Am aktuellen Rand ist das Bild allerdings uneinheitlich. In der EWU dominieren eher disinflation\u00e4re Tendenzen, in den USA scheint die Inflation aus einem langen Schlaf zu erwachen. Die spannende Frage ist: Droht weltweit Stagnation, kommt es doch noch zur Inflation oder schlittern wir in eine Stagflation?<\/p>\n <\/p>\n Irgendwie<\/strong><\/p>\n F\u00fcr eingefleischte Keynesianer, wie Paul Krugman, ist die Sache klar. Die immobiliengetriebene Finanzkrise hat der Welt eine veritable Nachfragel\u00fccke beschert. Mit der Eurokrise hat sich die Lage in Europa weiter versch\u00e4rft. Eine Liquidit\u00e4tsfalle h\u00e4lt die Geldpolitik an der Null-Zins-Grenze gefangen. Auch verschiedene Varianten des \u201equantitative easing\u201c konnten die Output-L\u00fccke nicht schlie\u00dfen. Die realen Zinsen bleiben f\u00fcr Vollbesch\u00e4ftigung weiter zu hoch. In dieser Situation kann nur eine expansive Fiskalpolitik helfen. Tats\u00e4chlich ist aber auch deren Erfolg bescheiden. Von hohen fiskalischen Multiplikatoren ist wenig zu sehen. Eine Politik der Austerit\u00e4t findet \u2013 von wenigen Ausnahmen abgesehen \u2013 nur in den Medien statt. Staatliche Ausgaben und Schulden wachsen weiter kr\u00e4ftig. Statt die wirtschaftliche Entwicklung zu beschleunigen, l\u00e4hmen sie den Aufschwung. Das alles ficht allerdings Paul Krugman nicht an. Wenn die extrem expansiven Geld- und Fiskalpolitiken ihre Wirkungen bisher nicht gezeigt haben, dann waren sie schlicht noch zu restriktiv. Notwendig ist deshalb auch sieben Jahre nach der Finanzkrise eine weiter expansive Geldpolitik und noch mehr staatliche Verschuldung. Eine Gefahr f\u00fcr die Preisniveaustabilit\u00e4t besteht wegen der Output-L\u00fccke nicht.<\/p>\n Es gibt auch eine andere Lesart der Krise. Die reichen L\u00e4nder befinden sich seit l\u00e4ngerem im strukturellen Umbruch<\/a>. Die inter-sektorale Situation gleicht der vor der \u201eGro\u00dfen Depression\u201c. Damals starb der Agrarsektor, der industrielle Sektor wuchs. Heute liegt die Industrie im Sterben, die Impulse kommen von den Dienstleistungen. Simultan nimmt auch der intra-sektorale Strukturwandel weiter Fahrt auf. Ein spezifischer technischer Fortschritt \u2013 skill biased \u2013 ver\u00e4ndert die Struktur der Arbeitsnachfrage. Sehr vereinfacht gesagt: Qualifizierte Arbeit gewinnt, weniger qualifizierte verliert. Mit der Finanzkrise wurden schlie\u00dflich die strukturellen M\u00e4ngel offenkundig. Fast \u00fcberall verschob sich die Beveridge-Kurve nach au\u00dfen. Auch eine hyper-expansive Geldpolitik kann nicht helfen. Eine starke Unsicherheit \u00fcber k\u00fcnftige Strukturen l\u00e4sst die wirtschaftlichen Akteure abwarten. Die Notenbanken sind hilflos. Der kreditpolitische Kanal ist verstopft. Viele (gro\u00dfe) Unternehmen h\u00e4ufen riesige Liquidit\u00e4tsreserven an, Haushalte reagieren mit noch mehr Ersparnissen, Banken reparieren ihre ausgebombten Bilanzen. Es gelten die Gesetze der Bilanzrezession. Ein Gro\u00dfteil der Geldschwemme durch die Notenbanken wird gar nicht nachfragewirksam. Der andere Teil bl\u00e4st die Aktien- und Immobilienm\u00e4rkte gef\u00e4hrlich auf. Das allgemeine Preisniveau steigt nur ged\u00e4mpft.<\/p>\n Wer auch immer Recht hat, alte Keynesianer oder neue Strukturalisten, die Output-L\u00fccke schlie\u00dft sich. Darauf hat j\u00fcngst auch die BIZ in ihrem Jahresbericht<\/a> hingewiesen. Das ist weniger auf eine schneller wachsende gesamtwirtschaftliche Nachfrage zur\u00fcckzuf\u00fchren. Vielmehr w\u00e4chst das Produktionspotential langsamer, in manchen F\u00e4llen schrumpft es sogar. Dieses Ph\u00e4nomen der Hysterese ist f\u00fcr \u00d6konomen ein alter Hut. Anhaltend unterausgelastete Kapazit\u00e4ten erh\u00f6hen den Abschreibungsbedarf auf die Produktionsfaktoren. Unternehmen m\u00fcssen Teile ihres Realkapitals, Arbeitslose marktverwertbares Humankapital abschreiben. Dazu kommt: Unternehmen investieren weniger hier, sondern mehr auf wachsenden M\u00e4rkten der Welt. Arbeitnehmer werden entmutigt und ziehen sich vom Arbeitsmarkt zur\u00fcck. Investitions- und Erwerbsquoten sinken. Ein weiteres kommt hinzu: Arbeits- und totale Faktorproduktivit\u00e4t schw\u00e4cheln. Damit schwenken L\u00e4nder auf einen niedrigeren Wachstumspfad des Produktionspotentials ein. Die Output-L\u00fccke schlie\u00dft sich. Bei einer weiter expansiven Geld- und Fiskalpolitiken steigt das Risiko von Nachfrage\u00fcbersch\u00fcssen. Die Gefahr inflation\u00e4rer Entwicklungen w\u00e4chst.<\/p>\n Irgendwo<\/b><\/p>\n Die Finanzkrise versetzte dem Sozialprodukt einen heftigen Schlag. In den OECD-L\u00e4ndern brach es um \u00fcber 8 % ein. Eine kr\u00e4ftige Output-L\u00fccke tat sich auf. Die Arbeitslosigkeit stieg stark an. Als es konjunkturell wieder aufw\u00e4rts ging, \u00c2\u00a0blieb allerdings der erhoffte steile Anstieg von Produktion und noch mehr der Besch\u00e4ftigung aus. Ein \u201eAufschwung ohne Besch\u00e4ftigung\u201c war schon nach der \u201eDot-Com-Krise\u201c zu Beginn des neuen Jahrtausends zu beobachten. Dennoch schloss sich im Aufschwung die Output-L\u00fccke langsam. Das geschah allerdings nicht, weil sich die Produktion sp\u00fcrbar erholte. Vielmehr wuchs das Produktionspotential weniger schnell. Wachstumsverluste bei der totalen Faktorproduktivit\u00e4t, ein geringerer Kapitalstock, steigende Arbeitslosigkeit, weniger Arbeitsstunden und eine r\u00fcckl\u00e4ufige Erwerbsquote waren die wichtigsten Gr\u00fcnde. Lawrence Ball<\/a> von der Johns Hopkins Universit\u00e4t ermittelte f\u00fcr die OECD-L\u00e4nder, dass das Produktionspotential seit der Finanzkrise um ebenfalls \u00fcber 8 % sank. Damit ist die Output-L\u00fccke heute weitgehend geschlossen. Trotzdem blieb die Arbeitslosigkeit in den letzten Jahren zumeist hoch. In Europa ist sie \u2013 mit Ausnahme von Deutschland \u2013 sogar noch weiter gestiegen.<\/p>\n Allerdings entwickelte sich die Output-L\u00fccke in den einzelnen L\u00e4ndern der OECD bis heute unterschiedlich. Es gibt L\u00e4nder, wie etwa Australien oder die Schweiz, wo es – trotz Finanzkrise – nie eine Output-L\u00fccke gab. In Deutschland entstand zwar eine solche L\u00fccke. Sie hat sich aber sehr schnell wieder geschlossen, ohne dass das Wachstum des Produktionspotentials litt. Daneben existieren L\u00e4nder, wie etwa die USA, \u00d6sterreich oder Schweden, wo die Finanzkrise eine Output-L\u00fccke riss. Sie verringerte sich \u00fcber einen Anstieg des aktuellen Outputs und ein langsamer wachsendes Produktionspotential. Davon unterscheiden sich die Krisenl\u00e4nder, wie etwa Griechenland, Irland, Spanien, Portugal und Italien. Dort brach das Sozialprodukt teilweise drastisch ein. Auch ein starker R\u00fcckgang des Wachstums des Produktionspotentials konnte nicht verhindern, dass die Output-L\u00fccke noch immer nicht geschlossen ist. Alles in allem zeigen die OECD-L\u00e4nder, dass die Finanzkrise eine Output-L\u00fccke hinterlassen hat. Sie wurde f\u00fcr die Krisenl\u00e4nder der EWU noch gr\u00f6\u00dfer. Allerdings hat ein geringeres Wachstum des Produktionspotentials mit dazu beigetragen, dass sich die L\u00fccke in den meisten L\u00e4ndern geschlossen hat.<\/p>\n Das Risiko inflation\u00e4rer Entwicklungen hat sp\u00fcrbar zugenommen, seit sich die Output-L\u00fccke fast \u00fcberall schlie\u00dft. Bei einer gro\u00dfen Output-L\u00fccke (Pkt. B) hilft eine expansive Geld- und Fiskalpolitik, konjunkturelle Arbeitslosigkeit abzubauen. Dabei ger\u00e4t das Ziel der Preisniveaustabilit\u00e4t trotz m\u00f6glicher struktureller Rigidit\u00e4ten kaum in Gefahr. Das \u00e4ndert sich allerdings, wenn die Output-L\u00fccke sp\u00fcrbar kleiner wird, weil das Produktionspotential langsamer w\u00e4chst oder sogar schrumpft. Die Hysterese-Effekte verschieben die Nachfragekurve auf den Arbeitsm\u00e4rkten nach links (ANE1). Aus keynesianischer Arbeitslosigkeit wird klassische. Wirtschaftspolitische Abhilfe kann in diesem Fall nur noch von Strukturreformen auf G\u00fcter- und Faktorm\u00e4rkten kommen. Ganz vorne auf der Agenda m\u00fcssen flexiblere Arbeitsm\u00e4rkte stehen. Eine expansive Geld- und Fiskalpolitik verringert die Arbeitslosigkeit nicht mehr. Sie tr\u00e4gt allerdings mit dazu bei, neue Nachfrage\u00fcbersch\u00fcsse auf den G\u00fcterm\u00e4rkten aufzubauen. Damit legt sie die Basis f\u00fcr Inflation. Es spricht vieles daf\u00fcr, dass wir uns gegenw\u00e4rtig an diesem Wendepunkt befinden. Eine weiter hyper-expansive Geldpolitik der EZB erh\u00f6ht die Gefahr inflation\u00e4rer Entwicklungen.<\/p>\n Irgendwann<\/b><\/p>\n Die Erfahrung zeigt, Inflation tritt oft erst mit einer Lohn-Preis-Spirale in die hei\u00dfe Phase. Viele meinen, diese Gefahr drohe gegenw\u00e4rtig nicht, weil die Arbeitslosigkeit nach wie vor sehr hoch sei. Das gelte f\u00fcr die USA und erst recht f\u00fcr gro\u00dfe Teile Europas. Explodierende L\u00f6hne seien deshalb kein Thema. Die persistent hohe Arbeitslosigkeit halte die L\u00f6hne im Zaum. Dieses Argument steht auf t\u00f6nernen F\u00fc\u00dfen. Auf Arbeitsm\u00e4rkten haben die Insider lohn- und tarifpolitisch das Sagen. Arbeitslose Outsider haben wenig Einfluss. Das gilt umso mehr, je l\u00e4nger Arbeitnehmer arbeitslos sind. Es trifft schon gar nicht auf Arbeitslose zu, die sich entmutigt aus dem Arbeitsmarkt zur\u00fcckziehen. Der Princeton-\u00d6konom Alan Krueger<\/a> hat k\u00fcrzlich darauf hingewiesen, dass der Anteil der Langzeitarbeitslosen in den USA steige. Deren Einfluss auf den Prozess der Lohnfindung gehe weiter zur\u00fcck. Entscheidend sind die schon Besch\u00e4ftigten, allenfalls noch die Kurzzeitarbeitslosen. Deren Lage verbessert sich aber mit dem Aufschwung. Das schl\u00e4gt sich in einer aggressiveren Lohn- und Tarifpolitik nieder. Hier wird der Keim f\u00fcr eine Lohn-Preis-Spirale gelegt. Damit w\u00e4re in Europa vor allem Deutschland inflationsgef\u00e4hrdet. Diese Entwicklung wird beschleunigt, wenn Bundesbank und EZB fordern, dass die L\u00f6hne hierzulande st\u00e4rker als die Produktivit\u00e4t steigen sollen.<\/p>\n Der Preisniveaustabilit\u00e4t droht allerdings eine weitere Gefahr. Hohe Staatsschulden<\/a> treiben die Inflation. Die Quote der Staatsschulden und die Rate der Inflation sind eng korreliert. Hohe Staatsschulden bedrohen die Geldwertstabilit\u00e4t, wenn sie \u00fcber die Notenpresse finanziert werden. Das ist die traditionelle Sicht. Die unkonventionelle Geldpolitik der Notenbanken ebnet diesen Weg. Damit sind Notenbanken noch weniger politisch frei, wenn es darum geht, den Geldwert zu stabilisieren. Sie m\u00fcssen auf die Verschuldungspolitik der Staaten st\u00e4rker R\u00fccksicht nehmen. Die EZB befindet sich seit der Eurokrise schon in dieser Falle. Das wird zum Problem, wenn die staatliche Verschuldung an Grenzen st\u00f6\u00dft. Wo diese Grenze liegt, h\u00e4ngt von der Bereitschaft k\u00fcnftiger Generationen ab, f\u00fcr Zinsen und Tilgung mit ihren Steuern einzustehen. Die entscheidende Gr\u00f6\u00dfe ist die k\u00fcnftige Steuerkraft der Staaten. Eine hyper-expansive Geldpolitik, die Staaten, Banken und Unternehmen st\u00fctzt, erodiert sie. Der Prozess der marktlichen Selektion wird blockiert. Es entstehen Zombie-Staaten, Zombie-Banken und Zombie-Unternehmen. Eine Zombie-Wirtschaft ist eine Stagnations-Wirtschaft (Henning Klodt<\/a>). Das Produktionspotential stagniert. Die Gefahr der Stagflation w\u00e4chst.<\/p>\n![\"Produktionspotential](\"\/wordpress\/bilder\/bprod1.png\" "\\"Produktionspotential")
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