{"id":15343,"date":"2014-08-16T06:29:13","date_gmt":"2014-08-16T05:29:13","guid":{"rendered":"http:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=15343"},"modified":"2014-08-16T06:34:40","modified_gmt":"2014-08-16T05:34:40","slug":"hochgeschwindigkeitshandel-doping-an-der-boerse","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=15343","title":{"rendered":"Hochgeschwindigkeitshandel \u2013 Doping an der B\u00f6rse?"},"content":{"rendered":"

Michael Lewis\u2019 Buch \u201eFlash Boys\u201c, das den Hochgeschwindigkeitshandel HFT (high frequency trade) vor allem an der Wall Street zum Gegenstand hat, erreichte Ende April Platz 1 der New York Times Bestsellerliste f\u00fcr \u201eNon-Fiction\u201c. Das Buch hielt sich eine gute Weile auf den vorderen Pl\u00e4tzen. Hier in Deutschland war das Echo geringer. Der amerikanische Bestseller brachte es als \u00dcbersetzung \u00fcber Platz 30 in der deutschen Verkaufsliste nicht hinaus. Doch vielleicht sollten auch wir Deutschen uns ungeachtet der relativen B\u00f6rsenferne des deutschen Publikums ein paar Gedanken \u00fcber HFT machen. Allein mit dem Alltagsverstand bewaffnet kann man dazu einige elementare Beobachtungen anstellen, die bestimmten allgemeinen Aufgeregtheiten entgegenwirken und m\u00f6gliche ernsthafte Probleme identifizieren k\u00f6nnen (f\u00fcr weitere Hintergr\u00fcnde vgl. Zook, M. und Grote, M., 2014, The Microgeographies of Global Finance: High Frequency Trading and the Construction of Information Inequality, http:\/\/ssrn.com\/abstract=2401030<\/a>).<\/p>\n

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1. Die sch\u00f6ne neue Welt der Privatanleger<\/strong><\/p>\n

Es ist ein gro\u00dfer Fortschritt, dass wir heute auch als Kleinanleger die Dienste von aktiv gemanagten Fonds vermeiden k\u00f6nnen. Wir k\u00f6nnen entweder eine transparente Anlagestrategie kaufen, nach der ohne aktives Management nach bestimmten Regeln breit gestreut investiert wird. Oder wir k\u00f6nnen uns sogenannter ETF\u2019s, bedienen, um zu kleinen Geb\u00fchren selbst komplexe Portfolios zusammenzustellen, die es uns auch als Kleinanlegern erlauben, Risiken so zu streuen bzw. zu konzentrieren, wie es unseren Pr\u00e4ferenzen und Informationen entspricht (vgl. dazu etwa Martin Weber \u201eGenial einfach investieren\u201c, Campus 2007). Dadurch, dass wir uns der Dienste von\u00c2\u00a0 Onlinebrokern bedienen, k\u00f6nnen wir zudem, wenn wir es denn wollen, sogar den Kontakt mit den Anlageberatern der Banken vermeiden.<\/p>\n

Ein vern\u00fcnftiger Kleinanleger wird ruhige und langfristige Strategien verfolgen und daher eher sporadisch kaufen oder verkaufen. Will er t\u00e4tig werden, so kann er das angesichts der Entwicklung moderner Computer-Technologie nahezu von jedem Ort der Welt aus. Eines Mittelmanns oder Maklers muss er sich nur f\u00fcr die Ausf\u00fchrung seiner Kauf- oder Verkaufsanweisungen bedienen. Wenn er seine \u201eorders\u201c nach unten bzw. oben eingrenzt, kann wenig unvorhersehbar schiefgehen. Typischerweise geht es bei dem, was ein geschickter Makler f\u00fcr den Anleger bei g\u00fcnstigstem Kauf oder Verkauf herausholen kann, f\u00fcr den Anleger nur um marginale Betr\u00e4ge. Welchen Makler der Anwender w\u00e4hlt, wo die B\u00f6rse steht, wieweit das Maklerb\u00fcro von ihr entfernt und mit welcher Technik es ausgestattet ist, wird den Anleger angesichts seiner eigenen nur geringen Betroffenheit wenig interessieren. Zumal in der heutigen Zeit der schnellen Informations\u00fcbermittlung darf er davon ausgehen, dass sich massiv unterschiedliche Preise f\u00fcr das gleiche Wertpapier an verschiedenen B\u00f6rsenpl\u00e4tzen nicht halten k\u00f6nnen.<\/p>\n

Der Anleger kann sich darauf verlassen, dass er international marktgerechte Preise zahlt. Denn jede Differenz zwischen Preisen muss angesichts heutiger Informationstechnologien unweigerlich sofort erkannt werden. Dadurch, dass jemand am einen Ort billiger kauft und am anderen teurer verkauft, wird der vergleichsweise Vorteil am einen Ort durch dort steigende und am anderen Ort durch dort sinkende Preise eliminiert werden.<\/p>\n

Der altbekannte Prozess hat heute durch die schiere Geschwindigkeit der Anpassung eine neue Qualit\u00e4t gewonnen. Wenn etwa \u201eDeutsche Bank\u201c Aktien in Frankfurt und in Hamburg zu unterschiedlichen Preisen gehandelt werden, muss das in der gleichen Sekunde auf den Terminals der H\u00e4ndler sichtbar werden. Die H\u00e4ndler kaufen am einen Ort und am anderen verkaufen sie noch in dieser Sekunde, um die Differenz in die eigene Tasche zu stecken. Alle b\u00f6rsenrelevanten Nachrichten sind sofort \u00fcberall verf\u00fcgbar. Die Zeiten als man eine Brieftaube senden konnte und musste, um sich selbst schneller \u00fcber den Ausgang der Schlacht von Waterloo zu informieren als andere sind vorbei. Es ist so, als w\u00e4ren alle B\u00f6rsenh\u00e4ndler global auf dem gleichen Fischmarkt unterwegs, einem Markt, auf dem alle Gebote sofort Allgemeines Wissen werden. Aber die sch\u00f6ne neue Welt des globalen Handels ist weniger global als man meint und hat einige Eigenschaften, die f\u00fcr den Au\u00dfenseiter zun\u00e4chst \u00fcberraschend scheinen.<\/p>\n

2. Die neue Lokalit\u00e4t<\/strong><\/p>\n

\u00dcberraschenderweise ist es f\u00fcr bestimmte Formen des computerisierten Handels mit Wertpapieren ungeachtet der generellen Globalisierung der Marktprozesse zunehmend wichtiger geworden, wie nah sie ihre hardware an bestimmte Abwicklungsknotenpunkten heranbringen k\u00f6nnen, wie schnell die \u00dcbermittlungspfade sind und ob sie eher als andere \u00fcber Ver\u00e4nderungen in den Orderb\u00fcchern informiert sind. Wer den Bruchteil einer Sekunde eher als andere wei\u00df, dass in Hamburg \u201eDeutsche Bank\u201c f\u00fcr einen anderen Preis als in Frankfurt angeboten wird, kann an der einen Stelle kaufen und ohne Risiko an der anderen verkaufen. Es mag um minimale Differenzen gehen, aber Kleinvieh, das milliardenfach feinsten Goldstaub von sich gibt, macht keinen Mist, sondern Goldklumpen. Da alles darauf ankommt, den anderen B\u00f6rsenmaklern eine Nasenl\u00e4nge voraus zu sein, hat eine R\u00fcstungswettlauf unter den H\u00e4ndlern eingesetzt, um immer schnellere Informationskan\u00e4le ausnutzen zu k\u00f6nnen. Um sich die kleinen Differenzen (Arbitrage) zwischen Preisen anzueignen, die auch auf nahezu perfekten M\u00e4rkten existieren, lohnt sich offenkundig ein riesiger Aufwand (anschaulich in Michael Lewis\u2019 erw\u00e4hntem Buch geschildert, wirtschaftsgeographisch genauer dargestellt in Zook und Grote wie ebenfalls zitiert).<\/p>\n

Obwohl wir nicht genau wissen, wie hoch die Gewinne aus dem HFT sind, k\u00f6nnen wir aus dem getriebenen Aufwand folgern, dass sie betr\u00e4chtlich sein m\u00fcssen. Die Ertr\u00e4ge m\u00fcssen f\u00fcr immer teurere neue Hardware, f\u00fcr die Erlaubnis, Zugang zu Daten zu erhalten oder einen bestimmten Ort f\u00fcr die eigenen Rechner zu mieten, teilweise weitergegeben werden. Dieser Aufwand frisst tendenziell die durch den Geschwindigkeitsvorteil realisierbaren Sondergewinne (\u201eRenten\u201c) auf. Daher realisieren die Hochfrequenzh\u00e4ndler nicht die vollen Gewinne aus den Geb\u00fchren, die sie de facto wie eine Steuer vor allem von h\u00e4ufig handelnden Gro\u00dfanlegern erheben.<\/p>\n

F\u00fcr die politische Debatte \u00fcber notwendige Marktregulierungen hat die Steuerartigkeit der Auswirkungen von HTF Ph\u00e4nomens eine einfache Konsequenz: Da die Auswirkungen der privaten Wegelagerergeb\u00fchren alles andere als verheerend erscheinen, k\u00f6nnen wir schlie\u00dfen, dass auch \u00f6ffentliche Geb\u00fchren etwa in der Form der umstrittenen Transaktionssteuer keine verheerenden Folgen h\u00e4tten. Umgekehrt sollten diejenigen, die davon ausgehen, dass Transaktionssteuern durch Reduktion der Anzahl der Transaktionen an den Kapitalm\u00e4rkten positive Auswirkungen haben, anerkennen, dass auch durch HFT die Transaktionsneigung der vom HFT behinderten Gro\u00dfanleger reduziert wird. Insoweit w\u00e4re es gleichg\u00fcltig, ob \u00f6ffentliche oder private \u201eReibung\u201c Transaktionen eliminiert. Dennoch ist ein allgemeiner politisch potentiell potenter Widerwille gegen Hochfrequenztransaktionen, HFT, zu sp\u00fcren. Das wirft die Frage nach Ursachen und wom\u00f6glich rechtfertigenden Gr\u00fcnden der betreffenden Bauchgef\u00fchle auf.<\/p>\n

3. Warum soviel Abwehr gegen HFT?<\/strong><\/p>\n

Angesichts der vorangehenden \u00dcberlegungen ist das Ausma\u00df der Emp\u00f6rung \u00fcber den HFT, das wir zumindest in den USA zu verzeichnen haben, eher \u00fcberraschend. Wenn HTF Gro\u00dfanlegern in die Tasche greifen und wir als einzelne Anleger davon nur marginal betroffen sind, warum regen sich so viele von uns dar\u00fcber so sehr auf?<\/p>\n

Vielleicht ist es n\u00fctzlich, den Vergleich zum Doping im Radsport zu ziehen. Auch dar\u00fcber regen sich viele Menschen\u00c2\u00a0 auf, denen es doch eigentlich ziemlich gleichg\u00fcltig sein kann, wenn die Sportler zu immer neuen Tricks greifen, um sich Vorteile in der Konkurrenz mit anderen zu verschaffen. F\u00fcr die externen Betrachter des Spektakels ist es eher gleichg\u00fcltig, wie die teilweise absurden Leistungen der Protagonisten zustande kommen. Trotzdem gibt es eine breite \u00f6ffentliche Unterst\u00fctzung f\u00fcr Eingriffe des Staates, der Doping mit den Mitteln des Strafrechts bek\u00e4mpfen soll. Wo genau liegt hier das \u00f6ffentliche Interesse?<\/p>\n

Es k\u00f6nnte sein, dass wir als Radsportzuschauer weniger Genuss aus dem Zuschauen gewinnen. Die Qualit\u00e4t des genossenen Spektakels wird reduziert. Wir \u00e4rgern uns dar\u00fcber ebenso wie \u00fcber andere T\u00e4uschungen, weil wir \u201emerkw\u00fcrdigerweise\u201c ein intrinsisches Interesse an Wahrhaftigkeit nehmen. Trotzdem ist das \u00f6ffentliche Interesse an einem \u201esauberen Radsport\u201c wenig einsichtig. Es steht den B\u00fcrgern frei, den Radsport ohne gro\u00dfe Einbu\u00dfe eigener Lebensqualit\u00e4t zu ignorieren.<\/p>\n

Analog k\u00f6nnten wir einfach den Teil des B\u00f6rsengeschehens, der vom HFT organisiert wird, ignorieren. Denn direkt betroffen sind wir als normale B\u00fcrger, wenn \u00fcberhaupt, nur im Bereich von Cent-Betr\u00e4gen. Im \u00fcbrigen scheint die B\u00f6rse unbeeindruckt wie die Tour de France \u00fcber Berg und Tal zu rollen.<\/p>\n

Wir machen uns trotzdem intuitiv anscheinend Sorgen, wenn die Fairness des Wettbewerbs gef\u00e4hrdet scheint. Selbst in Bereichen, die sie wenig angehen, regen sich viele von uns als zun\u00e4chst \u201eunparteiische\u201c Zuschauer \u00fcber Unfairness auf und nehmen Partei f\u00fcr jene, die Opfer von unfairen Ausbeutungsstrategien sind. Im Sport mit seinem hohen \u00f6ffentlichen Identifikationswert kann man verstehen, dass es zu einer gewissen \u00f6ffentlichen Aufgeregtheit kommt. Man kann wegen der Vorbildfunktion des Sports ein indirektes \u00f6ffentliches Interesse daran erkennen, dass es im Sport fair zugeht. Aber ist das ein guter Grudn f\u00fcr strafrechtliche Interventionen?<\/p>\n

Im Falle von weitgehend anonymen Gro\u00dfanlegern, die kaum den Kultstatus von Sportgr\u00f6\u00dfen haben, ist es jedenfalls unplausibel die rechtliche Durchsetzung von Fairness aus symbolpolitischen Gr\u00fcnden zu verlangen. Dass die meisten B\u00fcrger ein mitf\u00fchlendes Interesse daran nehmen, dass besonders reiche Gro\u00dfanleger nicht zum Opfer der unfairen Praktiken von Hochfrequenzh\u00e4ndlern werden, scheint angesichts des allgemeinen Ressentiments gegen \u201edie Reichen\u201c ohnehin ziemlich weit hergeholt.<\/p>\n

Generelle, vor allem auch religi\u00f6s nach wie vor unterf\u00fctterte Vorurteile dagegen, durch blo\u00dfen Handel Geld zu verdienen, d\u00fcrften mit einiger Sicherheit verst\u00e4rkt gegen den HFT wirken. Diese Art von Handel scheint mit \u201eehrlicher Arbeit\u201c nichts mehr zu tun zu haben. Computer-Programme m\u00fcssen die Arbeit tun, weil die Vorg\u00e4nge f\u00fcr menschliche Entscheider wegen ihrer Geschwindigkeit in menschlicher Zeit nicht mehr steuerbar sind. Aber ist das ein guter Grund f\u00fcr Staatsinterventionen?<\/p>\n

Es geht vermutlich nicht nur um \u201eehrliche Arbeit\u201c, sondern um eine andere, ernstere Art des Unbehagens gegen\u00fcber einer automatisierten Welt. Das Unbehagen dagegen, dass HFT auf der Basis von Computerprogrammen vollzogen wird und damit etwa das B\u00f6rsengeschehen nur noch sehr indirekt von menschlichen Entscheidern verantwortet wird, entspricht dem Unbehagen, das viele von uns dagegen empfinden, mit automatischen Zubringerz\u00fcgen zwischen Flugzeugterminals transportiert zu werden. Flugzeuge, die \u201eautomatisch\u201c \u2013 ohne Piloten \u2013 wom\u00f6glich sicherer fliegen als mit Piloteneingriff, w\u00fcrden viele ablehnen \u2013 und zwar selbst dann, wenn es einen Sicherheitsgewinn darstellt, sich dieser Einrichtungen zu bedienen.<\/p>\n

Wieweit die intuitive Ablehnung der Automatisierung komplexer Vorg\u00e4nge eine rationale Rechtfertigung hat, scheint offen. Es gibt aber in jedem Falle eine berechtigte Skepsis gegen\u00fcber einer Komplexit\u00e4t, die von Menschen nicht mehr bewu\u00dft gesteuert wird. HFT mit komplexen Netzwerken von Computern, die in Millisekunden aufgrund vorprogrammierter Entscheidungsregeln gro\u00dfe Finanzstr\u00f6me bewegen, m\u00f6gen im Schnitt bestens und robust funktionieren. Aber k\u00f6nnen wir als Menschen noch eingreifen, wenn unvorhergesehene lawinenartige Effekte durch Fehler oder auch durch wechselseitige Beeinflussung entstehen?<\/p>\n

Was durch die Interaktion vieler komplexer Programme geschehen kann, l\u00e4\u00dft sich nur schwer voraussehen und wir tun vermutlich gut daran, bestimmte Sicherungen in das System so einzubauen, dass es durch menschliche Intervention gestoppt und ohne gr\u00f6\u00dfere Verluste nach einer Unterbrechung wieder in Gang gesetzt werden kann. Die Unkontrollierbarkeit gro\u00dfer M\u00e4rkte als ganzer ist einerseits erw\u00fcnscht, weil es einzelne Personen und Gruppen von Personen insoweit entmachtet, Machtlosigkeit gegen\u00fcber Katastrophen des Gesamtsystems ist aber nicht erw\u00fcnscht. Diese Gefahren bed\u00fcrfen der genauen wissenschaftlichen Untersuchung. Hier stellen sich die eigentlichen Fragen der Ethik des Risikomanagements und der Risikokommunikation und nicht im Rahmen der tagespolitisch im Vordergrund stehenden Verteilungs- und Fairnessfragen.<\/p>\n

4. Steuern, um zu steuern?<\/strong><\/p>\n

Soweit eine Transaktionssteuer die Transaktionen des HFT unattraktiv werden lie\u00dfe, w\u00fcrde sie die privaten Einnahmen der HFT H\u00e4ndler teilweise in \u00f6ffentliche Einnahmen \u00fcberf\u00fchren. Das trifft begreiflicher Weise auf deren Widerstand. Darauf sollten wir als Allgemeinheit wenig geben. Das entbindet uns aber nicht von der Pflicht, uns mit m\u00f6glichen anderweitigen Wirkungen einer Transaktionssteuer zu befassen. Wenn das Aufkommen aus den Transaktionen des HFT verschwinden sollte, weil dieser aufgrund der Steuern zum Erliegen k\u00e4me, m\u00fc\u00dfte man dem zun\u00e4chst keine wirtschaftspolitische Tr\u00e4ne nachweinen. Wenn die durch automatisierten Handel erh\u00f6hte Gefahr, dass beispielsweise eine pl\u00f6tzliche schlechte Nachricht zu einem sich selbst verst\u00e4rkenden Stampede, einer Kaskade von Verkaufsauftr\u00e4gen f\u00fchrt, weil automatisierte Programme jenseits aller menschlichen Eingriffe in Millisekunden agieren, reduziert werden kann, ist das gewiss ebenfalls positiv zu werten.<\/p>\n

Dar\u00fcber hinaus stellen sich grundlegende Fragen dazu, wie wir das Marktgeschehen auf Kapitalm\u00e4rkten transparent gestalten und im Ungl\u00fccksfall auch beherrschbar werden lassen k\u00f6nnen. \u00dcberlegungen zu zentralen rechtlichen Monopolen, \u00fcber die legitime den Schutz der Rechtsordnung genie\u00dfende Transaktionen zu bestimmten Zeitpunkten abgewickelt werden m\u00fcssen, sind zumindest zu erw\u00e4gen. Bei allen intuitiven Einw\u00e4nden, die man gegen solche (Designer) Mechanismen haben mag, ist doch zuzugestehen, dass konstruierte Plattformen wie eBay uns zeigen, wie gut so etwas in anderen Bereichen funktionieren kann.<\/p>\n

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Literatur<\/strong><\/p>\n

Lewis, Michael, \u201eFlash Boys\u201c, Campus 2014<\/p>\n

Weber, Martin, \u201eGenial einfach investieren\u201c, Campus 2007<\/p>\n

Zook, Matthew and Grote, Michael H., The Microgeographies of Global Finance: High Frequency Trading and the Construction of Information Inequality (2014). http:\/\/ssrn.com\/abstract=2401030<\/a><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Michael Lewis\u2019 Buch \u201eFlash Boys\u201c, das den Hochgeschwindigkeitshandel HFT (high frequency trade) vor allem an der Wall Street zum Gegenstand hat, erreichte Ende April Platz … <\/p>\n

\u201eHochgeschwindigkeitshandel \u2013 Doping an der B\u00f6rse?\u201c <\/span>weiterlesen<\/a><\/p>\n

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