Zahlreiche inzwischen in die Jahre gekommene ehemalige VWL-Studierende werden sich nun, da das Helikoptergeld in den vergangenen Wochen in Diskussion gekommen ist, an geldtheoretische \u00dcbungen erinnern, in denen Milton Friedmans Helikoptergeld als Referenzmodell diente, um monet\u00e4re Zusammenh\u00e4nge zu illustrieren. Doch als ernsthafte geldpolitische Option hatte das Helikoptergeld wohl keiner von uns eingesch\u00e4tzt. K\u00f6nnte es sein, dass sich Inhalt und Intention heute anders darstellen?<\/p>\n
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Milton Friedmans Helikopter<\/strong><\/p>\n Welche Wirkungen hat eine Geldmengenerh\u00f6hung auf Output und Preisniveau? Wovon h\u00e4ngt die Aufteilung der Wirkungen auf die beiden Zielgr\u00f6\u00dfen ab? \u00dcber welche Kan\u00e4le w\u00e4lzen sich die monet\u00e4ren Impulse der Notenbanken durch das Banken- und Finanzmarktsystem? Wie ver\u00e4ndern einzelne ihrer Ma\u00dfnahmen die Zentralbankbilanz? Entstehen unintendiert distributive Effekte? Diese Fragen, analysiert vor dem Hintergrund der g\u00fcltigen Geldordnung, brachten abweichende Antworten, wenn die \u201eVersuchsbedingungen\u201c von Milton Friedman (1969, S. 4f) zugrunde gelegt wurden: \u201eLet us suppose now that one day a helicopter flies over this community and drops an additional $1,000 in bills from the sky, which is, of course, hastily collected by members of the community. Let us suppose further that everyone is convinced that this is a unique event which will never be repeated.\u201c\u009d In diesem Umfeld rief das zus\u00e4tzlich gedruckte und verstreute Zentralbankgeld Inflation hervor, ohne auf seinem Umweg \u00fcber Finanzintermedi\u00e4re gebremst zu werden oder Spuren zu hinterlassen: keine Kreditvergabe, kein Kauf von Wertpapieren, keine Bonit\u00e4tspr\u00fcfung, keine Zinsen. Lediglich an eine (ggf. fiktive) Gegenbuchung auf der Aktivseite der Zentralbankbilanz musste gedacht werden.<\/p>\n Kurze Wege in die Realwirtschaft<\/strong><\/p>\n Diese Lehrbuchfiktion diente Milton Friedman der Illustration der Neutralit\u00e4t des Geldes und dass es sich bei Inflation um ein monet\u00e4res Ph\u00e4nomen handelt. Empfohlen hat er eine solche inflationsf\u00f6rdernde Ma\u00dfnahme jedoch nicht. Die \u00dcberlegungen Friedmans enthielten Annahmen dar\u00fcber ob und wie (einmalig, kontinuierlich) der unerwartete Geldsegen von oben ausgegeben werden w\u00fcrde. Zus\u00e4tzlich ist zu beachten, dass die Geldscheine direkt an die Geldletztverwender \u2013 also die Nichtbanken \u2013 ausgesch\u00fcttet wurden, und dass ihnen keine Leistungstransaktionen zugrunde lagen. Dies sind drei wichtige Aspekte, die es zu beachten gilt, wenn man sich in der aktuellen Diskussion auf Milton Friedman beruft: Transferzahlungen (1), direkt an die Bev\u00f6lkerung (2), direkt aus der Notenpresse (3). Wichtig ist ebenso, dass Friedman die Transaktionen zwischen Notenbanken und Gesch\u00e4ftsbanken, die der Schaffung des Geldes zugrunde liegen, und die Verbuchung in der Zentralbankbilanz, also die Ausweitung der Zentralbankbilanz, in diesem Zusammenhang nicht zentral thematisiert hat.<\/p>\n Staatsfinanzierung durch die Notenbank<\/strong><\/p>\n Diese beiden letzten Aspekte sind jedoch wichtige Elemente in der aktuellen Diskussion. Sie erg\u00e4nzen die konstituierenden Elemente von Friedmans Helikoptergeld. Aufgegriffen wurde die Helikopterparabel bereits 2002 von Ben Bernanke. Er empfahl Japan \u00fcber eine umfassende Steuersenkung in Kombination mit dem Ankauf staatlicher Schuldtitel durch frisch gedrucktes Geld die anhaltende Deflation zu bek\u00e4mpfen. \u201eA money-financed tax cut is essentially equivalent to Milton Friedman\u2019s famous \u201c\u02dchelicopter drop\u201c\u009d of money.\u201c\u009d Dadurch entsteht eine Verbindung mit einer der Geldsch\u00f6pfung zugrundeliegenden Transaktion, die auch in der Zentralbankbilanz zu verbuchen ist. Kurzfristige Schuldpapiere sollten vom Staat emittiert werden, w\u00e4hrend die Notenbank damit die Aktivseite ihrer Bilanz verl\u00e4ngert und im Gegenzug Zentralbankgeld schafft. Die Verbindung der Geldpolitik mit dem Staatshaushalt und seiner Finanzierung wird so zum wesentlichen Element des Helikoptergeldes. Noch deutlicher argumentiert Willem Buiter 2014, wenn er in der aktuellen Situation eine direkte Konsumf\u00f6rderung \u00fcber staatliche Transfers an die Nachfrager und Investitionen in die Infrastruktur, finanziert durch den Kauf von Staatsanleihen durch die EZB, f\u00fcr angemessen h\u00e4lt und argumentiert, dass das Verbot der direkten Staatsfinanzierung durch die Notenbank ohnehin zu hinterfragen sei.<\/p>\n Umgehung der Banken<\/strong><\/p>\n Aktuell sei es notwendig, den Banken ihre kreditpolitischen Spielr\u00e4ume zu nehmen, weil ihre Liquidit\u00e4t ohnehin nicht bei konsumierenden und investierenden Menschen ankomme, sondern letztlich nur Finanzmarktblasen aufbauen w\u00fcrde. Diese Spirale sei zu durchbrechen und die direkte Versorgung mit Helikoptergeld die L\u00f6sung, um sowohl den Konsum als auch die Investitionen im privaten und \u00f6ffentlichen Sektor anzuregen. So argumentiert etwa auch der ehemalige Chef der britischen Finanzmarktaufsicht Adair Turner. Bereits 2015 wurden im Rahmen der 16th Jacques Polak Annual Research Conference des Internationalen W\u00e4hrungsfonds \u201eUnconventional Monetary and Exchange Rate Policies\u201c diskutiert, wobei das Helikoptergeld prominent vertreten war. Politiker, \u00d6konomen, Banker sowie Kommentatoren lie\u00dfen in den vergangenen Monaten mit Vorschl\u00e4gen f\u00fcr ein Helikoptergeld aufhorchen. So fordert Jeremy Corbyn (Labour Party) ein PQE (People\u2019s Quantitative Easing) \u2013 eine direkte B\u00fcrgerfinanzierung durch die Zentralbank. Der Oxford-\u00d6konomieprofessor John Muellbauer will allen Erwachsenen der Eurozone mit einer Sozialversicherungsnummer 500 Euro zukommen lassen. In anderen Gedankenspielen wurde errechnet, dass jedem B\u00fcrger der Eurozone gar 3000 Euro \u00fcberwiesen werden k\u00f6nnten, wenn ber\u00fccksichtigt wird, dass f\u00fcr die EZB-Notprogramme eine Billion Euro vorgesehen werden. Nordea, ein skandinavisches Finanzunternehmen, sch\u00e4tzt 1300 Euro f\u00fcr Jeden in der Eurozone als angemessen ein. Und auch Larry Summers, der ehemalige US-Finanzminister, wirbt in zahlreichen Vortr\u00e4gen f\u00fcr direkte Geldspritzen an die Geldverwender auf der Grundlage staatlicher Schuldtitel.<\/p>\n \u201eWhatever it takes\u201c?<\/strong><\/p>\n Es \u00fcberrascht nicht, dass das Helikoptergeld gerade jetzt diskutiert wird. Die au\u00dfergew\u00f6hnliche und \u00e4u\u00dferst expansive Geldpolitik der Europ\u00e4ischen Zentralbank hat nicht die beabsichtigten inflation\u00e4ren und die Realwirtschaft stimulierenden Wirkungen erzielt und ist sukzessive weiter gelockert worden, auch\u00c2\u00a0 unter Einbezug unkonventioneller Instrumente und Ma\u00dfnahmen. Dies gilt auch f\u00fcr Japan. Das Helikoptergeld sollte also auch unter dem Gesichtspunkt gesehen werden, dass ehemalige geldpolitische Tabus zunehmend ihre Unangreifbarkeit verlieren. Die einzelnen Bausteine der aktuellen Vorschl\u00e4ge f\u00fcr das Helikoptergeld k\u00f6nnen folgenderma\u00dfen zusammengefasst werden: (1) eine m\u00f6glichst direkte Versorgung der Geldverwender mit zus\u00e4tzlichem Geld, um Ausma\u00df und Geschwindigkeit der Wirkung zu erh\u00f6hen und die Streuverluste durch das Bankensystem zu verhindern. (2) Staatliche Transferzahlungen, Steuersenkungen oder direkte Ausgaben des Staates als \u00f6konomische Grundlage der Versorgung mit zus\u00e4tzlichem Geld, das zu zus\u00e4tzlichen Ausgaben f\u00fchren soll, weil sich die Menschen dann als verm\u00f6gender einsch\u00e4tzen. (3) Eine enge Verbindung zwischen Geldsch\u00f6pfung und Staatshaushalt unter Einbeziehung der direkten Staatsfinanzierung durch die Notenbank. Sowohl die Monetisierung der bestehenden Staatsverschuldung als auch die Finanzierung (zus\u00e4tzlicher) Ausgabenprogramme sind Teil des Helikoptergeldes.<\/p>\n Sind es Glasperlenspiele?<\/strong><\/p>\n Es wird gemutma\u00dft, ob in der Europ\u00e4ischen Zentralbank \u00fcber \u201eHelikoptergeld\u201c gesprochen wird, was ihr Pr\u00e4sident tats\u00e4chlich meint, wenn er es als \u201eein sehr interessantes Konzept\u201c einsch\u00e4tzt und wer die Thematik \u00fcberhaupt losgetreten hat und was wir zu erwarten haben. \u201eWe haven’t really thought or talked about helicopter money. It’s a very interesting concept that is now being discussed by academic economists and in various environments. But we haven\u2019t really studied yet the concept. Prima facie, it clearly involves complexities, both accounting-wise and legal-wise, for our view, but of course by this term \u201chelicopter money\u201c\u009d one may mean many different things, and so we have to see that\u201c\u009d sagte Mario Draghi im Rahmen der Pressekonferenz am 10. M\u00e4rz 2016. Andere Mitglieder des EZB-Direktoriums (Peter Praet, Vitor Const\u00c3\u00a2ncio) haben sich inzwischen sowohl relativierend als auch best\u00e4tigend ge\u00e4u\u00dfert, was die Einsch\u00e4tzung nicht erleichtert. Es stellt sich die Frage, \u00fcber welche Kan\u00e4le Helikoptergeld \u00fcberhaupt entstehen und wirken kann. Grunds\u00e4tzlich k\u00f6nnen dies die Gesch\u00e4ftsbanken, die EZB selbst oder der Staat sein, womit Unterschiede in zentralbankbilanztechnischer Hinsicht sowie in der Dominanz der handelnden Akteure verbunden sind.<\/p>\n Variante 1: Finanzintermedi\u00e4re behalten ihre Geldsch\u00f6pfungsfunktion<\/strong><\/p>\n Im aktuellen Modus der Geldversorgung w\u00fcrde man verbleiben, wenn wie bisher auch zus\u00e4tzliches Geld \u00fcber die Banken in Umlauf gebracht w\u00fcrde, diesen jedoch von Staat oder Zentralbank Vorgaben gemacht oder Anreize geboten w\u00fcrden, Kredite m\u00f6glichst unmittelbar an Unternehmen mit bestimmten Merkmalen oder an private Haushalte zu vergeben. Im Vordergrund w\u00fcrde die direkte Adressierung von ausgabenaffinen Nichtbanken stehen. Die Transaktionen zwischen Banken und Zentralbank k\u00f6nnten auch Staatspapiere beinhalten. Die Gegenbuchungen auf der Aktivseite der Zentralbankbilanz w\u00e4ren die \u00fcblichen Positionen und k\u00f6nnten Refinanzierungs- oder Wertpapiertransaktionen sein. Zum Helikoptergeld w\u00fcrde das auf diese Weise in Umlauf gebrachte zus\u00e4tzliche Zentralbankgeld erstens durch den indirekten Verwendungsdruck sowie durch die Ausweitung der notenbankf\u00e4higen Wertpapiere auf neu geschaffene Staatstitel. Die Transformation der Geldversorgung in ein neues Regime w\u00e4re also eine flie\u00dfende. In dieser Variante des Helikoptergeldes w\u00fcrden die einzelwirtschaftlichen Spielr\u00e4ume der Finanzintermedi\u00e4re in der Geldversorgung zugunsten von Zentralbank und\/oder Staat eingeschr\u00e4nkt. Ob die Unabh\u00e4ngigkeit der Zentralbank eingeschr\u00e4nkt w\u00fcrde, h\u00e4ngt davon ab, ob sie es ist, die entsprechende Massnahmen einf\u00fchrt oder der Staat sie regulatorisch vorgibt. Bei dieser Variante tritt die Transferkomponente in den Hintergrund und w\u00fcrde ggf. auf die Subventionierung erw\u00fcnschter Kredite reduziert. Es sei daran erinnert, dass die beiden letzten EZB-Ma\u00dfnahmenb\u00fcndel nicht nur Anreize f\u00fcr die Banken enthielten, Kredite an die mittelst\u00e4ndische Wirtschaft und private Haushalte zu vergeben, sondern zuletzt auch Pr\u00e4mien f\u00fcr eine Ausweitung der Kreditvergabe (TLTRO II). Jene Kategorien von Papieren, f\u00fcr die Banken Geld von der EZB erhalten, wurden sukzessive ausgeweitet. Sie enthalten auch staatliche Titel, bislang ist jedoch ausschlie\u00dflich der Sekund\u00e4rmarkt einbezogen. Es scheint also nur ein kleiner Schritt zu sein bis zur direkten Staatsfinanzierung durch die EZB (siehe dritte Variante).<\/p>\n Variante 2: Die Zentralbank als dominanter Akteur \u00c2\u00a0<\/strong><\/p>\n Sollen Banken und Finanzm\u00e4rkte jedoch aus der Versorgung mit zus\u00e4tzlichem Geld ausgeklammert werden, bietet es sich an, den Nichtbanken direkt Konten bei der Zentralbank einzurichten, \u00fcber die sie unmittelbar verf\u00fcgen k\u00f6nnen und die mit entsprechenden Betr\u00e4gen ausgestattet werden. So erfolgt die Geldsch\u00f6pfung direkt und unmittelbar \u201eam Adressaten\u201c. Als Gegenbuchung in der Zentralbankbilanz entsteht entweder eine (ev. nicht einl\u00f6sbare) Forderung gegen\u00fcber Nichtbanken oder gegen\u00fcber dem Staat. Der Transferaspekt ist in dieser Variante des Helikoptergeldes ein unmittelbarer. Die zugrundeliegende \u00f6konomische Transaktion, die sich in der Zentralbankbilanz niederschl\u00e4gt, kann v\u00f6llig fehlen, wenn eine unabh\u00e4ngige Zentralbank sich zu einem solchen Schritt entscheidet. Sie kann jedoch auch zum staatlichen Instrument werden, was sich dann in der Zentralbankbilanz in der Erh\u00f6hung der Forderungen gegen\u00fcber dem Staat zeigen w\u00fcrde. Es liegt also eine (fiktive oder tats\u00e4chliche) Transaktion zwischen Staat und Zentralbank zugrunde. Dies gilt auch, wenn die EZB das zus\u00e4tzliche Geld nicht direkt den Nichtbanken zur Verf\u00fcgung stellen w\u00fcrde, sondern den Betrag an den Finanzminister \u00fcberweist.<\/p>\n Variante 3: Der Staat (das Finanzministerium) dominiert die Geldversorgung\u00c2\u00a0 <\/strong><\/p>\n Dies ist bereits der \u00dcbergang zur dritten Variante des Helikoptergeldes: Zus\u00e4tzliches Geld wird an den Staat ausgesch\u00fcttet, das dieser \u00fcber Steuersenkungen, oder Transferzahlungen an die Nichtbanken weiterleitet oder selbst ausgibt. Die Gegenbuchung in der Zentralbankbilanz sind die Forderungen an den Staat, also die heute noch nicht praktizierte direkte Staatsfinanzierung zus\u00e4tzlich zur bereits umgesetzten Monetisierung von Staatsschulden (indirekte Staatsfinanzierung) im Rahmen des Quantitative Easing. Die Zentralbank wird auf diese Weise zum \u201espender of last resort\u201c. Tendenziell wird davon ausgegangen, dass der Staat die in der Zentralbankbilanz an ihn ausgewiesenen Forderungen nie einl\u00f6st. Unterschiedliche Formen der sich in der Zentralbankbilanz niederschlagenden Transaktionen zwischen Staat und Zentralbank werden vorgeschlagen. So k\u00f6nnte die Zentralbank den Schuldendienst des Staates sowie am Ende der Laufzeit die Tilgung \u00fcbernehmen. Sie k\u00f6nnte zus\u00e4tzlich und fortw\u00e4hrend neu emittierte Staatsanleihen kaufen und den Schuldendienst \u00fcbernehmen. Sie k\u00f6nnte aber auch alle Staatsschulden aufkaufen, in ihre Bilanz einstellen und durch zinslose Kredite mit ewigen Laufzeiten an den Staat ersetzen, was f\u00fcr den Staat wie ein Schuldenschnitt wirken w\u00fcrde. Schlie\u00dflich k\u00f6nnten die Forderungen an den Staat einfach abgeschrieben werden. Es kommt dadurch zu einer vor\u00fcbergehenden oder dauerhaften Ausweitung der Zentralbankbilanz, auf deren Aktivseite die Forderungen an den Staat zunehmen. Nicht \u00fcberraschend wird bei der Einsch\u00e4tzung dieses Tatbestandes argumentiert, dass den Forderungen der Zentralbank die Verbindlichkeiten des Staates gegen\u00fcberstehen und nur die konsolidierte Gesamtbilanz von Relevanz w\u00e4re. Ob der Staat den Zinsendienst an die Zentralbank leisten w\u00fcrde oder nicht h\u00e4tte nur Auswirkungen auf die Seigniorage, die ohnehin beim Staat landen w\u00fcrde. Schlie\u00dflich k\u00f6nne eine Zentralbank auch mit negativem Eigenkapital existieren ohne dass sie liquidiert werden m\u00fcsste.<\/p>\n Expansive Geld- und Finanzpolitik aus einem Guss<\/strong><\/p>\n Ein solches Regime entspricht nicht der aktuellen Rechtslage, dennoch wird es munter er\u00f6rtert. Wie ist die Unabh\u00e4ngigkeit der Zentralbank in einem solchen Fall einzusch\u00e4tzen? Sie kann von einer dominanten Regierung zu dieser Praxis gezwungen werden oder sie kann von sich aus \u201ev\u00f6llig unabh\u00e4ngig\u201c den Fiskus von den Vorz\u00fcgen eines solchen Regimes \u00fcberzeugen. Jedenfalls muss eine enge Koordination von Geldpolitik und Finanzpolitik praktiziert werden. Anders formuliert: Es kommt zu einer konsequenten Vermischung von Geld- und Finanzpolitik, in der die Geldpolitik faktisch der Fiskalpolitik untergeordnet ist. So argumentiert Adair Turner etwa mit einer klaren Arbeitsteilung: Die Zentralbank entscheidet \u00fcber Ausma\u00df und Dauer der Monetisierung, der Fiskus bestimmt wie und an wen die Geldversorgung erfolgt. Willem Buiter relativiert Gefahren f\u00fcr die Unabh\u00e4ngigkeit der Notenbank, k\u00f6nnte diese doch auch Nein zum Ansinnen des Finanzministers sagen.<\/p>\n Vertrauen in Helikoptergeld?<\/strong><\/p>\n Viele Aspekte\/Details des Helikoptergeldes k\u00f6nnen hier nicht angesprochen werden und sind ungekl\u00e4rt. Von ihnen wird es abh\u00e4ngen, ob ein solches Experiment \u00fcberhaupt und in welcher der skizzierten Varianten es konsensf\u00e4hig w\u00e4re. Dies beinhaltet Themen wie die Aufhebung des Verbots der direkten Staatsfinanzierung durch die Notenbank. Kaum beachtet wurden bei den Vorschl\u00e4gen des Helikoptergeldes bisher die institutionelle und die politische Realit\u00e4t der Europ\u00e4ischen W\u00e4hrungsunion. Ebenso wenig kann eingesch\u00e4tzt werden wie die Bev\u00f6lkerung auf Helikoptergeld reagieren und welche Erwartungen sie bilden w\u00fcrde (zB. hinsichtlich Inflation und zuk\u00fcnftigen Belastungen). Diese Reaktionen entscheiden aber dar\u00fcber, ob die erw\u00fcnschten inflation\u00e4ren Wirkungen \u00fcberhaupt entstehen w\u00fcrden. Wie wird mit der resultierenden Staatsverschuldung umgegangen, wenn sie im schlimmsten Fall nur mehr auf der Aktivseite der Zentralbankbilanz aufscheint? Wie wird das Helikoptergeld wieder eingesammelt, wenn das Inflationsziel erreicht ist oder unterbleibt dieses? Ist es ein erster Schritt in eine Geldordnung, in der nicht nur zus\u00e4tzliches, sondern jegliches Geld zum Helikoptergeld wird? Eine Geldordnung, die die M\u00f6glichkeit zur Emission von Helikoptergeld zul\u00e4sst, w\u00fcrde sich von der heutigen nicht nur graduell unterscheiden. Sie m\u00fcsste vielmehr ohne alle jene Elemente auskommen, die in der Vergangenheit das Vertrauen in Geld gepr\u00e4gt haben.<\/p>\n Literatur:<\/strong><\/p>\n Bernanke, Ben (2002): Deflation: Making Sure „It“ Doesn’t Happen Here, The Federal Reserve Board: Remarks before the National Economists Club, Washington, D.C., November 21, 2002, https:\/\/www.federalreserve.gov\/boarddocs\/Speeches\/2002\/20021121\/default.htm<\/a><\/p>\n Buiter, Willem (2014): The Simple Analytics of Helicopter Money: Why It Works \u2013 Always, Economics. The Open Access, Open Assessment E-Journal, Vol. 8, 2014-28, August 21, http:\/\/willembuiter.com\/helifinal.pdf<\/a><\/p>\n Draghi, Mario (2016): Introductory statement to the press conference (with Q&A), Frankfurt am Main, 10 March 2016, https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/pressconf\/2016\/html\/is160310.en.html<\/a><\/p>\n Friedman, Milton (1969): The Optimum Quantity of Money, in: The Optimum Quantity of Money and other Essays, Chicago, S. 1-50.<\/p>\n Naumer, Hans-J\u00f6rg (2016): Helikoptergeld: Wie es funtkionieren soll, \u00d6konomenstimme, 4. April 2016, http:\/\/www.oekonomenstimme.org\/artikel\/2016\/04\/helikoptergeld-wie-es-funktionieren-soll\/<\/a><\/p>\n Seith, Anne: Operation Hubschrauber, Der Spiegel 2\/2015, S. 66\u201367, http:\/\/magazin.spiegel.de\/EpubDelivery\/spiegel\/pdf\/131147810<\/a><\/p>\n Sinn, Hans-Werner (2016): Gef\u00e4hrliches Helikopter-Geld, FAZ, 31.3.2016, http:\/\/www.faz.net\/aktuell\/wirtschaft\/wirtschaftspolitik\/hans-werner-sinn-haelt-ezb-helikoptergeld-fuer-keine-option-14150165.html<\/p>\n Turner, Adair (2015): Between Debt and the Devil: Money, Credit, and Fixing Global Finance, Princeton.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Zahlreiche inzwischen in die Jahre gekommene ehemalige VWL-Studierende werden sich nun, da das Helikoptergeld in den vergangenen Wochen in Diskussion gekommen ist, an geldtheoretische \u00dcbungen … <\/p>\n