{"id":20383,"date":"2017-01-24T06:27:23","date_gmt":"2017-01-24T05:27:23","guid":{"rendered":"http:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=20383"},"modified":"2017-01-24T06:27:23","modified_gmt":"2017-01-24T05:27:23","slug":"gastbeitragwarum-europas-rueckkehr-zur-finanzmarktrepression-wenig-erfolgsversprechend-ist","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=20383","title":{"rendered":"Gastbeitrag<\/font>Warum Europas R\u00fcckkehr zur Finanzmarktrepression wenig erfolgsversprechend ist"},"content":{"rendered":"

Die Verschuldungssituation der Regierungen vieler gro\u00dfer Volkswirtschaften erinnert an die Zeit nach dem 2. Weltkrieg. In den 1940er Jahren lag die Verschuldung in den meisten Industriel\u00e4ndern bei weit \u00fcber 100 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (im Vereinigten K\u00f6nigreich bei \u00fcber 250 Prozent). W\u00e4hrend z. B. Deutschland einen Schuldenschnitt (W\u00e4hrungsreform) vollzog, senkte die Mehrzahl der L\u00e4nder die reale Verschuldung insbesondere in den ersten 10 bis 15 Jahren nach dem Krieg mittels finanzieller Repression.<\/p>\n

<\/p>\n

Die Zentralbanken trugen dabei wesentlich zur Entschuldung bei. Im Auftrag der Regierungen hielten sie die Nominalzinsen k\u00fcnstlich unterhalb der Inflationsrate. In den USA waren die Zinsen auf langfristige Staatsanleihen bis 1951 bei 2,5 Prozent gedeckelt. Gleichzeitig lag die Inflationsrate zwischen 1944 und 1951 bei \u00fcber 5 Prozent. Die negative reale Verzinsung der Staatsanleihen lie\u00df den Marktwert der Schulden \u00fcber die Zeit fallen. In einem lesenswerten Aufsatz zeigen Carmen Reinhart<\/em> und M. Belen Sbrancia<\/em> auf, wie die Vereinigten Staaten und das Vereinigte K\u00f6nigreich zwischen 1945 und 1980 durch finanzielle Repression (Zins- und Inflationseffekt) j\u00e4hrlich reale Schulden im Wert von 3 bis 4 Prozent des Bruttoinlandsprodukts liquidieren konnten; Italien sogar \u00fcber 5 Prozent.[1]<\/a><\/p>\n

Im sogenannten Bretton Woods System (1944-1971) war es leicht m\u00f6glich via geldpolitische Expansion, die realen Marktzinsen zu dr\u00fccken. Das neugeordnete Weltwirtschaftssystem sollte zwar die internationale Verflechtung der Wirtschaft nach dem Krieg wieder ansto\u00dfen. Nationale Wirtschaftspolitiken waren aber seit dem Siegeszug von Lord Keynes<\/em> wichtig geworden. Um den Freihandel nicht in Gefahr zu bringen, wurde die Kapitalverkehrsfreiheit teilweise geopfert. Die Finanzm\u00e4rkte waren weitgehend reguliert und boten bis in die 1960er Jahre kaum Alternativen. In Finanzsystemen mit Kapitalausfuhrkontrollen war es Sparern schwer m\u00f6glich, auf heimische Staatsanleihen zu verzichten.<\/p>\n

Da die Nachkriegsjahre zus\u00e4tzlich von hohen Wachstumsraten durch Produktivit\u00e4tsgewinne in aufstrebenden Industrien gepr\u00e4gt waren, konnte die Geldpolitik wiederholt Phasen h\u00f6herer Inflation herbeif\u00fchren. Das Wirtschaftswachstum stimmte die Bev\u00f6lkerung zufrieden und erh\u00f6hte die Tragf\u00e4higkeit der Staatsverschuldung; der Anteil der Staatsverschuldung am Bruttoinlandsprodukt sank deutlich.<\/p>\n

Wenig \u00fcberraschend weckt der Entschuldungserfolg der Nachkriegszeit auch heute Begehrlichkeiten. James Buchanan <\/em>und Richard Wagner[2]<\/strong><\/a><\/em> erkl\u00e4rten bereits in den 1970er Jahren warum das so ist. Die Entschuldung mittels Inflation sei politisch einfacher durchsetzbar als Steuererh\u00f6hungen bzw. Ausgabenk\u00fcrzungen. Fiskalische Austerit\u00e4t ginge mit unpopul\u00e4ren Entscheidungen einher. Inflation komme dagegen schleichend und weniger sp\u00fcrbar daher. In der Tat beschneiden hohe Schuldenst\u00e4nde seit 2009 die Unabh\u00e4ngigkeit der gro\u00dfen Zentralbanken. Eine Reihe an Staaten w\u00e4re zahlungsunf\u00e4hig, m\u00fcssten die Regierungen Marktzinsen auf ausgegebene Anleihen zahlen. Banken w\u00fcrden zusammenbrechen. Zentralbanken sorgen sich deshalb zur \u201eSicherung der Finanzmarktstabilit\u00e4t\u201c um den Schuldendienst der Regierungen. Deutliche Zinserh\u00f6hungen sind beinahe ausgeschlossen.<\/p>\n

Insbesondere in Europa, wo Schuldenschnitte in weiten Teilen der Bev\u00f6lkerung h\u00f6chst unpopul\u00e4r sind und das Wirtschaftswachstum vieler L\u00e4nder weiterhin gering ist, w\u00fcnschen sich die Regierungen hochverschuldeter Staaten eine l\u00e4ngere Phase niedriger Zinsen, die ihnen Luft zum Atmen gibt. F\u00fcr Kredite aus den Rettungsschirmen wird dies bereits sichergestellt. Der ESM hat die Laufzeiten der Kredite f\u00fcr Griechenland auf \u00fcber 30 Jahre gestreckt. Die ohnehin niedrigen Zinszahlungen wurden damit festgeschrieben, das Zinserh\u00f6hungsrisiko f\u00fcr Teile der griechischen Staatsverschuldung beseitigt. Es sieht so aus, als wolle die EU so einen Teil der Verschuldung unbemerkt<\/em> streichen.<\/p>\n

Die Anleihek\u00e4ufe und die Niedrigzinspolitik der EZB machen den Schuldendienst f\u00fcr die Regierungen leichter ertr\u00e4glich. Doch nur wenige L\u00e4nder wie Deutschland oder die Vereinigten Staaten, die als sichere H\u00e4fen in Zeiten der Krise gelten, k\u00f6nnen kurzfristige Anleihen zu einem Nominalzins unterhalb bzw. nahe der Inflationsrate am Markt platzieren.[3]<\/a> Daf\u00fcr gibt es Gr\u00fcnde.<\/p>\n

Einerseits haben sich die Finanzm\u00e4rkte seit der Liberalisierung in den 1980ern stark entwickelt. Die Anlagem\u00f6glichkeiten haben sich vervielfacht. So ist es trotz historischer monet\u00e4rer Expansion schwerer, Marktzinsen auf l\u00e4ngerfristige Anleihen zu dr\u00fccken. Investoren weichen auf Unternehmensanleihen oder Aktien aus, wenn die Zinsen auf Staatsanleihen in L\u00e4ndern mit potentiellen Schuldenproblemen sinken. Die weitgehende Kapitalverkehrsfreiheit erlaubt es zudem, weltweit Wertpapiere zu kaufen.<\/p>\n

Andererseits f\u00fchrte der Boom-Krisen Zyklus seit der Jahrtausendwende und die aggressive Stabilisierungspolitik der Regierungen und EZB zu einer L\u00e4hmung der Nachfrage und des Wachstums in Europa.[4]<\/a> Wackelige Banken finanzieren wackelige Unternehmen. Gr\u00f6\u00dfere Unternehmen sparen statt Kredite aufzunehmen. Aktien-Neuemissionen sind Mangelware. Die Verm\u00f6genspreisrally seit 2012 spiegelt eher Draghis monet\u00e4re Expansion als rosige Wachstumsaussichten wider. Die Inflationsrate bleibt niedrig bzw. der Realzins bleibt zu hoch, um sich vom Schuldenberg zu befreien.<\/p>\n

Um Schulden via Inflation zu liquidieren, bed\u00fcrfte es wohl st\u00e4rkerer Eingriffe im Finanzsystem. Die staatliche Expansion im Zuge der Krisenpolitik erh\u00f6hte bereits die Konzentration im Finanzsektor und bewirkte eine Verschiebung zugunsten staatlicher Entwicklungsbanken. Vorschl\u00e4ge im Rahmen der sogenannten makroprudenziellen Kontrolle, die europ\u00e4ische Umsetzung der Basel-Vorschl\u00e4ge (mit ihren Ausnahmen f\u00fcr Staatsanleihen) oder die Einf\u00fchrung einer Finanztransaktionssteuer in Europa deuten auf eine neue Welle der Finanzmarktrepression hin. Die Flexibilit\u00e4t im Finanzmarkt wird so untergraben. Das Halten von Staatsanleihen wird relativ attraktiver oder leichter durchsetzbar.<\/p>\n

Eine schnelle Entschuldung durch finanzielle Repression ist dennoch nicht in Sicht. Jede neue Verwerfung stellt deshalb die Tragf\u00e4higkeit der Staatsschulden erneut in Frage. Selbst wenn es kurzfristig m\u00f6glich w\u00e4re, durch weitreichende staatliche Eingriffe die Nominalzinsen weiter zu dr\u00fccken und die Inflation zu befl\u00fcgeln, um die Entschuldung zu forcieren, garantiert dies noch keine stabile Phase der finanziellen Repression wie nach dem Krieg. Eine Periode h\u00f6herer Inflation bei anhaltend niedrigem Wachstum (Stagflation) d\u00fcrfte politischer Sprengstoff sein.<\/p>\n

Fu\u00dfnoten<\/strong><\/p>\n

[1]<\/a> Reinhart C. und M. Sbrancia (2011): \u201c\u02dcThe Liquidation of Government Debt\u2019, NBER Working Paper<\/em> 16893.<\/p>\n

[2]<\/a> Buchanan, J. und R. Wagner (2000) [1977]: Democracy in Deficit: The Legacy of Lord Keynes<\/em>, Indianapolis: Liberty Fund.<\/p>\n

[3]<\/a> Hoffmann, A. und H. Zemanek (2012): \u201c\u02dcFinancial Repression and Debt Liquidation in the USA and the Euro Area\u2019, Intereconomics<\/em> 6, S. 344\u2013351.<\/p>\n

[4]<\/a> Hoffmann, A. und G. Schnabl (2016): \u201c\u02dcAdverse Effects of Unconventional Monetary Policy\u2019, Cato Journal<\/em> 36, S. 449\u2013484. Siehe auch Hoffmann, A. und G. Schnabl (2011): \u201c\u02dcA Vicious Cycle of Manias, Crises and Asymmetric Policy Responses – An Overinvestment View\u2019 The World Economy<\/em> 34, 3, S. 382\u2013403.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Die Verschuldungssituation der Regierungen vieler gro\u00dfer Volkswirtschaften erinnert an die Zeit nach dem 2. Weltkrieg. In den 1940er Jahren lag die Verschuldung in den meisten … <\/p>\n

\u201eGastbeitrag<\/font>
Warum Europas R\u00fcckkehr zur Finanzmarktrepression wenig erfolgsversprechend ist\u201c <\/span>weiterlesen<\/a><\/p>\n

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