{"id":2046,"date":"2009-11-10T06:26:55","date_gmt":"2009-11-10T05:26:55","guid":{"rendered":"http:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=2046"},"modified":"2018-09-15T17:42:12","modified_gmt":"2018-09-15T16:42:12","slug":"psychologische-fallstricke-und-finanzkrisen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=2046","title":{"rendered":"Psychologische Fallstricke und Finanzkrisen"},"content":{"rendered":"

Rationale Finanzm\u00e4rkte?
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Wenn es nach Egon Sohmen (1930\u20131977) gegangen w\u00e4re, h\u00e4tte es zu der aktuellen Finanzkrise gar nicht kommen k\u00f6nnen. Er war zutiefst \u00fcberzeugt von der inh\u00e4renten Stabilit\u00e4t der Finanzm\u00e4rkte und der grunds\u00e4tzlich stabilisierenden Wirkung der Spekulation. Spekulative Blasen, wie wir sie in j\u00fcngster Zeit zun\u00e4chst auf den Immobilienm\u00e4rkten und anschlie\u00dfend auf den Aktien- und Rohstoffm\u00e4rkten erlebt haben, w\u00e4ren in seinen Augen vor\u00fcbergehende St\u00f6rungen gewesen, die sich automatisch und ger\u00e4uschlos zur\u00fcckgebildet h\u00e4tten.<\/p>\n

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Seine Argumentation klingt auch heute noch \u00fcberzeugend: Wenn der Kurswert eines Investitionsobjekts im langfristigen Mittel etwa seinem Fundamentalwert entspricht, dann gibt es bei Abweichungen zwischen diesen beiden Werten eine gr\u00f6\u00dfere Wahrscheinlichkeit f\u00fcr eine Kursbewegung zum Fundamentalwert hin als vom Fundamentalwert weg. Spekulanten, die auf eine Ausweitung der Abweichung setzten, werden also im statitischen Mittel Verluste erleiden. Spekulanten dagegen, die auf eine R\u00fcckkehr des Kurswertes zum Fundamentalwert setzten, werden Gewinne erzielen und durch ihre Investition die Kursbewegung in diese Richtung verst\u00e4rken. Das Fazit dieser \u00dcberlegungen lautet, dass gewinnbringende Spekulanten tendenziell die Kurse stabilisieren und destabilisierende Spekulanten automatisch vom Markt verschwinden, da ihnen auf Dauer das Geld ausgehen wird.<\/p>\n

In der finanzwirtschaftlichen Literatur ist diese Argumentationslinie als Effizienzmarkthypothese bekannt. Sie ist theoretisch elegant, steht aber auf einem recht schwachen empirischen Fundament. Insbesondere nach der j\u00fcngsten Finanzkrise gibt es kaum noch jemanden, der die Sichtweise, an den Finazm\u00e4rkten ginge es rational zu, wirklich ernsthaft vertritt.<\/p>\n

\u00d6konomen f\u00e4llt der Abschied von der Effizienzmarkthypothese allerdings schwerer, als viele Nicht-\u00d6konomen nachvollziehen k\u00f6nnen. Impliziert er doch den Abschied von der zentralen Annahme nahezu der gesamten modernen Wirtschaftstheorie, nach der Wirtschaftssubjekte rational handeln. Letztendlich l\u00e4uft der Abschied von der Annahme effizienter Finanzm\u00e4rkte also auf einen Abschied vom \u201ehomo oeconomicus\u201c hinaus, wodurch die theoretischen Fundamente der gesamten Mikro\u00f6konomie und der neoklassisch gepr\u00e4gten Makro\u00f6konomie in Frage gestellt w\u00fcrden.<\/p>\n

Homo oeconomicus und homo sapiens<\/strong><\/p>\n

Die Diskrepanzen zwischen den auf der Annahme rationalen Verhaltens aufbauenden Vorhersagen der traditionellen \u00f6konomischen Theorie und den tats\u00e4chlichen Abl\u00e4ufen auf den Finanzm\u00e4rkten sind derart gro\u00df geworden, dass mittlerweile immer mehr \u00d6konomen bereit sind, sich zumindest partiell vom homo oeconomicus zu verabschieden. So wird im Rahmen der \u201ebehavioral finance\u201c versucht, fundamentale Erkenntnisse aus der Psychologie bei der Vorhersage menschlichen Verhaltens zu ber\u00fccksichtigen. Diese Erweiterung des \u00f6konomischen Horizonts ist nicht auf die Finanzmarktanalyse beschr\u00e4nkt geblieben, sondern hat sich in der relativ jungen Disziplin der Verhaltens\u00f6konomik (\u201ebehavioral economics\u201c) auf breiter Ebene fortgesetzt.<\/p>\n

Entscheidend zur Popularit\u00e4t der Verhaltens\u00f6konomik beigetragen hat das neue Buch von Akerlof und Shiller, in dem sie die \u201eAnimal Spirits\u201c in den Mittelpunkt stellen. Dieser von John Maynard Keynes entlehnte Begriff soll verdeutlichen, wie sehr menschliches Verhalten von animalischen Instinkten und wie wenig es von rationaler Vernunft geleitet wird.<\/p>\n

Von einer etablierten, auf empirisch gesichertem Mikrofundament ruhenden Verhaltens\u00f6konomik sind wir allerdings noch weit entfernt. Die Probleme bei der Integration sozialpsychologischer Aspekte r\u00fchren letztlich daher, dass wissenschaftlicher Fortschritt in der \u00d6konomie allzu oft als Fortschritt bei der konsistenten Modellierung \u00f6konomischer Sachverhalte begriffen wird. Konsistent hei\u00dft dabei, dass sich in den einzelnen Analyseschritten und Modellergebnissen keine Widerspr\u00fcche zu den Modellannahmen ergeben \u2013 und eine ganz zentrale Annahme ist dabei die Annahme rationalen Verhaltens. Dieser Methodik ist irrationales Verhalten also gar nicht zug\u00e4nglich.<\/p>\n

Zur L\u00f6sung dieses Problems reicht es allerdings nicht aus, in den \u00f6konomischen Modellen den herk\u00f6mmlichen \u201crationalen Agenten\u201c\u009d willk\u00fcrlich durch einen \u201cirrationalen Agenten\u201c\u009d zu ersetzen, da dies in die Beliebigkeit f\u00fchren w\u00fcrde. Es gibt daher zahlreiche durchaus ernst zu nehmende \u00d6konomen, die der Verhaltens\u00f6konomik \u00e4u\u00dferst skeptisch gegen\u00fcberstehen und die trotz der un\u00fcbersehbaren Realit\u00e4tsferne daf\u00fcr pl\u00e4dieren, dem traditionell bew\u00e4hrten homo oeconomicus treu zu bleiben. In diesem Sinne wird die Verhaltens\u00f6konomik beispielsweise von Eugene Fama als lose Ansammlung von Anomalien bezeichnet, die mit einer wissenschaftlichen Theorie nichts gemein h\u00e4tten.<\/p>\n

Fallstricke<\/strong><\/p>\n

Die Kritik an den Unvollkommenheiten der Verhaltens\u00f6konomik ist ohne Zweifel berechtigt, doch es ist nicht zu \u00fcbersehen, wie sich mittlerweile als Ergebnis einer umfangreichen experimentellen Forschung und einer \u00d6ffnung der \u00d6konomie gegen\u00fcber der Sozialpsychologie verschiedene Grundmuster herauskristallisieren, die die verbreiteten Irrationalit\u00e4ten bei wirtschaftlichen Entscheidungen zumindest ansatzweise vorhersagbar machen. Da diese Irrationalit\u00e4ten zu Verhaltensweisen f\u00fchren, die den Eigeninteressen der betreffenden Individuen zuwiderlaufen, k\u00f6nnen sie als \u201eFallstricke\u201c bezeichnet werden, in denen sich homo oeconomicus nie verfangen w\u00fcrde, \u00fcber die homo sapiens aber immer wieder stolpert. Zum besseren Verst\u00e4ndnis der spekulativen Blasen im Allgemeinen und der aktuellen Finanzkrise im Besonderen sind vor allem die vier folgenden relevant:<\/p>\n

Fallstrick 1:<\/strong> Selbst\u00fcbersch\u00e4tzung<\/em>
\nWir neigen dazu, unsere eigenen F\u00e4higkeiten im Vergleich zu den F\u00e4higkeiten anderer Menschen zu \u00fcbersch\u00e4tzen. Richard Thaler berichtet, dass in seinen Seminaren nahezu alle Studenten zu Beginn des Semesters erwarten, besser als der Durchschnitt abzuschneiden. Rund die H\u00e4lfte der Studenten wird am Ende jedes Semesters entt\u00e4uscht.<\/p>\n

Fallstrick 2: Selektive Wahrnehmung<\/em>
\nNachdem wir eine Entscheidung getroffen haben, nehmen wir Informationen, die unsere Entscheidung best\u00e4tigen, verst\u00e4rkt wahr, w\u00e4hrend wir Informationen, die gegen unsere Entscheidung sprechen, nur schwach wahrnehmen. In der Sozialpsychologie wird dieser Effekt als \u201epost-decisional dissonance\u201c bezeichnet. Er verleitet uns dazu, Fehler sp\u00e4ter zu korrigieren, als es bei ungefilterter Wahrnehmung m\u00f6glich w\u00e4re.<\/p>\n

Fallstrick 3: Verlustaversion<\/em>
\nWie vor allem die sogenannte Prospekttheorie betont, bewerten wir Verluste tendenziell h\u00f6her als dem Betrag nach gleich gro\u00dfe Gewinne. Die Asymmetrie ist typischerweise weitaus gr\u00f6\u00dfer, als es mit einer rational begr\u00fcndbaren Risikoversion vereinbar w\u00e4re. Nach Kahneman und Tverski liegt die Relation sogar bei 3:1, d.h. einem Verlust von 100 \u20ac muss ein an anderer Stelle erzielter Gewinn von 300 \u20ac gegen\u00fcberstehen, damit das Niveau unserer Zufriedenheit per Saldo unver\u00e4ndert bleibt. Als unmittelbare Konsequenz dieses Fallstricks streben wir danach, einmal erworbene Dinge festzuhalten und uns nur von ihnen zu trennen, wenn uns als Entsch\u00e4digung ein deutlich h\u00f6herer Preis geboten wird als der von uns gezahlte Kaufpreis. Dieser Effekt wird deshalb auch als \u201eEndowment-Effekt\u201c bezeichnet.<\/p>\n

Fallstrick 4: Ich hab\u2019s schon immer gewusst <\/em>
\nWenn ein bestimmtes Ereignis eingetreten ist, haben wir oftmals das Gef\u00fchl, genau dieses Ereignis vorhergesehen zu haben, obwohl dies gar nicht der Fall ist. Richard Thaler nennt diesen Effekt den \u201eFluch des Wissens\u201c, w\u00e4hrend er in der Sozialpsychologie als \u201ehindsight-effect\u201c oder auch als \u201eknew it all along-effect\u201c bezeichnet wird. Er bewirkt, dass wir unsere F\u00e4higkeiten zur Prognose \u00fcbersch\u00e4tzen und aus fr\u00fchren Fehlprognosen nicht lernen, sondern uns selbst weismachen, wir h\u00e4tten damals eine richtige Prognose abgegeben.<\/p>\n

Einen gemeinsamen Nenner dieser Fallstricke bietet die Theorie der kognitiven Dissonanz, die sicherlich zu Recht als eine der einflussreichsten sozialpsychologischen Theorien bezeichnet wird. Sie besagt, dass wir stets danach streben, widerspr\u00fcchliche Wahrnehmungen (\u00fcber uns selbst oder \u00fcber unsere Umwelt) m\u00f6glichst zu vermeiden oder zumindest zu verringern. Bei Fallstrick 1 ist es die Dissonanz zwischen unserem idealisierten Selbstbild und unseren tats\u00e4chlichen F\u00e4higkeiten, die wir durch \u00dcbersch\u00e4tzung der tats\u00e4chlichen F\u00e4higkeiten zur Konsonanz bringen. Bei Fallstrick 2 werden dissonante Informationen nur gefiltert und konsonante Informationen verst\u00e4rkt wahrgenommen. Bei Fallstrick 3 best\u00e4tigt die hohe Wertsch\u00e4tzung einmal erworbener Dinge die Richtigkeit der Entscheidung, diese Dinge erworben zu haben, d.h. sie vermeidet eine Dissonanz zwischen den Wertsch\u00e4tzungen eines Objekts vor dem Kauf und nach dem Kauf. Bei Fallstrick 4 wird die Dissonanz zwischen unseren Erwartungen und den tats\u00e4chlichen Ereignissen dadurch verringert, dass die Erwartungen in der r\u00fcckblickenden Erinnerung an die Realit\u00e4t angepasst werden.<\/p>\n

Insgesamt erscheint es durchaus vorstellbar, dass die Theorie der kognitiven Dissonanz k\u00fcnftig in der Verhaltens\u00f6konomik einen \u00e4hnlich hohen Stellenwert einnehmen wird wie heute schon in der Sozialpsychologie. (Doch dies ist nat\u00fcrlich Spekulation. Und diese Spekulation beruht auf der Annahme, dass die gesamte Dynamik in der Entwicklung der Verhaltens\u00f6konomik nicht selbst eine spekulative Blase darstellt.)<\/p>\n

Vor uns die n\u00e4chste Finanzkrise<\/strong><\/p>\n

Im gro\u00dfen Katzenjammer danach wird die Schuld f\u00fcr die gerade \u00fcberwundene Finanzkrise vor allem bei der Deregulierung der Finanzm\u00e4rkte und bei den Rating-Agenturen gesucht, wobei letzteren vorgeworfen wird, viel zu euphorische Bonit\u00e4tssiegel f\u00fcr hochriskante Derivate vergeben zu haben.<\/p>\n

Auf einer rein deskriptiven Ebene sind diese Schuldzuweisungen nicht ganz falsch, aber sie vernachl\u00e4ssigen einige ganz wesentliche Fragen: Warum waren die Banken und Investoren denn nur allzu gern bereit, sich auf die abenteuerlichen Verbriefungsmethoden bei Derivaten einzulassen und Produkte zu kaufen, die sie selbst gar nicht verstanden? Ist das im Zuge der Deregulierung aufgehobene Verbot, sich in extrem riskante \u201eKreditersatzgesch\u00e4fte\u201c zu st\u00fcrzen, ein hinreichender Grund daf\u00fcr, diese Risiken tats\u00e4chlich einzugehen? Warum schenkte man den besch\u00f6nigenden Worten der Rating-Agenturen leichtfertig Glauben, obwohl doch ihre Interessenverquickung mit den Emittenten der Derivate allgemein bekannt war? Warum wurden in vielen Banken die hausinternen Warnsysteme manipuliert oder unterdr\u00fcckt, um weiter am gro\u00dfen Rad der Spekulation mitdrehen zu k\u00f6nnen? Wer die Ursache f\u00fcr dieses eklatante Versagen des Risikomanagements bei Banken und privaten Investoren allein bei der Deregulierung und den Rating-Agenturen sucht, macht es sich entschieden zu einfach.<\/p>\n

Mit anderen Worten: Dem rationalen homo oeconomicus w\u00e4re all dies nicht passiert. Er w\u00e4re mehr als stutzig geworden, wenn sich Immobilienpreise in k\u00fcrzester Zeit vervielfachen; er h\u00e4tte erkannt, dass eine exzessive Geldvermehrung nur inflation\u00e4re Scheingewinne auf den Verm\u00f6gensm\u00e4rkten erzeugen kann; er h\u00e4tte dem Urteil von Rating-Agenturen, die Papiere ihrer eigenen zahlenden Kunden bewerten, gr\u00fcndlich misstraut; und er h\u00e4tte keinen Grund daf\u00fcr gesehen, seine eigenen bew\u00e4hrten Methoden der Risikoanalyse und -bewertung au\u00dfer Kraft zu setzen. Er h\u00e4tte sich vielleicht gefreut \u00fcber die vielf\u00e4ltigen zus\u00e4tzlichen Optionen, die durch die Deregulierung der Finanzm\u00e4rkte und die dadurch erm\u00f6glichten Finanzinnovationen er\u00f6ffnet worden waren, aber er h\u00e4tte sich nicht blindlings und Hals \u00fcber Kopf in jede dieser Optionen hineingest\u00fcrzt.<\/p>\n

Doch homo sapiens funktioniert anders:<\/p>\n