{"id":29860,"date":"2021-10-03T00:12:07","date_gmt":"2021-10-02T23:12:07","guid":{"rendered":"http:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=29860"},"modified":"2021-10-03T06:48:48","modified_gmt":"2021-10-03T05:48:48","slug":"gastbeitrag-zentralbankforschung-benoetigt-mehr-unabhaengigkeit-die-debatte-um-die-fiskalische-dominanz-der-ezb","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=29860","title":{"rendered":"Gastbeitrag <\/font>Zentralbankforschung ben\u00f6tigt mehr Unabh\u00e4ngigkeit Die Debatte um die fiskalische Dominanz der EZB <\/font>"},"content":{"rendered":"

Wie frei ist die EZB heute noch in ihren geldpolitischen Entscheidungen angesichts der Interessen hoch verschuldeter Euro-Staaten? Die \u00f6ffentlichen Schuldenst\u00e4nde haben in einigen L\u00e4ndern f\u00fcr Friedenszeiten historische H\u00f6chstmarken erreicht. Gleichzeitig ist das Eurosystem \u00fcber die Ankaufprogramme PSPP und PEPP zum mit Abstand wichtigsten Investor in Euro-Staatsanleihen geworden. Es wundert nicht, dass die Skepsis w\u00e4chst, ob der EZB-Rat es sich wirklich noch leisten kann, in seinen Entscheidungen die Interessen der nationalen Finanzminister zu ignorieren.<\/p>\n

<\/p>\n

Dass die EZB heute eine ganz erhebliche Rolle f\u00fcr die Finanzierbarkeit der nationalen Staatsverschuldung spielt, kann niemand ernsthaft bestreiten. Die EZB beeinflusst inzwischen mit ihren Anleihek\u00e4ufen und ihrer Steuerung von langfristigen Kapitalmarktzinsen unmittelbar die staatlichen Finanzierungsbedingungen. Das Eurosystem kauft die Staatsanleihen zunehmend selektiv. Schon vor der Pandemie waren die Anteile immer st\u00e4rker vom EZB-Kapitalschl\u00fcssel zu Gunsten der hoch verschuldeten Euro-Staaten abgewichen. Mit dem Krisenprogramm PEPP betreibt die EZB inzwischen sogar eine Steuerung der Spreads, der Zinsaufschl\u00e4ge hoch verschuldeter Eurostaaten. Der EZB-Rat argumentiert, dass all dies zur Sicherung des geldpolitischen Transmissionsmechanismus in einem Krisenumfeld unverzichtbar sei. Diese Argumente m\u00f6gen stimmen oder auch nicht. Unstrittig ist jedoch, dass eine reibungslose Refinanzierung f\u00fcr die hoch verschuldeten Euro-Staaten ohne die EZB-Hilfen immer weniger vorstellbar ist.<\/p>\n

Risiko fiskalischer Dominanz<\/strong><\/p>\n

Aus dem Befund, dass geldpolitische Entscheidungen f\u00fcr die Finanzierbarkeit von Staatsschulden wichtiger denn je geworden sind, folgt nicht zwingend, dass die Mitglieder des EZB-Rats sich von dieser Interessenlage auch leiten lassen. Diesen Beweis unzweifelhaft zu erbringen, ist schwierig, weil es f\u00fcr den EZB-Rat leicht ist, rhetorisch irgendeine geldpolitische Rechtfertigung zu liefern. Hier k\u00f6nnen forensische Methoden helfen, die zumindest Indizien f\u00fcr einen Einfluss fiskalischer Interessen auf geldpolitische Entscheidungen liefern k\u00f6nnen. In einer aktuellen Analyse hat das ZEW nun eine solche Methode vorgestellt, die sich die beobachtbaren Konfliktlinien im EZB-Rat zunutze macht und fragt, ob sich diese Konfliktlinien durch unterschiedliche fiskalische Interessen erkl\u00e4ren lassen.<\/p>\n

In dieser Analyse werden die Mitglieder des EZB-Rats nach ihren \u00c4u\u00dferungen zu PEPP im Fr\u00fchjahr diesen Jahres in \u201eFalken\u201c, \u201eNeutrale\u201c und \u201eTauben\u201c klassifiziert. Als \u201eFalke\u201c wird dabei eingruppiert, wer zum Beispiel einen Ausstieg aus PEPP anmahnt oder Inflationsgefahren stark thematisiert. Als \u201eTaube\u201c kategorisiert wird, wer sich f\u00fcr eine Fortdauer der sehr expansiven Geldpolitik und des Kaufprogramms auf absehbare Zeit einsetzt. \u201eNeutral\u201c werden Ratsmitglieder bezeichnet, die sich keiner Seite eindeutig zuordnen lassen. Die Studie untersucht dann, ob es eine Korrelation zwischen dieser Einordnung und der H\u00f6he der Staatsverschuldung zu Hause gibt. Tats\u00e4chlich existiert diese Korrelation und ist statistisch signifikant. Der durchschnittliche Schuldenstand in den Herkunftsl\u00e4ndern der \u201eTauben\u201c ist fast doppelt so hoch wie im Land der \u201eFalken\u201c.<\/p>\n

Die ZEW-Studie stellt dabei klar, dass eine solche Korrelation keinen kausalen Einfluss der Staatsverschuldung auf geldpolitische Positionen beweisen kann. So k\u00f6nnte das Ergebnis einfach Zufall sein. Es w\u00e4re auch denkbar, dass Zentralbankpr\u00e4sident\/innen aus den hoch verschuldeten L\u00e4ndern einer anderen makro\u00f6konomischen Schule angeh\u00f6ren als die der niedriger verschuldeten Eurostaaten. Auch k\u00f6nnte sich diese Korrelation durch die unterschiedliche Inflationsdynamik der Eurostaaten erkl\u00e4ren lassen. All das ist nicht auszuschlie\u00dfen, so dass eine solche Korrelationsanalyse zwar ein Indiz f\u00fcr die fiskalische Dominanz liefert, aber eben keinen Beweis.<\/p>\n

Genauso wenig, wie bis heute ein Beweis f\u00fcr die fiskalische Dominanz existiert, gibt es bislang eindeutige Gegenbeweise. Aus dem EZB-Direktorium wurden bislang empirische Befunde geliefert, die ebenfalls mit einfachen Korrelationen arbeiten. Beispielsweise wurde f\u00fcr die Zeit vor der Pandemie gezeigt, dass die monatlichen Anleihek\u00e4ufe des Eurosystems nicht mit den monatlichen Emissionsvolumina der Staaten korrelieren. Dies wurde als Beleg gedeutet, dass es keine auf die Finanzierungserfordernisse der Euro-Staaten abgestellte Geldpolitik g\u00e4be.<\/p>\n

Aufschlussreich sind nun die Reaktionen auf derartige Resultate. EZB-Watcher reagieren auf die ZEW-Studie eher gelangweilt und fragen, wo eigentlich der Neuigkeitswert dieser Erkenntnisse liegt. Hingegen sind die Reaktionen von (ehemaligen) Angeh\u00f6rigen der EZB deutlich kritischer. Durchaus zutreffend wird betont, dass eine Korrelation noch keine kausalen Schl\u00fcsse erlaubt. Des Weiteren wird der Vorwurf der \u201etendenzi\u00f6sen\u201c Forschung erhoben. Interessanterweise schweigen dieselben Kritiker aber, wenn die EZB selber versucht, sich mit Korrelationsanalysen gegen den Vorwurf der fiskalischen Dominanz zu wehren. Hier entsteht der Eindruck, als ob methodisch mit zweierlei Ma\u00df gemessen wird, je nachdem, ob die Resultate f\u00fcr die EZB angenehm sind oder nicht.<\/p>\n

Tendenzi\u00f6se Studien<\/strong><\/p>\n

Diese Kontroverse um Studien zur fiskalischen Dominanz ist somit ein geeigneter Moment einmal zusammenzufassen, was wir empirisch heute \u00fcber eine m\u00f6gliche Tendenzi\u00f6sit\u00e4t in der geldpolitischen Forschung wissen. Dazu liefert eine Studie von Brian Fabo und Koautoren (\u201eFifty Shades of QE: Conflicts of Interest in Economic Research\u201c) \u00fcber m\u00f6gliche Interessenkonflikte in der geldpolitischen Forschung wichtige Einsichten. Diese Studie untersucht empirische Forschungsarbeiten, die QE-Programme und ihre Folgen analysieren. Dabei wird zwischen solchen Arbeiten unterschieden, deren Autoren f\u00fcr eine Zentralbank arbeiten, und solchen von unabh\u00e4ngigen Forschern ohne Zentralbankaffiliation. Dieser Vergleich zeigt, dass Zentralbanker zur Beschreibung von QE eine positivere Sprache verwenden und im Ergebnis zu h\u00f6heren Effekten von QE auf Wachstum und Inflationsrate kommen als Forscher au\u00dferhalb der Zentralbanken. Zudem machen Zentralbank-Autor\/innen, die positive QE-Befunde belegen, in den Zentralbanken \u00fcberdurchschnittlich rasch Karriere. Damit existieren ernst zu nehmende Hinweise, dass es in der Zentralbankforschung gerade im Hinblick auf die Analyse unkonventioneller Geldpolitik tats\u00e4chlich eine gewisse Tendenzi\u00f6sit\u00e4t gibt. Und diese Verzerrung zeigt in Richtung des Zentralbankinteresses an einer m\u00f6glichst positiven Darstellung der unkonventionellen Geldpolitik.<\/p>\n

Mehr universit\u00e4re Forschung<\/strong><\/p>\n

Wie k\u00f6nnte vor diesem Hintergrund ein Weg zu einer wirklich neutralen und ergebnisoffenen wissenschaftlichen Analyse von Geldpolitik aussehen, um in Zukunft zuverl\u00e4ssig \u00fcber Debatten wie die der fiskalischen Dominanz entscheiden zu k\u00f6nnen? Wichtig w\u00e4re es, die geldpolitische Forschung au\u00dferhalb der Zentralbanken zu st\u00e4rken. Universit\u00e4re Forscher in Europa haben den Forschungs-Ressourcen der EZB derzeit kaum etwas entgegen zu setzen. F\u00fcr den Peer-Review in wissenschaftlichen Fachzeitschriften sollte eine N\u00e4he zur Zentralbank st\u00e4rker als Befangenheit gewertet werden, wenn es um die Begutachtung von Papieren geht, die zu zentralbankkritischen Ergebnissen kommen. Selbstverst\u00e4ndlich ist zudem die Forderung nach hoher Transparenz \u00fcber m\u00f6gliche Interessenskonflikte, die sich aus einer aktuellen oder fr\u00fcheren Zentralbankaffiliation oder der Zusammenarbeit von Forschenden mit Zentralbanken ergeben k\u00f6nnen.<\/p>\n

Angesichts der deutlich steigenden Gefahren, dass Zentralbanken heute die ihnen gesetzten Grenzen \u00fcberschreiten, ist eine sorgf\u00e4ltige wissenschaftliche Evaluation dieses Handelns wichtiger denn je. Und diese Evaluation kann nur dann glaubw\u00fcrdig sein, wenn sie nicht \u00fcberwiegend durch Zentralbanker selber erfolgt.<\/p>\n

Hinweis:<\/strong> Der Beitrag erschien am 14. September 2021<\/a> als Gastbeitrag in der B\u00f6rsen-Zeitung.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Wie frei ist die EZB heute noch in ihren geldpolitischen Entscheidungen angesichts der Interessen hoch verschuldeter Euro-Staaten? Die \u00f6ffentlichen Schuldenst\u00e4nde haben in einigen L\u00e4ndern f\u00fcr … <\/p>\n

\u201eGastbeitrag <\/font>
Zentralbankforschung ben\u00f6tigt mehr Unabh\u00e4ngigkeit
Die Debatte um die fiskalische Dominanz der EZB <\/font>\u201c <\/span>weiterlesen<\/a><\/p>\n

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