{"id":30408,"date":"2022-01-26T00:25:17","date_gmt":"2022-01-25T23:25:17","guid":{"rendered":"http:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=30408"},"modified":"2022-01-26T14:00:37","modified_gmt":"2022-01-26T13:00:37","slug":"globale-geldpolitik-listening-to-the-wind-of-change","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=30408","title":{"rendered":"Globale Geldpolitik \u2013 Listening to the \u2018Wind of Change\u2019"},"content":{"rendered":"

Der EZB-Rat hat auf seiner Sitzung im Dezember 2021 erneut darauf verzichtet, die Leitzinsen anzuheben, und beschlossen, den Hauptrefinanzierungssatz bei 0,00% zu belassen. Damit bleibt die Geldpolitik in der Eurozone weitgehend unver\u00e4ndert, was angesichts der zuletzt gestiegenen Preissteigerungsraten, die es bereits auf die Titelseiten der deutschen Boulevardpresse geschafft haben, zunehmend auf \u00f6ffentliche Kritik trifft. Es werden Stimmen lauter, die einen raschen geldpolitischen Kurswechsel fordern und auf andere Zentralbanken verweisen, die bereits damit begonnen haben, die geldpolitischen Z\u00fcgel straffer zu ziehen.<\/p>\n

<\/p>\n

Tats\u00e4chlich steht das Eurosystem mit seinem geldpolitischen Kurs derzeit nicht alleine da. Tabelle 1 zeigt die letzten Leitzinsanpassungen f\u00fcr 18 Zentralbanken, zusammen mit den aktuell g\u00fcltigen Inflationsraten. Demnach haben vor kurzem einige Notenbanken Zinserh\u00f6hungen durchgef\u00fchrt; f\u00fcr die schwedischen Riksbank liegt dies schon l\u00e4nger zur\u00fcck. Restriktiver geworden sind (neben der Banco Central do Brazil) vor allem einigen Notenbanken aus Mittel-\/Osteuropa sowie die Bank of England, die im Dezember 2021 die Bank Rate um 25 Basispunkt angehoben hat. Die letzte Erh\u00f6hung erfolgte im Januar 2022 durch die polnische Zentralbank, die ihren Leitzins um 50 Basispunkte angehoben hat.<\/p>\n

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– zum Vergr\u00f6\u00dfern bitte auf die Grafik klicken – <\/small><\/p>\n

Im Unterschied hierzu warten aber viele andere Zentralbanken derzeit noch ab. Dies gilt neben dem Eurosystem bspw. f\u00fcr die Bank of Canada, die zwar Zinserh\u00f6hungen f\u00fcr das Jahr 2022 in Aussicht gestellt hat, die jedoch fr\u00fchestens in der zweiten Jahresh\u00e4lfte erfolgen sollen. \u00c4hnlich zur\u00fcckhaltend ist auch die US Fed, die Zinserh\u00f6hungen bislang erst f\u00fcr 2023 angek\u00fcndigt hat. Schlie\u00dflich umfasst das Sample mit D\u00e4nemark, der T\u00fcrkei und der VR China auch drei L\u00e4nder, deren Notenbanken ihre Leitzinsen vor kurzem sogar gesenkt haben.<\/p>\n

Warum reagieren Zentralbanken unterschiedlich? Zwei Gr\u00fcnde lassen sich anf\u00fchren – Unterschiede im \u201eWollen\u201c und im \u201eK\u00f6nnen\u201c.<\/p>\n

\u00a0<\/strong>\u201eTeam Persistent\u201c vs. \u201eTeam Transitory\u201c<\/strong><\/p>\n

Zun\u00e4chst zum \u201eWollen\u201c: Viele Notenbanken verfolgen ein Inflationsziel, das \u201emittelfristig\u201c ausgerichtet ist und versuchen, die trendm\u00e4\u00dfige Inflationsentwicklung in der N\u00e4he eines selbst gesteckten Zielwerts zu halten. Da Geldpolitik vorausschauend agiert, m\u00fcssen Notenbanken die k\u00fcnftige Inflationsentwicklung \u00fcber einen l\u00e4ngeren Zeitraum prognostizieren, wobei der Prognosehorizont zwischen sechs und zehn Monaten umfassen kann. Die mittelfristige Ausrichtung bedeutet, dass Notenbanken geldpolitisch allein auf persistent wirkende St\u00f6rungen reagieren und Einflussfaktoren ignorieren wollen, die wahrscheinlich nur vor\u00fcbergehend sind. Solche kurzfristigen Preisniveauschwankungen l\u00f6sen kein geldpolitisches Gegensteuern aus, weil man verhindern will, dass transitorische St\u00f6rungen von geldpolitischen Reaktionen begleitet werden, die zus\u00e4tzlich zyklusverst\u00e4rkend wirken. Die Frage ist damit, ob der derzeit beobachtbare Preisniveauanstieg als permanent oder transitorisch einzustufen ist.<\/p>\n

Tabelle 2 zeigt f\u00fcr das obige Sample von Notenbanken die aktuellen Inflationsprognosen f\u00fcr die Jahre 2022 bis 2024 zusammen mit den jeweiligen Inflationszielen. Einige L\u00e4nder (wie die Schweiz oder Japan) unterschreiten weiterhin ihr Inflationsziel und haben deshalb aktuell keinen Zinserh\u00f6hungsbedarf. F\u00fcr die meisten anderen L\u00e4nder liegen die Inflationsprognosen f\u00fcr 2022 und 2023 jedoch \u00fcber den Zielinflationsraten, wenngleich f\u00fcr 2024 mit einem R\u00fcckgang der Preissteigerungsrate gerechnet wird. Offenbar geh\u00f6ren mindestens die Notenbanken die mittel-\/osteurop\u00e4ischen L\u00e4ndern sowie die Bank of England zum \u201eTeam Persistent\u201c, d.h. zu der Gruppe der Notenbanken, die mittelfristig mit einer h\u00f6heren Inflationsrate rechnen und mit Zinserh\u00f6hungen reagieren. In dieses Lager scheinen inzwischen auch die Bank of Canada und die US Fed \u00fcberzuwechseln, weil Zinserh\u00f6hungen in mittelbarer Zukunft angek\u00fcndigt wurden. Das Eurosystem geh\u00f6rt bislang eher zum \u201eTeam Transitory\u201c, denn es stuft den aktuellen Preisauftrieb als vor\u00fcbergehende Folge pandemiebedingter Einfl\u00fcsse ein, wie dem Anziehen des \u00d6lpreises (der im Vorjahr gefallen war), dem Auslaufen der vor\u00fcbergehenden Mehrwertsteuer-Senkung in Deutschland und Angebotsverknappungen infolge von Lieferengp\u00e4ssen bei Materialien und Ausr\u00fcstungen. Auch hier deutet sich inzwischen aber ein m\u00f6glicher Positionswechsel an, und es ist mit Zins\u00e4nderungen zu rechnen, sofern sich die Energieinflation als hartn\u00e4ckiger erweisen sollte und eine Lohn-Preis-Spirale ausl\u00f6st, die mittelfristig die Preisstabilit\u00e4t beeintr\u00e4chtigt (Schnabel, 2022).<\/p>\n

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Mind the step – Unterschiedliche Positionen im Ausstiegszyklus<\/strong><\/p>\n

Zum \u201eK\u00f6nnen\u201c: Sollte eine Zentralbank vom \u201eTeam Transitory\u201c zum \u201eTeam Persistent\u201c wechseln, kann sie nicht spontan aus der Niedrigzinsphase aussteigen, sondern muss dazu einige Vorarbeiten leisten. Ein Wechsel von Dortmund nach Schalke ist auch nicht ohne Weiteres m\u00f6glich. Ein umsetzbares Ausstiegsszenario ben\u00f6tigt Zeit und erfordert, folgende Schrittsequenz einzuhalten:<\/p>\n

    \n
  1. Schritt: Ank\u00fcndigung des Wertpapierankaufmoratoriums,<\/li>\n
  2. Schritt: Einstellung der Wertpapierzuk\u00e4ufe,<\/li>\n
  3. Schritt: Leitzinserh\u00f6hung,<\/li>\n
  4. Schritt: Einstellung der Wiederanlage der Tilgungsbetr\u00e4ge.<\/li>\n<\/ol>\n

    Demnach kann mit Zinserh\u00f6hungen im dritten Schritt erst begonnen werden, nachdem die Quantitative Lockerung zum Stillstand gekommen ist und die Zuk\u00e4ufe an \u00f6ffentlichen und privaten Wertpapieren eingestellt worden sind. Ansonsten sendet eine Zentralbank widerspr\u00fcchliche Signale aus, wenn sie am kurzen Ende der Zinsstrukturkurve die Zinsen erh\u00f6ht und gleichzeitig am langen Ende expansiv wirkt. Die Einstellung der Wertpapierk\u00e4ufe in Schritt 2 wiederum kann nicht abrupt erfolgen, sondern sollte rechtzeitig angek\u00fcndigt werden, um die Gefahr eines \u201eTaper Tantrums\u201c zu vermeiden (Beck\/Wieland, 2017). Dies ist ein Kofferwort, das dem englischen Ausdruck f\u00fcr Wutanfall angelehnt ist und an eine Episode im Sommer 2013 erinnert, als der damalige US Fed Chef Ben Bernanke<\/em> unerwartet einen kurzfristig m\u00f6glichen Ausstieg aus dem Wertpapierankaufprogramm ank\u00fcndigte, woraufhin die Renditen f\u00fcr Staatsanleihen stark anstiegen (Gaballo, 2017). Deshalb beginnt die R\u00fcckkehr zu normalen Bedingungen der Geldpolitik mit einer Ank\u00fcndigung des Ausstiegs in Schritt 1 und endet in Schritt 4 mit einem allm\u00e4hlichen Abbau der Wertpapierbest\u00e4nde im Portfolio der Notenbank, indem die Tilgungsbetr\u00e4ge nicht wieder f\u00fcr Wertpapierank\u00e4ufe verwendet werden.<\/p>\n

    Weil sie die ersten beiden Schritte nicht gehen m\u00fcssen oder bereits gegangen sind, sind einige Zentralbanken jetzt zu Zinserh\u00f6hungen imstande. Polen, Ungarn und Tschechien haben w\u00e4hrend der Finanzkrise \u00fcberhaupt kein QE betrieben; diese Politik hat Tschechien auch w\u00e4hrend der Coid-19-Pandemie fortgesetzt, w\u00e4hrend Ungarn und Polen in nur m begrenztem Umfang Anleihen erworben haben. \u00c4hnlich ist dies im Falle der Bank of England, die zwar QE betrieben, aber letztmals im November 2020 Anleihen aufgekauft hat.<\/p>\n

    Dies trifft bislang weder f\u00fcr das Bank of Canada noch f\u00fcr die US Fed zu, die allein angek\u00fcndigt haben, die Ank\u00e4ufe zu verlangsamen. Noch weiter zur\u00fcck h\u00e4ngt das Eurosystem, das zwar angek\u00fcndigt hat, seine Nettoank\u00e4ufe im Rahmen des PEPP Ende M\u00e4rz 2022 einzustellen und die unter APP geplanten Ank\u00e4ufe von Verm\u00f6genswerten schrittweise zu reduzieren, ohne daf\u00fcr bislang ein konkretes Datum zu nennen. Damit befindet sich das Eurosystem vor Schritt 1, den die Bank of Canada schon gegangen ist, w\u00e4hrend die Bank of England und die drei mittel-\/osteurop\u00e4ischen Zentralbanken inzwischen bereits Stufe 3 erreicht haben.<\/p>\n

    Damit wird nachvollziehbar, dass das Eurosystem trotz der aktuellen Teuerungswelle auf \u00fcberraschende Zinserh\u00f6hungen verzichtet und zuvor die geldpolitischen Sonderma\u00dfnahmen graduell auslaufen l\u00e4sst. Im Unterschied zu anderen Zentralbanken ist die EZB hierbei sp\u00e4t dran, weil sie erst sichergehen will, dass die Inflationsrate mittelfristig den Zielwert von 2% nicht unterschreitet. Es k\u00f6nnte sein, dass diese Bedingung bald erf\u00fcllt ist, sodass der geldpolitische Wind der Ver\u00e4nderung auch durch Frankfurt weht und dort der Startschuss zum Ausstieg aus den Sonderma\u00dfnahmen f\u00e4llt.<\/p>\n

    Literatur<\/strong><\/p>\n

    Beck, G., Wieland, V. (2017), How to Normalize Monetary Policy in the Euro Area, Institute for Monetary and Financial Stability, WP 115, Frankfurt\/Main.<\/p>\n

    Gaballo, G. (2017), The Hazards of Vague Communication, European Central Bank, Research Bulletin No. 34.<\/p>\n

    Schnabel, I. (2022), Looking through higher energy prices? Monetary policy and the green transition. Remarks at a panel on \u201cClimate and the Financial System\u201d at the American Finance Association 2022 Virtual Annual Meeting, European Central Bank, Frankfurt\/M., https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/key\/date\/2022\/html\/ecb.sp220108~0425a24eb7.en.html<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

    Der EZB-Rat hat auf seiner Sitzung im Dezember 2021 erneut darauf verzichtet, die Leitzinsen anzuheben, und beschlossen, den Hauptrefinanzierungssatz bei 0,00% zu belassen. Damit bleibt … <\/p>\n

    \u201eGlobale Geldpolitik \u2013 Listening to the \u2018Wind of Change\u2019\u201c <\/span>weiterlesen<\/a><\/p>\n

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