Japans Antwort auf die zentrale Frage, ob die Aufwertung des Yuan das Handelsungleichgewicht korrigieren bzw. den Inflationsdruck in China heilen kann, d\u00fcrfe in beiden F\u00e4llen ein klares \u201eNein\u201c sein. Denn eine Aufwertung f\u00fchrt nicht \u2013 wie weithin angenommen \u2013 zwingend zur Korrektur eines Handelsungleichgewichts. Trotz drastischer Yen-Aufwertung und makro\u00f6konomischer Interventionen ist der japanische Handels\u00fcberschuss seit Mitte der 80er Jahre im Niveau weitgehend unver\u00e4ndert. Zudem k\u00f6nnen wie in Japan durch die diskretion\u00e4re W\u00e4hrungspolitik andere Ungleichgewichte in Form von \u00dcberinvestition, Inflationsdruck und Blasen entstehen, die auf die Dauer die wirtschaftliche Dynamik l\u00e4hmen.<\/p>\n
Die makro\u00f6konomischen Experimente mit dem japanischen Handels\u00fcberschuss gehen in die 80er Jahre zur\u00fcck. Damals lag das Schwergewicht des internationalen wirtschaftspolitischen Interessenausgleichs noch bei den G5, die mit dem Plaza-Abkommen (September 1985) dem damals schon bestehenden Handelsdefizit der USA zu Leibe r\u00fcckten (Funabashi 1988). Japan war (neben Deutschland) das wichtigste \u00dcberschussland, dessen W\u00e4hrung zur Korrektur des Handelsungleichgewichtes aufgewertet werden sollte. Die entsprechende G5-Willensbekundung schickte den weitgehend flexiblen Yen auf einen unkontrollierten Aufw\u00e4rtspfad. Innerhalb von zwei Jahren wertete die japanische W\u00e4hrung von 236 (September 1985) auf 124 Yen pro Dollar (Mai 1988) um fast 50% auf. Der Handelsbilanzsaldo Japans blieb aber unber\u00fchrt. Denn die japanischen Unternehmen steuerten mit Preissenkungen in Yen, Lohnzur\u00fcckhaltung und Produktivit\u00e4tsanpassungen gegen. Zudem bewirkte die starke Aufwertung eine tiefe Rezession, die auch die Importe sinken lie\u00df. Im Ergebnis blieb der Nettohandelseffekt der immensen Yenaufwertung unbestimmt.<\/p>\n
Abbildung: Stattdessen entstand eine Finanzmarktblase, da die Nachfrage nach Yen und Yen-denominierten Verm\u00f6genswerten sprunghaft anstieg. Das \u00f6ffentliche Signal einer Yenaufwertung machte Yenk\u00e4ufe zu einem risikolosen Spekulationsgesch\u00e4ft. Die Aktien- und Immobilienm\u00e4rkte boomten. Der positive Verm\u00f6genseffekt beg\u00fcnstigte den Konsum. Die japanische Bubble Economy nahm ihren Verlauf und wurde durch das Louvre-Abkommen (Februar 1987) weiter beg\u00fcnstigt: Um ein internationales Signal hinsichtlich einem Ende der Yenaufwertung (informelle Zielzonen) zu erreichen, stimmte Japan in Paris einer expansiven Geld- und Finanzpolitik zu. Die USA erhofften sich vom makro\u00f6konomischen Stimulus in Japan endlich den R\u00fcckgang des Leistungsbilanzungleichgewichtes durch steigende japanische Importe. Dieser stellte sich beg\u00fcnstigt vom japanischen Konsum- und Investitionsboom auch ein, w\u00e4hrend die Bubble Economy durch niedrige Zinsen weiter angeheizt wurde.<\/p>\n Im Dezember 1989 erreichte der Nikkei-Aktienindex seinen H\u00f6hepunkt. Er hatte sich seit 1984 verdreifacht. Nach \u00dcberschlagsrechnungen hatte der Wert der japanischen Pr\u00e4fekturen Tokio, Saitama, Kanagawa und Chiba den Wert der gesamten amerikanischen Landfl\u00e4che plus aller an der Wallstreet notierten Unternehmen \u00fcberstiegen. Als die japanische Zentralbank den Zins schrittweise anhob, um den Boom zu bremsen, platzte die Blase. Japan rutschte in eine tiefe Rezession und der Handels\u00fcberschuss kehrte zu seinem Niveau vor Plaza und Louvre zur\u00fcck. Das Land hat sich bis heute nicht erholt. Doch der desolaten Lage der japanischen Wirtschaft ist es wohl zu verdanken, dass der amerikanische Druck zur Aufwertung abebbte und sich ab Mitte der 90er Jahre gegen China richtete.<\/p>\n Wird China ein \u00e4hnliches Schicksal ereilen wie seinen \u00f6stlichen Nachbarn? China hat von Japan gelernt, dass Wechselkurserwartungen eine zentrale Bestimmungsgr\u00f6\u00dfe von spekulativen Kapitalfl\u00fcssen sind. Dies hat sich auch in der Phase von Juli 2005 bis August 2008 erwiesen, als die kontrollierte Aufwertung des Yuan von ca. 6% pro Jahr eine Welle von spekulativen Kapitalzufl\u00fcssen anzog, obwohl in dieser Zeit die US-Zinsen stiegen. Trotz Aufwertung stiegen die chinesischen Devisenreserven damit weiter an und die Peoples Bank of China verlor die Kontrolle \u00fcber die Geldmengenentwicklung (McKinnon und Schnabl 2009).<\/p>\n Die gro\u00dfe Krise brachte nicht nur das Ende der graduellen Aufwertung und die R\u00fcckkehr zur rigiden Dollarbindung, sondern es wurde durch historisch niedrige Zinsen und unkonventionelle Geldpolitiken in den gro\u00dfen Industriel\u00e4ndern auch ein immenses Volumen von spekulativem Kapital freigesetzt. Die offizielle Ank\u00fcndigung der G20, eine Aufwertung zuzulassen, w\u00e4re der Startschuss f\u00fcr eine Tsunami von Carry Trades und risikoloser Wetten auf einen Wertanstieg des Yuan. Die ohnehin schon \u00fcberhitzten chinesischen Immobilien- und Aktienm\u00e4rkte w\u00fcrden weiter spekulativ aufgebl\u00e4ht, die Verzerrungen in der chinesischen \u00d6konomie<\/a>, z.B. zugunsten des Export- und Bausektors weiter verst\u00e4rkt.<\/p>\n Wozu Yuan-Wechselkurserwatungen au\u00dfer Kontrolle langfristig f\u00fchren k\u00f6nnen, bleibt der Fantasie des Lesers \u00fcberlassen. Sicher ist, dass das derzeitige chinesische Wirtschaftswunder viele Parallelen zu Japan w\u00e4hrend der Bubble aufweist. Japan erinnert auch daran, dass die unerwarteten Nebeneffekte diskretion\u00e4rer makro\u00f6konomischer Eingriffe zu immer gr\u00f6\u00dferen strukturellen Verwerfungen gef\u00fchrt haben, zu deren Korrektur noch gr\u00f6\u00dfere Hebel eingesetzt wurden. Im Ergebnis wurde der wirtschaftspolitische Spielraum ausgereizt und das Wachstum eines Landes lahmgelegt, das \u00fcber eine hoch motivierte und hoch qualifizierte Arbeitskraft verf\u00fcgt. Es wird deshalb im Interesse der chinesischen F\u00fchrung sein auf dem kommenden G20-Treffen die Wechselkurserwartungen unter Kontrolle zu halten. Angesichts des historisch niedrigen Weltzinsniveaus ist dieses Ziel derzeit am besten bei einem festen Wechselkurs zu erreichen.<\/p>\n
\nYen pro Dollar, Januar 1985 bis April 2010<\/strong><\/p>\n<\/a>
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