Aus Sicht der EZB ist f\u00fcr die Inflation die Entwicklung der L\u00f6hne ma\u00dfgeblich. Unsere Untersuchungen auf Basis einer neuen Studie zweier \u00d6konomen aus der Schweiz und den USA deuten darauf, dass die L\u00f6hne sehr schnell zu steigen beginnen, wenn die Knappheit am Arbeitsmarkt eine bestimmte Schwelle \u00fcberschritten hat \u2013 die Phillips-Kurve also nicht-linear ist. In der Tat ist der Arbeitsmarkt zur Zeit au\u00dfergew\u00f6hnlich angespannt, was sich auf absehbare Zeit nicht \u00e4ndern sollte, zumal die Arbeitsbev\u00f6lkerung in vielen L\u00e4ndern schrumpft und die Partizipationsraten bereits relativ hoch sind. Unsere Analyse spricht f\u00fcr Aufw\u00e4rtsrisiken und eine sich auf einem h\u00f6heren Niveau festsetzende Inflation. Damit d\u00fcrfte es der EZB schwer fallen, wie von vielen erwartet die Zinsen deutlich zu senken.<\/em><\/p>\n\n\n\n Die meisten Analysten rechnen mit weiter r\u00fcckl\u00e4ufigen Inflationsraten. Laut Bloomberg-Umfrage prognostizieren diese bereits Ende 2024 eine Inflation bzw. Kerninflation von 2\u00bc%. Angesichts dessen erwarten die M\u00e4rkte baldige und deutliche Zinssenkungen seitens der Notenbank. F\u00fcr die EZB ist die Lohnentwicklung ein ma\u00dfgeblicher Faktor f\u00fcr die Inflation und damit die Geldpolitik in den kommenden Monaten. Aus unserer Sicht wird der angespannte Arbeitsmarkt zu weiter kr\u00e4ftigen Lohnerh\u00f6hungen f\u00fchren.<\/p>\n\n\n\n Viele Analysten legen bei ihrer Einsch\u00e4tzung einer in den kommenden Monaten weiter fallenden (Kern-)Inflation die Annahme einer verh\u00e4ltnism\u00e4\u00dfig flachen Phillips-Kurve zugrunde, dass also eine niedrigere Arbeitslosigkeit die Lohn- bzw. Verbraucherpreisinflation kaum steigen l\u00e4sst. Allerdings deutet eine neue Studie zweier \u00d6konomen der Universit\u00e4t Bern und Brown University nahe Bostson darauf, dass die L\u00f6hne sehr schnell zu steigen beginnen, wenn die Knappheit am Arbeitsmarkt eine bestimmte Schwelle \u00fcberschritten hat \u2013 die Phillips-Kurve also nicht-linear ist (siehe Benigno und Eggertsson, 2023<\/a>). Dies weisen die Autoren f\u00fcr die USA in ihrer empirischen Untersuchung nach, indem sie \u2013 anders als die meisten bisherigen Studien \u2013 Daten bis zur\u00fcck in die 1960er Jahre betrachten und somit auch fr\u00fchere Episoden mit Arbeitsmarktengp\u00e4ssen einbeziehen. In den USA war der Arbeitsmarkt Ende der 1960er schon einmal besonders angespannt, als auf einen Arbeitssuchenden mehr als eine offene Stelle traf (Abb. 1). Nach diesem Indikator ist auch heute der Arbeitsmarkt deutlich angespannt.<\/p>\n\n\n\n Bereits ein einfaches Streudiagramm deutet zumindest darauf, dass Zeiten mit einem engen Arbeitsmarkt gleichzeitig Episoden mit hoher Inflation sind. In den USA standen zwischen 2001 und 2017 am Arbeitsmarkt gen\u00fcgend Arbeitskr\u00e4fte zur Verf\u00fcgung \u2013 auf eine angebotene Stelle kam mindestens ein Jobsuchender (Abb. 2). Seit 2018 ist der Arbeitsmarkt merklich enger geworden \u2013 auf jede offene Stelle kommt nicht einmal ein Arbeitssuchender. Ein \u00e4hnliches Muster ist im Euroraum zu beobachten, auch wenn der Arbeitsmarkt sich erst etwas sp\u00e4ter verspannte (Abb. 3). Zwar l\u00e4sst sich aus diesen Streudiagrammen kein Kausalzusammenhang ableiten, dennoch deuten diese auf Korrelationen hin, die auf den oben beschriebenen Zusammenhang hindeuten k\u00f6nnten.<\/p>\n\n\n\n Benigno und Eggertson (2023) untersuchen diesen Zusammenhang f\u00fcr die USA weiter anhand statistischer Modelle. Deren Benchmark-Modell versucht, die Inflationsrate durch folgende Faktoren zu erkl\u00e4ren (die detaillierte Spezifikation findet sich im Anhang<\/a>):<\/p>\n\n\n\n Wir replizieren die Modellsch\u00e4tzung f\u00fcr die USA und verkn\u00fcpfen die daraus gewonnenen Sch\u00e4tzkoeffizienten mit den Datenreihen f\u00fcr den Euroraum. Damit vergleichen wir zwar gewisserma\u00dfen \u00c4pfel mit Birnen. Andererseits k\u00f6nnen damit f\u00fcr die Sch\u00e4tzung zwei Episoden mit angespannten Arbeitsm\u00e4rkten ber\u00fccksichtig werden, da die Datenreihen f\u00fcr den Euroraum einen zu kurzen Zeitraum abdecken. Tats\u00e4chlich l\u00e4sst sich die Euroraum-Inflation selbst mit den f\u00fcr die USA gesch\u00e4tzten Koeffizienten gut beschreiben \u2013 auch in dem Zeitraum ab 2020 (Abb. 4). Zwar ist der Beitrag, den ein besonders angespannter Arbeitsmarkt liefert, augenscheinlich gering, nichtsdestotrotz statistisch signifikant. Insofern hat die besondere Anspannung am Arbeitsmarkt in den vergangenen drei Jahren im Durchschnitt rund \u00bd Prozentpunkt zur Kerninflation im Euroraum beigetragen.<\/p>\n\n\n\n Als Alternative dazu sch\u00e4tzen das Modell mit Daten des Euroraums, die allerdings nur von 2006 bis 2023 reichen, womit nur eine Periode eines engen Arbeitsmarkts ber\u00fccksichtigt werden kann. W\u00e4hrend die meisten Sch\u00e4tzkoeffizienten \u00e4hnlich zu denen des Modells f\u00fcr die USA sind, ist der Effekt des besonders angespannten Arbeitsmarkts auf die Inflation deutlich st\u00e4rker (Abb. 5). Laut diesem Modell hat der besonders enge Arbeitsmarkt in den vergangenen drei Jahren im Mittel rund \u00be Prozentpunkte zur Kerninflation im Euroraum beigetragen.<\/p>\n\n\n\n Schlie\u00dflich sch\u00e4tzen wir das Inflations-Modell mit Daten f\u00fcr Deutschland. Nach dieser Sch\u00e4tzung ist der Effekt eines besonders engen Arbeitsmarktes ausgepr\u00e4gter als im Euroraum-Aggregat (Abb. 6). Demnach hat dieser in letzten drei Jahren die Inflation um durchschnittlich 1\u00bd Prozentpunkte nach oben gedr\u00fcckt. Dieser Befund ist zu erwarten, zumal die Engp\u00e4sse am deutschen Arbeitsmarkt im Vergleich zu anderen Euro-L\u00e4ndern besonders ausgepr\u00e4gt. Ohnehin ist seit vielen Jahren die Rede vom Fachkr\u00e4ftemangel in Deutschland und mittlerweile schon vom Arbeitskr\u00e4ftemangel, was die unqualifizierten Arbeitskr\u00e4fte einschlie\u00dft.<\/p>\n\n\n\n Insgesamt deutet also vieles darauf, dass in Zeiten eines angespannten Arbeitsmarkts die Lohninflation und letztlich die Verbraucherpreisinflation ausgepr\u00e4gter sind. Und der Arbeitsmarkt d\u00fcrfte auf absehbare Zeit trotz der derzeitigen Konjunkturschw\u00e4che angespannt bleiben. Aktuelle Einsch\u00e4tzungen verschiedener Institutionen und Analysten gehen davon aus, dass die Arbeitslosigkeit trotz der Konjunkturschw\u00e4che im laufenden Jahr nur m\u00e4\u00dfig \u2013 und nicht vergleichbar zu fr\u00fcheren Schw\u00e4chephasen \u2013 steigen und 2025 sogar wieder leicht fallen wird. Diese Einsch\u00e4tzung d\u00fcrfte ma\u00dfgeblich darauf zur\u00fcckzuf\u00fchren sein, dass in den kommenden Jahren wohl kaum mit gro\u00dfartigen Zufl\u00fcssen auf den Arbeitsmarkt zu rechnen ist. Die Erwerbsbeteiligung der Personen im arbeitsf\u00e4higen Alter hat mit gut 70% im Euroraum den h\u00f6chsten Wert seit 20 Jahren erreicht (Abb. 7). Die Luft nach oben d\u00fcrfte recht d\u00fcnn werden, zumal L\u00e4nder wie Deutschland oder die Niederlande bereits Partizipationsquoten von rund 80% erreicht haben. Dar\u00fcber hinaus ist zu ber\u00fccksichtigen, dass in den gro\u00dfen Euro-L\u00e4ndern die Bev\u00f6lkerung im arbeitsf\u00e4higen Alter den Zenit \u00fcberschritten hat und diese in den kommenden Jahren sinken wird. Alleine in Deutschland wird die Bev\u00f6lkerung zwischen 15 und 65 Jahren im Schnitt um 0,5% pro Jahr zur\u00fcckgehen.<\/p>\n\n\n\n Auch wenn die Inflation in den letzten Monaten einen viel versprechenden Abw\u00e4rtstrend aufwies, der verbleibende Weg zum 2%-Ziel d\u00fcrfte steinig werden. Ohnehin sollten strukturelle Faktoren wie die fortschreitende De-Globalisierung und die Energiewende die Kosten f\u00fcr Unternehmen und damit letztlich die Verbraucherpreisinflation treiben. Sollten zus\u00e4tzlich die oben beschriebenen Effekte eines besonders angespannten Arbeitsmarkts greifen, ist dies ein weiteres Argument f\u00fcr Aufw\u00e4rtsrisiken und eine sich auf einem h\u00f6heren Niveau festsetzende Inflation. Damit d\u00fcrfte es der EZB schwer fallen, wie von vielen erwartet die Zinsen deutlich zu senken.<\/p>\n\n\n\n Wir sch\u00e4tzen folgendes Modell: Diese Daten sind f\u00fcr die USA auf Quartalsbasis seit den 1960er Jahren einfach zu beziehen. F\u00fcr den Euroraum aggregieren wir die Reihe f\u00fcr die offenen Stellen je Arbeitslosen aus den gr\u00f6\u00dften Euro-L\u00e4ndern. Die Kerninflation wurde berechnet als logarithmierte Differenz des Verbraucherpreisindex (ohne Energie und Nahrungsmittel) zum Vorquartal, auf das Jahr hochgerechnet, und als Abweichung zum 2%-Ziel der EZB. Auch die offenen Stellen je Arbeitslosen werden logarithmiert. Der Dummy f\u00fcr einen besonders angespannten Arbeitsmarkt nimmt den Wert 1 an, wenn die offenen Stellen die Arbeitslosen \u00fcbersteigen. Den Angebotsschock approximieren wir durch die Differenz der Gesamtinflation und der Kerninflation; damit tr\u00e4gt diese Variable insbesondere dem \u00d6lpreisschock der vergangenen Jahre Rechnung. Eine Alternative dazu ist die Vorjahresrate der Importpreise abz\u00fcglich der Vorjahresrate des Deflators des Bruttoinlandsprodukts; die Sch\u00e4tzergebnisse unterscheiden sich jedoch kaum. F\u00fcr die Inflationserwartungen verwenden wir die Erwartungen f\u00fcr die Inflation in zwei Jahren, als Abweichung vom 2%-Ziel der EZB.<\/p>\n\n\n\n Das Modell hat einen hohen Erkl\u00e4rungsgehalt und die Sch\u00e4tzkoeffizienten sind mindestens auf dem 10%-Niveau signifikant.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Vieles spricht f\u00fcr Aufw\u00e4rtsrisiken und eine sich auf einem h\u00f6heren Niveau festsetzende Inflation. Damit d\u00fcrfte es der EZB schwer fallen, die Zinsen deutlich zu senken. … <\/p>\nM\u00e4rkte erwarten baldige Zinssenkungen, aber die EZB schaut auf die L\u00f6hne<\/h2>\n\n\n\n
Die Phillips-Kurve k\u00f6nnte viel steiler sein als gedacht …<\/h2>\n\n\n\n
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<\/figure>\n\n\n\n… und f\u00fcr Deutschland<\/h2>\n\n\n\n
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<\/figure>\n\n\n\nArbeitsmarkt d\u00fcrfte angespannt bleiben<\/h2>\n\n\n\n
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<\/figure>\n\n\n\nDie EZB wird die Zinsen nicht allzu sehr senken k\u00f6nnen<\/h2>\n\n\n\n
\n\n\n\n<\/a>Anhang<\/h2>\n\n\n\n
Kerninflation = a * Kerninflation der Vorperiode + b * offene Stellen je Arbeitslosen + c * Dummy f\u00fcr besonders engen Arbeitsmarkt * offene Stellen je Arbeitslosen + d * Angebotsschock + e * Inflationserwartungen + f<\/p>\n\n\n\n![\"\"](\"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/bilder\/marc8-2-1024x751.png\")
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