Makro\u00f6konomische Modelle zur intertemporalen Optimierung gehen von einem Wohlfahrtsgewinn beider L\u00e4nder aus. Der Kapital- und G\u00fcterexporteur spart f\u00fcr die Zukunft. Der Konsumverzicht von heute erm\u00f6glicht mehr Konsum f\u00fcr morgen, beispielsweise f\u00fcr alternde Gesellschaften. Hingegen zieht der Kapital- und G\u00fcterimporteur Konsum und Investitionen vor. Werden die Kapitalimporte sinnvoll investiert, dann ist die R\u00fcckzahlung der Verschuldung ohne Konsumverzicht sichergestellt. In Zwei-Perioden-Modellen kehren sich die Gl\u00e4ubiger-Schuldner-Beziehungen von Periode 1 zu Periode 2 um, und die intertemporale Bilanz ist ausgeglichen.<\/p>\n
<\/p>\n
In Zeiten von globalen Ungleichgewichten, wandernden Finanzmarktblasen, dramatischen Krisen und gigantischen geld- und fiskalpolitischen Rettungsaktionen scheinen zwei Annahmen der intertemporalen Optimierung ausgesetzt. Erstens Leistungsbilanzsalden haben sich als persistent erwiesen. Zweitens Verbindlichkeiten werden oftmals nicht mehr von den Schuldnerl\u00e4ndern, sondern den Steuerzahlern der Gl\u00e4ubigerl\u00e4nder zur\u00fcckgezahlt. Der Kreditausfall durch die Schuldnerl\u00e4nder hat drei Gesichter.<\/p>\n
Die offenste Art des Defaults ist die Einstellung von Zins- und Ratenzahlungen und die Stundung von Krediten. Beispielsweise wurde Argentinien 2001 nach dem Zusammenbruch des umstrittenen Currency Boards zahlungsunf\u00e4hig. Da die Auslandsverschuldung in Fremdw\u00e4hrung denominiert war, wurde diese durch die Abwertung gemessen in Peso nochmals aufgebl\u00e4ht. Die argentinischen Euro- und Dollar-Bonds, die u.a. von vielen privaten Anlegern in den Industriel\u00e4ndern gehalten wurden, bleiben weitgehend unbedient. Daran \u00e4nderte auch die durch die Abwertung verbesserte Wettbewerbsf\u00e4higkeit nichts. Ebenso stellten sich mit der Subprime-Krise als AAA eingestufte Verbriefungen als wertlos heraus. Insbesondere deutsche Landesbanken und Halter von Lehman-Zertifikaten realisierten schmerzhafte Verluste. Die Landesbanken wurden durch Steuergelder am Leben gehalten.<\/p>\n
Weniger offensichtlich ist der Kreditausfall durch internationale Krisenkreditvergabe kombiniert mit Zinssenkungen in den Kreditgeberl\u00e4ndern. Beispielsweise stabilisierten im Verlauf der Asienkrise und der j\u00fcngsten Krisen in Mittel-, Ost- und S\u00fcdeuropa \u00f6ffentliche Kredite an die Krisenl\u00e4nder die Finanzsektoren der Kreditgeberl\u00e4nder. Die \u00f6ffentlichen Kredite in Fremdw\u00e4hrung machten den Schuldendienst trotz Abwertung der Krisenw\u00e4hrungen m\u00f6glich. Dem Vorwurf, dass die \u00f6ffentlichen Hilfspakete zu einem Moralischen Risiko bei der internationalen Kreditvergabe f\u00fchrten, wurde entgegnet, dass die \u00f6ffentlichen Kredite bisher immer zur\u00fcckgezahlt worden seien.<\/p>\n
Allerdings wurde die R\u00fcckzahlung der Hilfskredite durch Zinssenkungen in den Kreditgeberl\u00e4ndern beg\u00fcnstigt. Monet\u00e4re Expansion in Gl\u00e4ubigerl\u00e4ndern in Reaktion auf Krisen in Schuldnerl\u00e4ndern erm\u00f6glicht \u2013 transportiert von Carry Trades \u2013 eine schnelle Stabilisierung der Krisenl\u00e4nder und damit der Finanzsektoren der Kreditgeberl\u00e4nder. Da im Aufschwung nach der Krise die Zinserh\u00f6hungen geringer ausfielen als die Zinssenkungen w\u00e4hrend der Krise wurde der Schuldendienst vereinfacht. Die Kosten der Krisen wurden durch den graduellen Verfall des Weltzinsniveaus verschleiert und \u00fcber Inflation oder Umverteilung im Verlauf von Finanzmarktblasen auf die Sparer bzw. Sparnationen \u00fcberw\u00e4lzt. Ist der Zinssenkungsspielraum ausgereizt, steigt wie j\u00fcngst zu beobachten die Verschuldung in den Gl\u00e4ubigerl\u00e4ndern an. Diese sehen sich gezwungen, Steuern zu erh\u00f6hen und\/oder Ausgaben zu k\u00fcrzen. In allen F\u00e4llen tragen die L\u00e4nder mit Spar\u00fcbersch\u00fcssen \u00fcberproportional die Risiken des versteckten Defaults.<\/p>\n
(3) Schlie\u00dflich kann es zur Schuldenentwertung durch Inflation bzw. durch Abwertung kommen. Dieser schleichende Default steht L\u00e4ndern offen, die \u00fcber das Privileg einer internationalen Leit- und Ankerw\u00e4hrung verf\u00fcgen. Insbesondere die USA haben einen hohen Bestand an internationalen Verbindlichkeiten in eigener W\u00e4hrung angeh\u00e4uft. Eine zeitnahe Konsolidierung wird in Washington derzeit nicht f\u00fcr n\u00f6tig erachtet. Denn die reale Entwertung der US-Verbindlichkeiten erfolgt \u00fcber zwei Kan\u00e4le. Erstens, (moderate) Inflation entwertet die Dollarersparnisse der Ausl\u00e4nder. Zweitens, die Abwertung des Dollars reduziert die realen internationalen Verbindlichkeiten. Der zweite Kanal wird blockiert, wenn L\u00e4nder wie China ihren Wechselkurs an den Dollar gebunden halten. Gelingt es \u00fcber politischen Druck eine Aufwertung des chinesischen Yuan zu erzwingen, dann realisiert China betr\u00e4chtliche Verluste auf sein immenses Dollarverm\u00f6gen.<\/p>\n
Je gr\u00f6\u00dfer die Wahrscheinlichkeit ist, dass Kapitalexporte nicht der Finanzierung von zuk\u00fcnftigen heimischen Konsum dienen, sondern in den internationalen Zentren des Konsums versickern, desto dringlicher ist die Frage nach der ad\u00e4quaten wirtschaftspolitischen Reaktion. Kann man nicht mehr darauf vertrauen, dass internationale Kredite zur\u00fcckgezahlt werden, dann k\u00f6nnte der derzeitige restriktive Kurs der deutschen Finanzpolitik ein Fehler sein. Eine fiskalische Kontraktion, die sich negativ auf das Konsum- und Investitionsverhalten des privaten Sektors auswirkt, k\u00f6nnte zu einem erneuten Anstieg der deutschen Export\u00fcbersch\u00fcsse f\u00fchren. Dieser d\u00fcrfte um so st\u00e4rker ausfallen, je restriktiver die deutsche Finanzpolitik im Vergleich zu anderen L\u00e4ndern ist. Beispielsweise w\u00e4re ein deutlicher Anstieg der deutschen Kapital- und G\u00fcterexporte in die USA zu erwarten, wo der makro\u00f6konomische Kurs weiterhin expansiv ist. Neue Risiken w\u00fcrden f\u00fcr den deutschen Steuerzahler im US-Finanzmarkt entstehen.<\/p>\n
Soll dies verhindert werden, dann w\u00e4re eine expansive Finanzpolitik angesagt. Ein schuldenfinanziertes Investitionsprogramm keynesianischer Pr\u00e4gung, z.B. durch den vorgezogenen Bau des Berliner Stadtschlosses, dem Ausbau des ICE-Netzes oder der Sanierung heruntergekommener westdeutscher Stadtkerne, w\u00fcrde \u2013 \u00e4hnlich der deutschen Wiedervereinigung\u00c2\u00a0 \u2013 den deutschen Spar- und Leistungsbilanz\u00fcberschuss reduzieren. Die Bauindustrie w\u00fcrde auf Kosten der Exportindustrie profitieren. Globale Ungleichgewichte w\u00fcrden \u2013 wie weithin gew\u00fcnscht \u2013\u00c2\u00a0 reduziert. Doch stehen diesem Weg die Grunds\u00e4tze einer soliden Haushaltspolitik sowie der (bald reformierte) Stabilit\u00e4ts- und Wachstumspakt entgegen.<\/p>\n
Alternativ k\u00f6nnte das nationale Investitionsprogramm \u00fcber steigende Steuern finanziert werden. In diesem Fall w\u00e4re aber nicht die Erh\u00f6hung der Mehrwertsteuer, sondern die Anhebung des Spitzensteuersatzes angesagt, da die Spar\u00fcbersch\u00fcsse vor allem von den oberen Einkommensschichten generiert werden. Diesem Ansatz stehen die negativen Anreizwirkungen eines hohen Steuerniveaus sowie die Interessen der liberal-konservativen Regierung entgegen.<\/p>\n
Damit deutet vieles auf neue Kosten f\u00fcr den deutschen Steuerzahler hin. Es sei denn, dieser ahnt die neuen Risiken und misstraut dem Finanzsystem. Dann w\u00fcrden die deutschen Sparer in mehr Konsum bzw. in Sachwerte getrieben. Die Konstanz des Konsums w\u00e4hrend der Krise sowie der in Deutschland einsetzende Anstieg der Immobilienpreise k\u00f6nnten in diese Richtung deuten. Diese Entwicklung h\u00e4tte eine Licht- und eine Schattenseite. Einerseits w\u00fcrde der kommende Aufschwung ohne staatliche Intervention getragen. Doch k\u00f6nnte einem\u00c2\u00a0 Immobilienboom eine Bilanzrezession japanischen Musters folgen.<\/p>\n
Deshalb bleibt nur eine Alternative: Die globale R\u00fcckkehr zu Haftungsprinzipien, stabilit\u00e4tsorientierter Geld- und Finanzpolitik sowie zu mehr Konstanz in der Wirtschaftspolitik. Bleibt diese aber in anderen L\u00e4ndern aus, dann k\u00f6nnte f\u00fcr Deutschland die einseitige R\u00fcckkehr zu soliden Staatsfinanzen neue internationale Kreditausf\u00e4lle nach sich ziehen. Die j\u00fcngsten Konsolidierungsbem\u00fchungen unserer Regierung sollten deshalb nicht nur im Lichte nationaler oder europ\u00e4ischer Ausgabendisziplin, sondern auch im Kontext internationaler Kreditrisiken diskutiert werden.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
Makro\u00f6konomische Modelle zur intertemporalen Optimierung gehen von einem Wohlfahrtsgewinn beider L\u00e4nder aus. Der Kapital- und G\u00fcterexporteur spart f\u00fcr die Zukunft. Der Konsumverzicht von heute erm\u00f6glicht … <\/p>\n