{"id":4638,"date":"2010-11-10T08:54:36","date_gmt":"2010-11-10T07:54:36","guid":{"rendered":"http:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=4638"},"modified":"2010-11-10T08:54:36","modified_gmt":"2010-11-10T07:54:36","slug":"kompetitive-zinssenkungen-im-waehrungskrieg","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/wirtschaftlichefreiheit.de\/wordpress\/?p=4638","title":{"rendered":"Kompetitive Zinssenkungen im W\u00e4hrungskrieg"},"content":{"rendered":"

Dem Jubel um die erfolgreiche globale Kooperation beim geldpolitischen Krisenmanagement folgt die Sorge um kompetitive Abwertungen. Der brasilianische Finanzminister Mantega hat Angst vor dem W\u00e4hrungskrieg ausgel\u00f6st, dem ein Handelskrieg folgen k\u00f6nnte. Weltweit flackern Konfliktherde um die W\u00e4hrungsparit\u00e4ten auf. China wird beschuldigt seine W\u00e4hrung merkantilistisch unterbewertet zu halten. Japan und die Schweiz intervenieren in den Devisenm\u00e4rkten, um Exporte zu sichern. Thailand und Brasilien experimentieren mit Kapitalverkehrskontrollen, um Aufwertungsdruck einzud\u00e4mmen. Deutschland, China und Brasilien kritisieren die Geldpolitik der USA als Ursache der bedrohlichen Turbulenzen.<\/p>\n

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Das Schlachtfeld der W\u00e4hrungskriegs liegt auf drei Ebenen: Der Geldpolitik in den USA, der nominalen Wechselkursstabilisierung an der Peripherie des Weltw\u00e4hrungssystems sowie dem Management von \u00dcberschussliquidit\u00e4t in L\u00e4ndern mit und ohne feste Wechselkursbindungen. Der Kern des Problems liegt in den USA als dem Zentrum des Weltw\u00e4hrungssystems. Trotz konjunktureller Erholung hat sich Zentralbankpr\u00e4sident Bernanke zu einer neuen Runde quantitativer Lockerung entschlossen. W\u00e4hrend die Auswirkungen der erneuten Liquidit\u00e4tsschwemme auf die USA noch ungewiss sind, sieht sich der Rest der Welt mit den Folgen konfrontiert. Auf die Tsunami der Carry Trades kann mit drei Politikoptionen reagiert werden, die alle fr\u00fcher oder sp\u00e4ter zu kompetitiven Zinssenkungen und in die globale Liquidit\u00e4tsfalle f\u00fchren.<\/p>\n

Politikoption Nr. 1 ist es \u2013 wie die baltischen Staaten vor der j\u00fcngsten Krise oder die ostasiatischen Tigerstaaten vor der Asienkrise \u2013 nominale Wechselkursbindungen beizubehalten und die resultierende monet\u00e4re Expansion hinzunehmen. Bei niedrigen Zinsen im Leitw\u00e4hrungsland kommt es zum Anschwellen der Devisenreserven an der Peripherie. Das Zinsniveau des Leitw\u00e4hrungslandes wird importiert. Die Folgen niedriger Zinsen in L\u00e4ndern mit hohen Wachstumsraten sind bekannt: Ungez\u00fcgeltes Wachstum, \u00dcberinvestition, steigende Lohnst\u00fcckkosten, Aktien- und Immobilienbooms. Wachsende Leistungsbilanzdefizite und steigende Auslandsverschuldung fragiler Finanzsektoren sind die Vorboten der Krise.<\/p>\n

Nicht zuletzt aus diesem Grund hat der IWF die ostasiatischen Krisenopfer zu flexiblen Wechselkursen als Politikoption Nr. 2 gedr\u00e4ngt. Flexible Wechselkurse, wie sie beispielsweise in Korea, Japan oder Brasilien praktiziert werden, sollen spekulative Kapitalzufl\u00fcsse verhindern, da der Staat den Anlegern keine Absicherung des Wechselkursrisikos gew\u00e4hrt. In Zeiten niedriger Zinsen in den gro\u00dfen Finanzm\u00e4rkten wird jedoch das Gegenteil erreicht: Signalisiert das Federal Reserve System eine nachhaltige Zinssenkung und gleichzeitig die L\u00e4nder an der Dollar-Peripherie flexible Wechselkurse, dann wird risikolosen Wetten T\u00fcr und Tor ge\u00f6ffnet.<\/p>\n

W\u00fcrde beispielsweise China morgen \u2013 wie weithin begehrt \u2013 den Yuan flexibilisieren, w\u00e4re \u2013 wie beim japanischen Yen nach dem Plaza-Abkommen \u2013 eine drastische Aufwertung zu erwarten. Als Plaza den Finanzm\u00e4rkten eine international koordinierte Abwertung des Dollars signalisierte, betrug die Yenaufwertung immerhin stattliche 50%. Da starke Aufwertungen das Wachstum bremsen, kommt es fr\u00fcher oder sp\u00e4ter wieder zu diskretion\u00e4ren Interventionen, die die Devisenreserven weiter wachsen lassen. Deshalb h\u00e4ufen im Umfeld globaler \u00dcberschussliquidit\u00e4t L\u00e4nder mit grunds\u00e4tzlich flexiblen Wechselkursen tendenziell mehr Devisenreserven an als L\u00e4nder mit glaubw\u00fcrdig festen Wechselkursen. Als Alternative zur Intervention k\u00f6nnen die Zentralbanken wie lange Zeit die Bank of Japan \u2013 und vielleicht auch die EZB? \u2013 direkt die Zinsen senken, um die spekulativen Kapitalzufl\u00fcsse auszubremsen. Bei persistenten Aufwertungserwartungen kann das Zinsniveau sogar unter das des Leitw\u00e4hrungslandes fallen. Wieder steigt die Gefahr von Inflationsdruck bzw. von allerlei Blasen.<\/p>\n

Dies f\u00fchrt zu Politikoption Nr. 3: der festen oder diskretion\u00e4ren Stabilisierung des Wechselkurses in Kombination mit Sterilisierungsoperationen, die die inl\u00e4ndische \u00dcberschussliquidit\u00e4t eind\u00e4mmen sollen (L\u00f6ffler, Schnabl<\/em> und Schobert<\/em>, 2010). Beispielsweise verzeichnet die Zentralbankbilanz der Peoples Bank of China nicht nur auf der Habenseite einen drastischen Anstieg der Devisenreserven. Auf der Sollseite ist ein deutlicher Anstieg der emittierten Zentralbankbonds und der Mindestreserven als wichtigste Sterilisierungsinstrumente zu beobachten. Die Absorption von \u00dcberschussliquidit\u00e4t kann nicht zu Marktzinsen erfolgen, da sonst zus\u00e4tzliche spekulative Kapitalzufl\u00fcsse angezogen w\u00fcrden. Sie erfolgt in fragmentierten und staatlich regulierten Finanzm\u00e4rkten in der Regel unter dem Marktzins (also nicht marktbasiert). Im Ergebnis wird z.B. in China das Zinsniveau niedrig gehalten, obwohl die Kapitalnachfrage bei rasantem Wirtschaftswachstum sehr hoch ist.<\/p>\n

Die resultierende \u00dcberschussnachfrage nach Kapital schafft eine immense industriepolitische Man\u00f6vriermasse, da der Staat \u00fcber ein staatlich gelenktes Bankensystem entscheidet, welchen Unternehmen g\u00fcnstige Kredite zugeteilt werden (und welchen nicht). Statt monet\u00e4ren Blasen entstehen reale Blasen. In China liegt die politische Pr\u00e4ferenz bei der Kapitalallokation beim Exportsektor (Schnabl<\/em>, 2010). Im vielen rohstoffexportierenden L\u00e4ndern, die bei Abwertungsdruck auf den Dollar von steigenden Rohstoffpreisen profitieren, erstellen Herrschereliten industriepolitische Wunschzettel. In Russland profitieren die Milit\u00e4r- und Pharmaindustrie, in Dubai der Turm- und Inselbau, in Venezuela die Landwirtschaft. Kurz: w\u00e4hrend nach den schmerzhaften Erfahrungen der j\u00fcngsten Finanzkrise die Finanz- und Verm\u00f6gensm\u00e4rkte argw\u00f6hnisch be\u00e4ugt und kontrolliert werden, entstehen \u00dcberkapazit\u00e4ten in den realen Sektoren vieler Volkswirtschaften.<\/p>\n

Abbildung: Kompetitive Zinssenkungen<\/strong><\/p>\n

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\n– Zum Verg\u00f6\u00dfern bitte auf die Grafik klicken – <\/small><\/p>\n

Quelle: IWF<\/strong><\/small><\/p>\n

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Da es wenig wahrscheinlich ist, dass die von den Sterilisierungsoperationen ausgehende zentrale Lenkung von Ressourcen nachhaltig ist, d\u00fcrften fr\u00fcher oder sp\u00e4ter Korrekturen anstehen. Im Verlauf dieser Krisen d\u00fcrfte die heute durch Sterilisierung absorbierte Liquidit\u00e4t zur Stabilisierung der Finanzsektoren in Form von \u201eEnt-Sterilisierung\u201c wieder freigesetzt werden. Dies k\u00e4me einer weiteren Welle der monet\u00e4ren Lockerung gleich.<\/p>\n

Im Ergebnis wird sich deshalb der seit Beginn der 80er Jahre bestehende Trend kompetitiver Zinssenkungen fortsetzen, der das Zinsniveau in den gro\u00dfen Industriel\u00e4ndern bereits gegen Null getrieben hat (siehe Abbildung): Die Zinssenkungen in den USA treiben in den aufstrebenden Volkswirtschaften die Devisenreserven nach oben. Die ausl\u00e4ndischen K\u00e4ufe von US-Staatsanleihen dr\u00fccken die langfristigen Zinsen in den USA, was geringere Inflationserwartungen suggeriert und eine neue Runde monet\u00e4rer Lockerung durch das Federal Reserve System rechtfertigt. Eine Verankerung des Zinsniveaus bei Null ist jedoch nur so lange m\u00f6glich, so lange sich die zus\u00e4tzliche Liquidit\u00e4t wie in der j\u00fcngeren Vergangenheit nicht in steigenden G\u00fctermarktpreisen, sondern in steigenden Verm\u00f6genspreisen niederschl\u00e4gt. Erst wenn die Konsumentenpreisinflation steigt, werden sich die Zentralbanken gezwungen sehen, den Zins anzuheben. Dann w\u00fcrden die globalen realen Verzerrungen aufgedeckt, die durch die kompetitiven Zinssenkungen seit Beginn der 80er Jahre entstanden sind.<\/p>\n

Literatur:<\/strong><\/p>\n

Schnabl, Gunther<\/em>, 2010: The Role of the Chinese Dollar Peg for Macroeconomic Stability in China and the World. Working Papers on Global Financial Markets 13.
\nL\u00f6ffler, Axel \/ Schnabl, Gunther \/ Schobert, Franziska<\/em>, 2010: Inflation Targeting by Debtor Central Banks in Emerging Market Economies. CESifo Working Paper 3138.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Dem Jubel um die erfolgreiche globale Kooperation beim geldpolitischen Krisenmanagement folgt die Sorge um kompetitive Abwertungen. Der brasilianische Finanzminister Mantega hat Angst vor dem W\u00e4hrungskrieg … <\/p>\n

\u201eKompetitive Zinssenkungen im W\u00e4hrungskrieg\u201c <\/span>weiterlesen<\/a><\/p>\n

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