Markiert der Fall Hochtief erst den Anfang? Geraten demn\u00e4chst weitere deutsche Unternehmen in das Visier ausl\u00e4ndischer Investoren, die auf Schn\u00e4ppchenjagd im internationalen \u00dcbernahmegesch\u00e4ft sind? Vermutlich ja \u2013 aber warum?<\/p>\n
<\/p>\n
Die Unternehmensf\u00fchrung von Hochtief sieht das vergleichsweise laxe deutsche \u00dcbernahmerecht als Kern des Problems und mahnt entsprechende Gesetzes\u00e4nderungen an. Die Landesregierung Nordrhein-Westfalens z\u00f6gert noch, ob sie dazu eine Bunderatsinitiative starten soll. Vom Bundeswirtschaftsminister\u00c2\u00a0 und von der Bundeskanzlerin gibt es jedoch klare Signale, keine \u201eLex Hochtief\u201c auf den Weg bringen zu wollen \u2013 und das ist gut so.<\/p>\n
Denn deutsche Unternehmen k\u00f6nnen selbst einiges daf\u00fcr tun, sich vor internationalen Firmenj\u00e4gern zu sch\u00fctzen. Der wesentliche Grund f\u00fcr das starke Interesse der Investoren liegt nicht beim \u00dcbernahmerecht, sondern bei den Aussichten, mit der Zerlegung des Kaufobjekts in seine Einzelteile hohe Weiterverkaufserl\u00f6se erzielen zu k\u00f6nnen. Nur so kann ein Konzern wie ACS, dessen eigene finanzielle Lage alles andere als rosig ist, gen\u00fcgend Kapital mobilisieren, um ein Unternehmen wie Hochtief \u00fcberhaupt angreifen zu k\u00f6nnen. Es geht also um die stillen Reserven, die sich im B\u00f6rsenwert von Hochtief nur unvollkommen niederschlagen und die f\u00fcr ACS und die dahinter stehenden Investoren so verlockend sind.<\/p>\n
In der \u00d6ffentlichkeit wird bereits dar\u00fcber spekuliert, welche Unternehmen die n\u00e4chsten Opfer feindlicher \u00dcbernahmen sein k\u00f6nnten. Potentielle Kandidaten werden vor allem dort ausgemacht, wo hohe stille Reserven vermutet werden, und die scheinen in Deutschland im Vergleich zu anderen L\u00e4ndern besonders ausgepr\u00e4gt zu sein.<\/p>\n
In gewissem Umfang sind solche Reserven durchaus sinnvoll, um die Resilienz gegen externe Schocks zu erh\u00f6hen. Vielerorts scheinen sie aber deutlich dar\u00fcber hinaus zu gehen. Urs\u00e4chlich daf\u00fcr ist das traditionelle Modell der \u201eDeutschland-AG\u201c mit seiner starken Rolle der Hausbanken und der vergleichsweise geringen Rolle der B\u00f6rsenkapitalisierung. Denn Unternehmen, die sich mit Bankkrediten und nicht mit Aktienemissionen finanzieren, m\u00fcssen keine feindliche \u00dcbernahme bef\u00fcrchten. Vermutlich strahlen solche traditionellen Verhaltensmuster als Pfadabh\u00e4ngigkeit auch auf jene deutschen Unternehmen aus, die an der B\u00f6rse gelistet sind<\/p>\n
Dennoch ist es\u00c2\u00a0 ist es nicht leicht zu erkl\u00e4ren, weshalb die stillen Reserven eines b\u00f6rsennotierten Unternehmens Firmenj\u00e4ger anlocken. Denn nach der Theorie der effizienten Finanzm\u00e4rkte sollten die Informationen dar\u00fcber, dass es stille Reserven gibt, im Prinzip ja auch allen anderen B\u00f6rsenteilnehmern zug\u00e4nglich sein. Dann m\u00fcssten sich diese Informationen auch ohne \u00dcbernahmekampf im B\u00f6rsenwert niederschlagen, wodurch das betreffende Unternehmen uninteressant f\u00fcr feindliche \u00dcbernahmen w\u00fcrde.<\/p>\n
Daf\u00fcr, dass stille Reserven nur unvollkommen im B\u00f6rsenwert abgebildet werden, gibt es zwei m\u00f6gliche Erkl\u00e4rungen: Erstens k\u00f6nnten die Firmenj\u00e4ger \u00fcber ein branchenspezifisches Wissen verf\u00fcgen, das breiteren Investorenkreisen fehlt. Sie w\u00e4ren also in der Lage, Reserven zu erkennen, die anderen verborgen bleiben. Ein Indiz daf\u00fcr ist, dass sich die Investoren bei ihrem Hochtief-Angriff\u00c2\u00a0 auf ACS st\u00fctzen, da das Unternehmen ebenfalls aus der Baubranche kommt und deshalb das n\u00f6tige branchenspezifische Wissen hat.<\/p>\n
Zweitens k\u00f6nnte der B\u00f6rse das Vertrauen fehlen, dass das derzeitige Management tats\u00e4chlich willens und\/oder in der Lage ist, die Anteilseigner an den stillen Reserven teilhaben zu lassen. Dann br\u00e4uchte es einen externen Angreifer, der mit der feindlichen \u00dcbernahme das Management attackiert und es dadurch schafft, Umorganisationen umzusetzen, gegen die sich das alte Management vehement gewehrt h\u00e4tte. Die aktuellen (aber wohl zu sp\u00e4ten) Bem\u00fchungen des Hochtief-Managements, mit der Ank\u00fcndigung von Teilverk\u00e4ufen und anderen Ma\u00dfnahmen eine Mobilisierung der stillen Reserven in Aussicht zu stellen und durch die damit induzierte Erh\u00f6hung des B\u00f6rsenkurses den Angriff von ACS doch noch abzuwehren, liefern Indizien f\u00fcr die zweite Erkl\u00e4rung. Vermutlich ist an beiden\u00c2\u00a0 Erkl\u00e4rungen etwas dran.<\/p>\n
Im Zentrum der Debatte stehen allerdings nicht die stillen Reserven deutscher Unternehmen, sondern das deutsche \u00dcbernahmerecht, das feindliche \u00dcbernahmen vermeintlich zu leicht mache. Nach dem im Jahre 2002 in Kraft getretenen Wertpapier- und \u00dcbernahmegesetz\u00c2\u00a0 m\u00fcssen Aufk\u00e4ufer ein Pflichtangebot an alle Aktion\u00e4re abgeben, wenn sie 30 Prozent der Aktien des zu \u00fcbernehmenden Unternehmens erworben haben. Dabei m\u00fcssen sie mindestens den Kurswert aus dem gewichteten Durchschnitt der vergangenen drei Monate bieten.\u00c2\u00a0 Dies ist in aller Regel unattraktiv f\u00fcr die Aktion\u00e4re, da es bei Bekanntwerden der \u00dcbernahmepl\u00e4ne meist zu Kursgewinnen kommt, die den aktuellen Aktienkurs \u00fcber den Kurs des Pflichtangebots treiben.<\/p>\n
Diesen Punkt hat der ACS jetzt erreicht. Er hat fast 30 Prozent der Aktien von Hochtief erworben und bei der BaFin eine \u00dcbernahmeofferte eingereicht,\u00c2\u00a0 nach der f\u00fcnf Hochtief-Anteile f\u00fcr acht ACS-Anteile eingetauscht werden k\u00f6nnen. Zu aktuellen Kursen entspricht das einem Preis von rund 56 Euro pro Hochtief-Aktie, w\u00e4hrend das Papier derzeit mit \u00fcber 60 Euro an der B\u00f6rse gehandelt wird.<\/p>\n
Nicht \u00fcberall w\u00e4re ACS so g\u00fcnstig davongekommen. Nach britischem \u00dcbernahmerecht beispielsweise muss das Pflichtangebot nach \u00dcberschreiten der 30-Prozent H\u00fcrde mindestens so hoch sein wie der h\u00f6chste Aktienpreis, den der Erwerber in den vergangenen zw\u00f6lf Monaten gezahlt hat. Au\u00dferdem m\u00fcssen laufend neue Pflichtangebote offeriert werden, w\u00e4hrend der Anteil weiter von 30 Prozent auf 50 Prozent aufgestockt wird.<\/p>\n
Deutlich energischer geht es in anderen L\u00e4ndern bei ausl\u00e4ndischen \u00dcbernahmeversuchen zu. Entsprechende Erfahrungen machte Siemens, als es vor einigen Jahren\u00c2\u00a0 das Turbinengesch\u00e4ft von Alstom\u00c2\u00a0 \u00fcbernehmen wollte und die franz\u00f6sische Regierung daraufhin die Verstaatlichung des gesamten Alstom-Konzerns ank\u00fcndigte. Und im Heimatland von ACS wurde von der dortigen Regierung eine Gesetzes\u00e4nderung ins Auge gefasst, um die \u00dcbernahme des spanischen Energieversorgers Endesa durch EON zu verhindern. Auf Druck der EU-Kommission wurden zwar weder die franz\u00f6sische noch die spanische Drohung in die Tat umgesetzt, aber sie reichten aus, die geplanten \u00dcbernahmen so lange zu verz\u00f6gern, bis sie sich aus betriebswirtschaftlichen Gr\u00fcnden von selbst erledigt hatten.<\/p>\n
Wem w\u00fcrde eine Versch\u00e4rfung des deutschen \u00dcbernahmerechts n\u00fctzen? Den Aktion\u00e4ren von potentiellen \u00dcbernahmeopfern wohl kaum, denn seit Bekanntwerden der \u00dcbernahmepl\u00e4ne von ACS im vergangenen September hat die Aktie von Hochtief (wie es in solchen F\u00e4llen nicht ungew\u00f6hnlich ist) um mehr als zehn Prozent zugelegt. Je h\u00f6here rechtliche H\u00fcrden f\u00fcr Unternehmensk\u00e4ufe errichtet w\u00fcrden, desto seltener w\u00fcrde es die Chance auf solche \u00dcbernahmepr\u00e4mien geben. Den Besch\u00e4ftigten von Hochtief, die derzeit gegen den ACS-Angriff und f\u00fcr R\u00fcckendeckung durch den Gesetzgeber auf die Stra\u00dfe gehen, w\u00fcrde ein restriktiveres \u00dcbernahmerecht auch nichts bringen, denn eine Integration in den ACS-Konzern oder ein lukrativer Weiterverkauf einzelner Unternehmensteile macht betriebswirtschaftlich nur Sinn, wenn nach wie vor Wertsch\u00f6pfung erzielt wird. Ein Kahlschlag bei den inl\u00e4ndischen Arbeitspl\u00e4tzen w\u00e4re also nicht im Interesse von ACS.<\/p>\n
Negativ betroffen w\u00e4re vor allem\u00c2\u00a0 das derzeitige Management von Hochtief, das sich bei erfolgreicher \u00dcbernahme dem ACS-Management unterordnen m\u00fcsste oder ausgetauscht w\u00fcrde. Dies w\u00e4re im Einzelfall sicherlich schmerzlich, konstituiert aber kein Schutzbed\u00fcrfnis, f\u00fcr das eine \u00c4nderung des deutschen \u00dcbernahmerechts angezeigt w\u00e4re.<\/p>\n
Anstatt nach dem Gesetzgeber zu rufen, der Schutzw\u00e4lle errichtet gegen die Pl\u00fcnderung der Reserven durch feindliche Unternehmensaufk\u00e4ufer, sollte besser die traditionelle Strategie deutscher Unternehmen, sich heimliche Polster zuzulegen, auf den Pr\u00fcfstand gestellt werden. Allzu hohe stille Reserven verhelfen in erster Linie dem Management zu einem ruhigen Leben \u2013 zumindest so lange, wie sie keine Schn\u00e4ppchenj\u00e4ger auf den Plan rufen. F\u00fcr die Mitarbeiter dagegen und letztlich auch f\u00fcr die gesamte Volkswirtschaft k\u00f6nnen stille Reserven gleichbedeutend sein mit unterlassenen Investitionen, d. h. mit niedrigerem internen Wachstum und weniger Arbeitspl\u00e4tzen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
Markiert der Fall Hochtief erst den Anfang? Geraten demn\u00e4chst weitere deutsche Unternehmen in das Visier ausl\u00e4ndischer Investoren, die auf Schn\u00e4ppchenjagd im internationalen \u00dcbernahmegesch\u00e4ft sind? Vermutlich … <\/p>\n