![\"Leistungsbilanzsalden\"](\"\/wordpress\/bilder\/LB.png\" "\\"Leistungsbilanzsalden\\"")
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Nach dem zweiten Weltkrieg wurden die Finanzbeziehungen zwischen den europ\u00e4ischen L\u00e4ndern im Rahmen des Bretton-Woods-Systems geregelt. Das rigide Festkurssystem, das zur Wiederbelebung des internationalen Handels beitragen sollte, umfasste bereits einen Kreditmechanismus, der \u2013 bei hohen privaten Kapitalverkehrsbarrieren \u2013 die tempor\u00e4re \u00f6ffentliche Finanzierung von Leistungsbilanzdefiziten sicherstellen sollte. Da der Festkurs die Geldpolitiken in Gleichlauf brachte, d\u00fcrften Divergenzen bei Preissteigerungen und Leistungsbilanzsalden im Wesentlichen durch unterschiedliche Fiskal- und Lohnpolitiken bewirkt worden sein.<\/p>\n
Durch Kreditaufnahme beim W\u00e4hrungsfond konnten L\u00e4nder mit Leistungsbilanzdefiziten (und Abwertungsdruck auf die inl\u00e4ndische W\u00e4hrung) eine restriktive Geldpolitik (und\/oder Fiskalpolitik) vertagen, zu der sie durch die Pflicht zur Wechselkursstabilisierung gezwungen worden w\u00e4ren. Das IWF-Kreditsystem hatte drei Kontrollmechanismen, die eine \u00fcberm\u00e4\u00dfige Kreditaufnahme verhinderten: Eine mengenm\u00e4\u00dfige Kreditobergrenze in Relation zur eingezahlten Quote, eine zeitliche Beschr\u00e4nkung der Kreditvergabe auf in der Regel 18 bis 60 Monate sowie Kontrollen hinsichtlich der Haushaltsdefizite der Kreditnehmerl\u00e4nder. Bei langfristigen Leistungsbilanzdefiziten war eine Abwertung der W\u00e4hrung basierend auf Zustimmung der IWF-Partnerl\u00e4nder als Sicherheitsventil vorgesehen.<\/p>\n
Nach dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems und ersten bilateralen Wechselkursstabilisierungsversuchen in Europa brachten Helmut Schmidt und Valery Gisacrd D\u2019Estaing das Europ\u00e4ische W\u00e4hrungssystem (EWS) auf den Weg. Es vereinte L\u00e4nder mit unterschiedlichen Leistungsbilanzsalden sowie unterschiedlichen Pr\u00e4ferenzen hinsichtlich Geldwertstabilit\u00e4t und \u00f6ffentlicher Haushaltsf\u00fchrung. Auch wenn die Inflations- und Wechselkursrisiken in Schwachw\u00e4hrungsl\u00e4ndern die Kapitalimporte aus Hartw\u00e4hrungsl\u00e4ndern im Zaum hielten, hatten in den 70er Jahren die internationale Kapitalmobilit\u00e4t \u2013 und damit potentielle Leistungsbilanzdivergenzen \u2013in Europa zugenommen.<\/p>\n
Der aufgrund der weiterhin stark unterschiedlichen geld- und finanzpolitischen Philosophien zu erwartenden Divergenz von Leistungsbilanzsalden wurde mit einem Kreditmechanismus begegnet, dem klare Grenzen hinsichtlich des Finanzierungszeitraums (Very Short-Term Financing Mechanism: 45 Tage ab Monatsende, unter bestimmten Bedingungen maximal drei Monate), des Finanzierungsvolumens (Short-Term Monetary Support: 14 Mrd. ECU) sowie der Konditionen (Medium-Term Financial Assistance: 11 Mrd. ECU, wenn das Schicksal des gemeinsamen Marktes auf dem Spiel stand) gesetzt waren. Das EWS erlaubte zahlreiche Anpassungen der Leitkurse, Eintritte, Ausritte und nach dem extremen Stress der EWS-Krise sogar eine Ausweitung der Bandbreiten von \u00c2\u00b12,25% auf gro\u00dfz\u00fcgige \u00c2\u00b115%.<\/p>\n
Mit der Europ\u00e4ischen W\u00e4hrungsunion (EWU) wurde der geldpolitische Kurs der Mitglieder vereinheitlicht und damit geldpolitische Heterogenit\u00e4t und Wechselkursrisiken als Hindernisse f\u00fcr intra-EWU-Kapitalfl\u00fcsse eliminiert. Doch die Divergenz bei den Finanz- und Lohnpolitiken bestand fort. W\u00e4hrend Deutschland sich seit der Jahrtausendwende in Lohnzur\u00fcckhaltungen \u00fcbte und um eine fiskalpolitische Konsolidierung rang, stieg im S\u00fcden der Union die \u00f6ffentliche und private Verschuldung deutlich an (Schnabl und Zemanek 2011). N\u00f6rdliche \u00f6ffentliche und private Austerit\u00e4t gepaart mit s\u00fcdlicher \u00f6ffentlicher und privater Konsumhingabe trieb die Divergenz der Leistungsbilanzsalden. Der Stabilit\u00e4ts- und Wachstumspakt konnte nicht die Konvergenz in der Finanzpolitiken sicherstellen. Im deutlichen Gegensatz zum EWS war in der EWU kein \u00f6ffentlicher Kreditmechanismus f\u00fcr Leistungsbilanzdefizite vorgesehen. Stattdessen agierten insbesondere private und halb\u00f6ffentliche deutsche Finanzinstitute – getrieben von global exzessiv niedrigen Zinsen – als Finanzintermedi\u00e4re. Diese finanzierten persistente und sich vergr\u00f6\u00dfernde Leistungsbilanzungleichgewichte.<\/p>\n
Die US-Hypothekenmarkt-Krise leitete die Offenlegung der Schw\u00e4chen der W\u00e4hrungsunion ein. Mit der drohenden Zahlungsunf\u00e4higkeit von Griechenland, Irland, Portugal und Spanien mussten nun unter extremen Zeitdruck neue Kreditmechanismen geschaffen bzw. erkannt werden. Zum einen wurden von der Politik Rettungspakete (EFSF, IWF und multilaterale Vereinbarungen unter Koordination der Europ\u00e4ischen Kommission) geschn\u00fcrt, deren Finanzierung sich in den Staatshaushalten niederschl\u00e4gt (so bald sie zum tragen kommen). Zum anderen ist eine \u00f6ffentliche quasi-Kreditvergabe \u00fcber das TARGET2-System entstanden, das eine Finanzierung von Leistungsbilanzdefiziten (und privater Kapitalflucht) \u00fcber die Europ\u00e4ische Zentralbank erm\u00f6glicht (Sinn und Wollmersh\u00e4user 2011).<\/p>\n
Den neuen Kreditmechanismen fehlen wichtige Schranken ihrer Vorg\u00e4nger. Erstens, scheint das Finanzierungsvolumen unbeschr\u00e4nkt. Solange Banken in Krisenl\u00e4ndern akzeptierbare Sicherheiten haben, gibt es in den TARGET2-Salden keine Obergrenze f\u00fcr den Aufbau von Defiziten in den nationalen Zentralbankbilanzen (Abad et al. 2011). Die fiskalischen Kreditmechanismen sind zwar in der Summe beschr\u00e4nkt, doch werden diese in neuen Krisenrunden nach oben angepasst. Zweitens, gibt es keine ernsthaften zeitlichen Beschr\u00e4nkungen f\u00fcr die Kreditvergabe. Diese sind bei TARGET2 nicht existent und bei dem j\u00fcngsten Rettungspaket f\u00fcr Griechenland auf fast unbestimmte Zeit verschoben. Drittens wird in dem europ\u00e4ischen Prestigeprojekt Euro eine Anpassung des Wechselkurses in Form eines Euroaustritts politisch ausgeschlossen. Viertens l\u00e4sst die von den Finanzm\u00e4rkten getriebene Hast beim Schn\u00fcren der Rettungspakete die Glaubhaftigkeit der Konditionalit\u00e4t bei der Kreditvergabe schwinden.<\/p>\n
Bleibt die Frage, ob ein versch\u00e4rfter Stabilit\u00e4ts- und Wachstumspakt in Zukunft eine Konvergenz der Finanzpolitiken bewirken und damit eine Divergenz der Leistungsbilanzen verhindern kann. Dies w\u00fcrde die direkte Kontrolle der \u00f6ffentlichen Haushalte der Schuldenl\u00e4nder – am besten durch die Gl\u00e4ubigerl\u00e4nder – voraussetzen. Da diese L\u00f6sung innerhalb eines vereinten Europas politisch nicht opportun erscheint, d\u00fcrften die hastig geschaffenen oder \u00fcberraschend entstandenen Kreditmechanismen auch in Zukunft f\u00fcr die Finanzierung von Leistungsbilanzdefizite von gro\u00dfer Bedeutung sein. Dies kommt einem Einstieg in eine (intransparente) Fiskal- und Transferunion gleich, die keine institutionalisierten Beschr\u00e4nkungen der Defizite der Nationalstaaten kennt.<\/p>\n
Literatur:<\/strong><\/p>\n Abad, Jos\u00c3\u00a9\/ Axel L\u00f6ffler und Holger Zemanek<\/em> (2011): TARGET2 Unlimited: Monetary Policy Implications of Asymmetric Liquidity Management within the Euro Area, CEPS Policy Brief, No 248.<\/p>\n Schnabl, Gunther und Holger Zemanek<\/em> (2011): Inter-temporal Savings, Current Account Trends and Asymmetric Shocks in a Heterogeneous European Monetary Union. Intereconomics 46 (3), 153-160.<\/p>\n Sinn, Hans-Werner und Timo Wollmersh\u00e4user<\/em> (2011): Target Loans, Current Account Balances and Capital Flows: The ECB\u2019s Rescue, CESifo Working Paper 3500, CESifo, Munich.<\/p>\n Hinweis:<\/strong> Jose Abad und Axel L\u00f6ffler sind wissenschaftliche Mitarbeiter am Institut f\u00fcr Wirtschaftspolitik<\/a> der Universit\u00e4t Leipzig<\/a>.<\/p>\n <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Der j\u00fcngste Euro-Rettungsgipfel hat kaum neue Dimensionen in der europ\u00e4ischen Schuldenkrise er\u00f6ffnet: Ein wenig Umstrukturierung, ein wenig Bailout, ein wenig Vergemeinschaftung und ein wenig Beteiligung … <\/p>\n