\u201eEs reicht nicht aus, dass man Geld nicht selbst schaffen kann. Man muss auch daf\u00fcr Sorge tragen, dass man das Geld anderer nicht ausgeben darf.\u201c (Norbert Berthold, 1997)<\/em><\/p><\/blockquote>\n Das Endspiel hat begonnen. Die Tage des Euro sind gez\u00e4hlt. Der Zerfall der EWU steht unmittelbar bevor. Diese Meinung ist weit verbreitet, fast \u00fcberall in Europa. Panik greift um sich. Die Politik versucht mal wieder, kritische Stimmen mundtot zu machen. Aber Vorsicht! So schnell kommt die Eurokalypse nicht. Noch sind nicht alle fiskalischen Tr\u00fcmpfe ausgespielt. Es wird noch eine Weile dauern, bis Deutschland pleite ist. Auch die EZB hat noch einige \u201eDicke Berthas\u201c im monet\u00e4ren Arsenal. Eine Hyperinflation in Europa entsteht nicht von heute auf morgen. Die Politik hat also noch ein wenig Zeit, eines der waghalsigsten w\u00e4hrungspolitischen Experimente fortzuf\u00fchren. Vielleicht gelingt es ihr doch noch, auf den Pfad der Tugend zur\u00fcckzukehren. Es w\u00e4re uns allen zu w\u00fcnschen.<\/p>\n <\/p>\n Zur\u00fcck nach Maastricht!<\/strong><\/p>\n Eine breite Mehrheit der Europ\u00e4er beharrt weiter auf nationaler Souver\u00e4nit\u00e4t. Das hat sich seit der Einf\u00fchrung des Euro nicht ge\u00e4ndert. Wer in Europa eine gemeinsame W\u00e4hrung will, muss weiter mit einem \u201eGeld ohne Staat\u201c leben. Das macht das w\u00e4hrungspolitische Design kompliziert und fragil. Es funktioniert nur, wenn die Spielregeln klar sind und auch eingehalten werden. L\u00e4nder, die ihre Rechnungen nicht mehr zahlen (k\u00f6nnen), gehen ohne \u201eWenn und Aber\u201c pleite. Finanzielle Hilfen durch die Anderen sind nicht erlaubt. Die EZB paukt \u00fcberschuldete Staaten nicht heraus. Sie darf weder Hilfe an die Staaten leisten noch Banken unter die Arme greifen, damit sie zweifelhafte Staatspapiere aufkaufen.<\/p>\n Die bisherige Erfahrung in der EWU hat aber gezeigt, fiskalische Fouls sind die Regel. Der Stabilit\u00e4ts- und Wachstumspakt wurde nicht eingehalten, die \u201eNo Bail Out-Regel\u201c nach Ausbruch der Krise au\u00dfer Kraft gesetzt. Ein neuer \u201eFiskalpakt\u201c, der eine europ\u00e4ische Schuldenbremse vorsieht, soll es nun richten. Er ist allerdings genauso unglaubw\u00fcrdig wie der alte SWP. Die immer gr\u00f6\u00dferen Rettungsschirme zeigen, wir sind mitten in einer Haftungsgemeinschaft, von \u201eNo Bail Out\u201c keine Spur. Defizit-Regeln verhindern Pleiten nur, wenn Pleiten auch erlaubt sind. Die Politik hat sich aber festgelegt, die Insolvenz von Staaten unter allen Umst\u00e4nden zu verhindern. Das Gen der \u201eeurop\u00e4ischen Solidarit\u00e4t\u201c beg\u00fcnstigt diese Entwicklung.<\/p>\n Ein existentielles Problem ist die mangelhafte Finanzmarktordnung in der EWU. Banken sind Hauptfinanziers der Staaten. \u201eBasel I\u201c f\u00f6rderte diese Entwicklung. Die Bankgesch\u00e4fte sind mit viel zu wenig Eigenkapital unterlegt. Deshalb sind Banken nur bedingt in der Lage, auftretende Verluste zu tragen. Aber auch taumelnde Staaten k\u00f6nnen sie nicht mehr retten. Kommt es zur Pleite von Banken oder Staaten, droht die Katastrophe, weil l\u00e4nder\u00fcbergreifend volkswirtschaftliche Geldkreisl\u00e4ufe zerst\u00f6rt werden. Vorschl\u00e4ge, wie h\u00f6here Eigenkapitalanforderungen, zwangsweise Rekapitalisierung, bedingte Zwangswandelanleihen<\/a> (CoCos) und die Zerschlagung von Banken, liegen auf dem Tisch. Banken und Politik tun gegenw\u00e4rtig alles, sie zu verhindern.<\/p>\n Eine wichtige Spielregel, die im Vertrag von Maastricht angelegt ist, weist die Verantwortung f\u00fcr asymmetrische Schocks den Nationalstaaten zu. Die wirtschaftspolitischen Probleme d\u00fcrfen nicht in Br\u00fcssel, sie m\u00fcssen in Athen, Berlin, Madrid und Rom gel\u00f6st werden. Eine besondere Rolle kommt dabei der nationalen Lohn- und Tarifpolitik zu. Das erh\u00f6ht die Verantwortung der nationalen, regionalen und betrieblichen Tarifpartner f\u00fcr Wachstum und Besch\u00e4ftigung. Die Rettungsaktionen zeigen aber, dezentrale Verantwortung ist aus der Mode gekommen. Der Leviathan ist wieder auf dem Vormarsch. Zentrale staatliche L\u00f6sungen ersetzen dezentrale. Es spricht somit vieles daf\u00fcr, dass es ein \u201eZur\u00fcck nach Maastricht\u201c nicht geben wird.<\/p>\n Vorw\u00e4rts nach Europa?<\/strong><\/p>\n Das Drama um den Euro scheint allen Recht zu geben, die schon immer eine Politische Union forderten, um die EWU zu stabilisieren. F\u00fcr sie ist klar, eine W\u00e4hrung braucht ein zentrales Budget, um nicht zu explodieren. Ein solches Budget wirkt einerseits bei asymmetrischen Schocks wie eine Versicherung. Wirtschaftlich \u201egl\u00fccklichere\u201c L\u00e4nder greifen \u201eungl\u00fccklicheren\u201c tempor\u00e4r finanziell unter die Arme. Das System des \u201efiscal federalism\u201c in den USA f\u00e4llt in diese Kategorie. Zentrale Budgets sollen andererseits aber auch helfen, asymmetrische Trends umzukehren. Wirtschaftlich st\u00e4rkere L\u00e4nder unterst\u00fctzen schw\u00e4chere dauerhaft. Der deutsche L\u00e4nderfinanzausgleich ist ein solcher Fall, Regional- und Strukturpolitik sind ein anderer.<\/p>\n Es ist zweifellos richtig, divergente wirtschaftliche Entwicklungen in der Eurozone tragen mit zum gegenw\u00e4rtigen w\u00e4hrungspolitischen Schlamassel bei. Allerdings sind nicht asymmetrische Schocks, sondern asymmetrische Trends das eigentliche Problem. Die europ\u00e4ischen L\u00e4nder unterscheiden sich in strukturellen Faktoren, wie der Haushaltslage, der internationalen Wettbewerbsf\u00e4higkeit, dem wirtschaftlichen Wachstum und der Inflationsrate. Tempor\u00e4re finanzielle Hilfen der \u201eSt\u00e4rkeren\u201c mindern zwar die Zinslasten der hoch verschuldeten L\u00e4nder. Zum strukturellen Kern der wirtschaftlichen Schwierigkeiten dringen sie allerdings nicht vor. Im Gegenteil: Die Anreize zur Umkehr sinken, der Schlendrian setzt sich weiter fort.<\/p>\n Die (gr\u00fcne) Politik<\/a> fordert allerdings auch, mit dauerhaften finanziellen Transfers asymmetrische Trends umkehren. Das ist ein riskantes Man\u00f6ver. Die Anreizwirkungen sind eindeutig negativ. Bei Geber- und Nehmerl\u00e4nder sinken die Anreize, sich wirtschaftlich anzustrengen. Das Virus des \u201emoral hazard\u201c breitet sich aus. Die erhoffte konvergente wirtschaftliche Entwicklung tritt nicht ein. Ein abschreckendes Beispiel sind die Empf\u00e4ngerl\u00e4nder im deutschen L\u00e4nderfinanzausgleich. Trotz andauernder finanzieller Hilfe, kommen sie aus der wirtschaftlichen Misere nicht heraus. Und noch etwas sollte zu denken geben: In L\u00e4ndern mit \u00fcppigem Finanzausgleich weisen Nehmerl\u00e4nder die h\u00f6chste staatliche Verschuldung auf.<\/p>\n Eine Politische Union stabilisiert per se eine W\u00e4hrungsunion nicht. Das zeigt die Geschichte. Es kommt darauf an, wie sie ausgestaltet ist. Wenn sie, wie die amerikanische, einem wettbewerblichen F\u00f6deralismus<\/a> folgt, sind die Erfolgschancen gr\u00f6\u00dfer. Die L\u00e4nder sind f\u00fcr sich selbst verantwortlich. Amerikanische Bundesstaaten k\u00f6nnen pleitegehen, ohne dass der Dollar in eine Krise ger\u00e4t. Die Sanktion der Kapitalm\u00e4rkte stabilisiert die US-W\u00e4hrungsunion<\/a>. Entscheidet man sich allerdings f\u00fcr einen kooperativen F\u00f6deralismus, sind die Erfolgschancen einer W\u00e4hrungsunion minimal. Das w\u00e4re wohl in einem \u201esolidarischen\u201c (korporatistischen) Europa der Fall. Eine Haftungsunion f\u00f6rdert \u201emoral hazard\u201c, erh\u00f6ht \u201erent seeking\u201c und l\u00e4hmt das wirtschaftliche Wachstum.<\/p>\n Raus aus dem Rettungsmodus!<\/strong><\/p>\n Die L\u00e4nder der Eurozone befinden sich im Rettungsmodus. Mit immer gr\u00f6\u00dferen fiskalischen und monet\u00e4ren Ma\u00dfnahmen suchen sie zu retten, was so nicht zu retten ist. Europa leidet unter einer Banken-, Staatsschulden- und Zahlungsbilanzkrise. Der Kern allen \u00dcbels ist multiples \u201emoral hazard\u201c<\/a>. Das institutionelle Design in den L\u00e4ndern und der EWU schafft Anreize, auf Kosten von Dritten zu leben. Banken, W\u00e4hler und L\u00e4nder fahren Trittbrett. Banken privatisieren Gewinne und sozialisieren Verluste. Heutige W\u00e4hler leben auf Kosten k\u00fcnftiger Generationen. L\u00e4nder mit st\u00e4ndigen Leistungsbilanzdefiziten nutzen das Ausland aus. Die Euro-Krise l\u00e4sst sich nur in den Griff bekommen, wenn es gelingt, das multiple \u201emoral hazard\u201c nachhaltig zu l\u00f6sen.<\/p>\n \u00d6konomisch schl\u00e4gt sich die organisierte Verantwortungslosigkeit der letzten Jahrzehnte in einer gigantischen Fehlallokation der Ressourcen nieder. Die Verschuldung von Privaten und Staat ist viel zu hoch, der Bankensektor ist \u00fcberdimensioniert, die Peripherie ist zu stark auf den Binnensektor (Immobilien) konzentriert, das (deutsche) Zentrum zu sehr auf international handelbare Industrieg\u00fcter spezialisiert. Ein Treiber dieser Entwicklung war der Euro. Die Rettungseurop\u00e4er verkennen den strukturellen Kern des europ\u00e4ischen Problems. Sie glauben, die wirtschaftlichen Probleme durchfinanzieren zu k\u00f6nnen. Dabei appellieren sie an die \u201eeurop\u00e4ische Solidarit\u00e4t\u201c des Zentrums. Vor allem Deutschland sitzt auf der Anklagebank.<\/p>\n Die Philosophie der Rettungsschirme ist einfach. Es soll Zeit \u201egekauft\u201c werden, um die notwendigen strukturellen Anpassungen in aller Ruhe vornehmen zu k\u00f6nnen. Die immer gigantischeren fiskalischen Rettungsschirme (Griechenlandhilfe, EFSF, ESM) sollen helfen, die Kredite der hoch verschuldeten L\u00e4nder der Peripherie zu subventionieren und die Zinskosten zu verringern. Mit monet\u00e4ren Rettungsma\u00dfnahmen, wie etwa dem Aufkauf toxischer Staatspapiere der Peripherie durch die EZB, wird dasselbe Ziel verfolgt. Die Finanzierung der Leistungsbilanzdefizite \u00fcber die Target2-Salden<\/a> soll verhindern, dass eine abrupte Anpassung der Leistungsbilanz und gravierende strukturelle Ver\u00e4nderungen notwendig werden.<\/p>\n Tats\u00e4chlich ist die Gefahr gro\u00df, dass mit der Retterei nicht Zeit \u201egekauft\u201c, sondern \u201everschenkt\u201c wird. Das eigentliche Problem des \u201emoral hazard\u201c wird nicht ausger\u00e4umt, es wird verst\u00e4rkt. Die griechische Erfahrung zeigt, dass die Auflagen, die an die fiskalischen Hilfen gebunden sind, nicht eingehalten werden. Bei den monet\u00e4ren Hilfen der EZB gibt es \u00fcberhaupt keine Auflagen. Mit allen Hilfen werden die L\u00e4nder belohnt, die unsolide gewirtschaftet haben. Die Anreize sind gering, den strukturellen Kern der Probleme auszutrocknen. Gleichzeitig sind die Risiken und Nebenwirkungen der Rettungsaktivit\u00e4ten gro\u00df: Die Retter selbst werden insolvent und es droht Inflation. Kein Wunder, dass der Ausblick von Moodys f\u00fcr Deutschland negativ ist.<\/p>\n Wie die Schweden<\/strong><\/p>\n Die Kapitalm\u00e4rkte liegen v\u00f6llig richtig, wenn sie die Rettungsaktionen als unsolide einsch\u00e4tzen. Nach wie vor sind die Staatsschulden in der Peripherie weiter untragbar hoch und sie wachsen immer noch. Es besteht die Gefahr, dass sich die Bankenkrise versch\u00e4rft. Das w\u00fcrde auch die staatliche Verschuldung weiter in die H\u00f6he treiben. Besonders Spanien w\u00e4re davon betroffen. Sorgen bereitet nach wie vor die internationale Wettbewerbsf\u00e4higkeit. Mit Ausnahme von Irland hat noch kein hochverschuldetes Land der Peripherie die Kurve gekriegt. Die Erfahrung zeigt, dass die internationale Wettbewerbsf\u00e4higkeit der Schl\u00fcssel zum Erfolg ist. Nur so kann es gelingen, aus den Schulden zu wachsen. Allein durch geringere Ausgaben und h\u00f6here Steuern wird es schwer.<\/p>\n Mehr wirtschaftliches Wachstum ist m\u00f6glich, wenn die Produktivit\u00e4t steigt und mehr Arbeit besch\u00e4ftigt wird. Dazu sind flexible M\u00e4rkte notwendig. In den L\u00e4ndern der Peripherie dominieren aber verkrustete Strukturen. Das gilt nicht nur f\u00fcr die G\u00fcterm\u00e4rkte. Die B\u00fcrokratie des S\u00fcdens ist legend\u00e4r, unz\u00e4hlige Barrieren behindern den Marktzutritt, die Korruption bl\u00fcht. Der \u201eGoing Business\u201c-Report der Weltbank platziert diese L\u00e4nder deshalb seit langem nur auf hinteren Pl\u00e4tzen. Noch schlimmer sieht es auf den Arbeitsm\u00e4rkten aus. Sie sind sklerotisiert und segmentiert. Ein von Arbeitsgerichten extrem restriktiv ausgelegter K\u00fcndigungsschutz und eine Lohn- und Tarifpolitik, die sich an den Insidern orientiert, gehen vor allem zu Lasten junger Arbeitnehmer.<\/p>\n Ohne rigorose Strukturreformen ist die Dreifach-Krise in Europa nicht zu meistern. Der Chicago-\u00d6konom John Cochrane spricht von der \u201eshock liberalization\u201c<\/a> als der letzten Chance f\u00fcr den Euro. Das allein reicht allerdings nicht aus. Eine Politik der Austerit\u00e4t ist unabdingbar. Der staatliche Sektor muss neu aufgestellt werden. Alle staatlichen Aufgaben geh\u00f6ren auf den Pr\u00fcfstand, die Privatisierung ist z\u00fcgig voranzutreiben, das Steuersystem muss st\u00e4rker konsumorientiert ausgestaltet werden. Die L\u00f6hne im \u00f6ffentlichen Sektor d\u00fcrfen die im international t\u00e4tigen Sektor nicht \u00fcbersteigen. Wie man es macht, hat Schweden<\/a> in den 90er Jahren gezeigt. Mit einer Kombination aus Strukturreformen und Austerit\u00e4t gelang es, die tiefe Krise zu meistern.<\/p>\n Noch etwas kann die EWU von Schweden lernen: Den richtigen Umgang mit Bankenkrisen. Der Wissenschaftliche Beirat<\/a> beim ESRB hat es so beschrieben: Der Staat griff ein, \u00fcbernahm die Kontrolle und sortierte die faulen \u00c4pfel aus. Dann restrukturierte, rekapitalisierte und reprivatisierte er die guten Teile. Die schlechten wickelte er ab. Da er die Kontrolle \u00fcber das Ganze hatte und die \u201egood banks\u201c wieder privatisierte, verschwanden die Leichen aus den Bankbilanzen. Damit wurde verhindert, dass der Staat als Geisel des Bankmanagements und der Eigent\u00fcmer genommen werden konnte. Die Erfahrung mit Krisen zeigt, dass diese Strategie f\u00fcr den Steuerzahler billiger und f\u00fcr das Finanzsystem weniger riskant ist als der \u201eBad Bank\u201c-Ansatz, der in Deutschland und der Eurozone verfolgt wird.<\/p>\n Es war nur so eine Idee<\/strong><\/p>\n Die schwedische Erfahrung zeigt aber auch, ohne breiten gesellschaftlichen Konsens l\u00e4uft nichts. Alle m\u00fcssen an einem Strang ziehen. Die Krise darf nicht durchfinanziert, die Lasten m\u00fcssen \u00fcber Einkommens- und Verm\u00f6gensverluste getragen werden. Das alles ist in der Eurozone nicht zu erwarten. Der Verteilungskampf zwischen den Mitgliedern der EWU ist beinhart. Die M\u00f6glichkeiten der fiskalischen Retterei sind \u00fcber kurz oder lang ausgesch\u00f6pft. Deutschland ger\u00e4t selbst an den Rand der Pleite. Auch gigantische fiskalische Rettungsschirme k\u00f6nnen die Zinskosten der Anderen nicht mehr senken. Der Verteilungskampf wird inflation\u00e4r gel\u00f6st. Die Geldschleusen werden ge\u00f6ffnet, die EZB wird zur \u201eBad Bank\u201c, Inflation ist programmiert.<\/p>\n M\u00f6gliche Wege sind bereits ausgeschildert. Auf einem ersten Weg kauft die EZB wieder massenhaft toxische Staatspapiere auf. Das ist zwar ein Bruch des Vertrags von Maastricht, aber wenn k\u00fcmmert das nach den vielen Vertragsbr\u00fcchen noch. Der andere Weg ist, den ESM mit unbegrenzter Feuerkraft auszustatten. Das kann \u00fcber eine Banklizenz des Fonds geschehen. Es h\u00e4ngt dann von der EZB ab, ob sie die verbotene Staatsfinanzierung erm\u00f6glicht. Allerdings sind die Mehrheitsverh\u00e4ltnisse im EZB-Rat und im Direktorium eindeutig. Die Club Med-Fraktion und deren Sympathisanten sind eindeutig in der Mehrheit, die Vertragstreuen hoffnungslos in der Minderheit. Der Transfer deutschen Verm\u00f6gens in den S\u00fcden kann beginnen (Malte Fischer<\/a>).<\/p>\n Die eigentlich spannende Frage ist, wie Deutschland auf die Strategie reagiert, die Staatsschulden weg zu inflationieren. Einen ersten Anhaltspunkt gibt die Aversion gegen Inflation. Sie ist in Deutschland ausgepr\u00e4gter als anderswo in Europa. Gleichzeitig l\u00f6st Inflation keines der strukturellen Probleme (\u201emoral hazard\u201c). Das dicke Ende kommt nur etwas sp\u00e4ter, daf\u00fcr aber umso heftiger. Es scheint rational, dass Deutschland den w\u00e4hrungspolitischen Notausgang w\u00e4hlt. So einfach ist es aber nicht. Eine belastbare Kosten-Nutzen-Analyse existiert nicht. Die Bank of America<\/a> hat einen ersten Versuch unternommen. Danach h\u00e4tte zwar Deutschland die besten M\u00f6glichkeiten auszutreten, es h\u00e4tte aber wegen der hohen Kosten gleichzeitig die geringsten Anreize.<\/p>\n Auch wenn das letzte Wort \u00fcber eine ad\u00e4quate Kosten-Nutzen-Analyse noch aussteht, spricht vieles daf\u00fcr, dass Deutschland die EWU nicht verlassen wird. Allerdings k\u00f6nnte der deutsche Druck wachsen, dass die s\u00fcdliche Peripherie den Euro aufgibt. Wenn die Kernzone auf 13 Mitglieder schrumpft, w\u00e4re die Gefahr einer inflation\u00e4ren Politik geringer. Die Eurozone w\u00fcrde ein Gebilde, das \u00f6konomisch tragf\u00e4higer ist. Vor einer Illusion sei allerdings gewarnt: Die Einf\u00fchrung nationaler, abwertender W\u00e4hrungen in der Peripherie enthebt die L\u00e4nder nicht von schmerzhaften strukturellen Anpassungen, um international wieder wettbewerbsf\u00e4hig zu werden. Die Arbeitnehmer m\u00fcssen besser oder billiger werden, mit oder ohne nominelle Abwertung.<\/p>\n