Gastbeitrag
Die Eurokrise war nicht unausweichlich

In der Debatte um die Ursachen der Eurokrise scheint es einen Konsens zu geben: Recht hatten demnach diejenigen, die mit Blick auf die Arbeiten von Robert Mundell gewarnt hatten, die Eurozone sei kein optimaler Währungsraum und der Euro damit zum Scheitern verurteilt. Doch der Verlauf der Krise bestätigt die Theorie keineswegs, und Mundells Arbeiten haben als Erklärung der Krise allenfalls zweitrangige Bedeutung. Die vorrangigen Ursachen der Eurokrise waren mangelhafte oder fehlende Institutionen, die lebensnotwendig für eine Gemeinschaftswährung sind. Solche Mängel sind jedoch kein inhärenter Charakterzug von großen Währungsräumen wie der Eurozone. Die Eurokrise war also in diesem Sinne nicht unabwendbar.

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Der kanadische Ökonom Robert Mundell stellte in den 1960er Jahren die einfache, aber brillante Frage, welche Kriterien einen optimalen Währungsraum charakterisieren. Seine Theorie wurde vor der Gründung des Euros schlagartig prominent: Erfüllt die Europäische Währungsunion die Bedingungen für einen optimalen Währungsraum? Um diese Frage zu beantworten, waren drei Kriterien zu prüfen.

Erstens, der Grad der wirtschaftlichen Integration. Hier sahen Beobachter wie Barry Eichengreen oder Olivier Blanchard kein Problem, da durch den Binnenmarkt ähnlich gute Voraussetzungen geschaffen waren wie in anderen großen föderalen Systemen, z.B. den USA.[1] Zweitens, die Homogenität der Produktionsstruktur. Auch diesen Punkt betreffend herrschte Zuversicht, denn die Heterogenität innerhalb der Eurozone war nicht ausgeprägter als, wiederum, innerhalb der USA. Drittens, die ökonomischen Anpassungsmechanismen. Hier schlugen die Experten Alarm, denn anders als in den USA war die grenzüberschreitende Arbeitsmobilität klein, waren die Arbeitsmärkte rigide und die interregionalen Transfers nahezu null. In einer solchen Situation ist zu erwarten, dass die Anpassungen bei Löhnen und Preisen lange dauern, und die betroffenen Ökonomien weit unter ihrem Potenzial bleiben.

Wer die aktuelle Situation in der Eurozone betrachtet, ist versucht, die Theorie für voll bestätigt zu erklären. Die Südländer haben durch den Vorkrisenboom ihre Wettbewerbsfähigkeit verloren. Die Nachfrage ist niedrig, zu niedrig um die in der Krise entstandene Arbeitslosigkeit substanziell abzubauen. Doch nicht so schnell. Wer die Entstehung der Krise erklären will, muss sich vor allem auf die Jahre 1999 bis 2008 beziehen.

Bei Gründung der Gemeinschaftswährung Ende der 1990er Jahre fielen die Zinsen überall in der Eurozone, am stärksten jedoch im Süden. Es folgte ein Investitions- und Konsumboom, der sich über neun Jahre streckte, bis die Große Rezession 2008 der Euphorie ein jähes Ende bereitete.

Der starke Rückgang im Zinsniveau im Süden lässt sich als asymmetrischer positiver Angebotsschock verstehen, der nachfolgende Boom als zweiter positiver Nachfrageschock. Die Eurozone steckte also gleich zu Beginn in genau der Situation, vor der Beobachter mit Hinweis auf die Mundell’sche Theorie gewarnt hatten. Die Theorie sagt vorher, dass aufgrund der fehlenden bzw. mangelhaften Anpassungsmechanismen der Süden florieren und der Norden darben würde; die relative Verbesserung der Kostenstruktur des Südens würde ein Ungleichgewicht erzeugen, das sich aufgrund des gemeinsamen Geldes nicht durch Wechselkursanpassungen auflösen lässt. Tatsächlich war das Wachstum im Norden in dieser Zeit nicht überragend, Deutschland wuchs zwischen 1999 und 2008 lediglich mit einer jährlichen (realen) Wachstumsrate von 1,5 Prozent, verglichen mit real 3,5 Prozent in Spanien (4,7 Prozent in Irland).

Doch überraschenderweise passten sich die Kostenstrukturen relativ schnell an. Während  Deutschlands Lohnstückkosten in dieser Zeit nahezu stabil blieben (jährliche Wachstumsrate von 0,1 Prozent), stiegen sie in Spanien (3,4 Prozent) und Irland (4,1 Prozent) kräftig. Eine „interne“ Aufwertung im Vergleich zu Deutschland fand statt. Durch die rasche Anpassung in den realen Wechselkursen gewann Deutschland rapide an Wettbewerbsfähigkeit und konnte seine Arbeitslosigkeit tatsächlich abbauen.

Man wird hier zu Recht einwenden, dass die Eurozone das Glück hatte, dass ihr erster asymmetrischer Schock ein positiver für diejenigen Länder war, deren Lohnfindungsmechanismen eher unflexibel sind. Der weitaus schwierigere Part der Anpassung nach unten wurde im Norden gestemmt – unter Schmerzen, aber letztlich erfolgreich. Und nicht alle Länder machten die Anpassungen mit: Italien erlebte keinen Nachfrageboom und wuchs zwischen 1999 und 2008 sogar noch langsamer als Deutschland (1,2 Prozent), steigerte seine Lohnstückkosten im gleichen Zeitraum aber um 2,7 Prozent pro Jahr. Doch am Beispiel Spanien und Irland lässt sich erkennen, dass dies ein italienisches Problem zu sein scheint und keines der Eurozone.

Doch auch wenn Deutschland (gemessen am HVPI) zwischen 1999 und 2008 real um mehr als 20 Prozent gegenüber dem Durchschnitt der Eurozone abwertete, war dies zu wenig, um den Boom im Süden auszubremsen. Zu euphorisch waren die Investoren aus aller Welt, die im Süden und in Irland auf Dauer hohe Renditen erwarteten. 2008 war diese Euphorie plötzlich zu Ende und das internationale Kapital ergriff die Flucht – nicht nur im Süden der Eurozone, sondern auch im Osten Europas.

2008 drehte sich der Anpassungsdruck also abrupt um, der Süden musste nun seine Kosten drücken, während der Norden (relativ zum Durchschnitt) teurer werden konnte. Doch auch hier erkennt man deutliche Anpassungsbewegungen. Selbst im vermeintlich sklerotischen Süden sanken die Lohnstückkosten, beispielsweise in Spanien von 2008 bis 2016 um 0,6 Prozent pro Jahr. In Deutschland stiegen sie um etwas mehr als 2 Prozent jährlich. Damit war die Anpassung zwischen diesen beiden Ländern nicht viel langsamer als im Vorlauf der Krise.

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Die überraschend flexiblen Anpassungen der Kostenstrukturen wurden begleitet durch erstaunlich hohe Arbeitsmigration[2] – beides hatte man der Eurozone zuvor nicht zugetraut. Wenn aber die Anpassungsmechanismen besser als erwartet funktioniert haben, müssen die Ursachen der Eurkrise dann woanders gesucht werden? Wie Clemens Fuest und ich an anderer Stelle[3] ausführlich dargelegt haben, sind die asymmetrischen „Schocks“, die in der Mundell’schen Theorie als exogen angenommen und nicht weiter erklärt werden, deutlich interessanter für die Ursachenklärung.[4] Denn fehlende bzw. mangelhafte Institutionen des Euroraums haben die Größe der „Schocks“ in substanziellem Ausmaß mitbestimmt. Es sind drei Mängel, die entscheidend für die Entstehung der Krise waren und die jetzt eine dominante Rolle bei der schleppenden Erholung des Währungsraumes spielen.

Erstens, eine strenge und durchsetzungsstarke Bankenregulierung hätte den Boom im Süden substanziell abbremsen (wenngleich nicht vollständig verhindern) können. Wenn den griechischen, portugiesischen und italienischen Banken verboten worden wäre, der eigenen Regierung in milliardenschwerem Umfang Staatsanleihen abzukaufen, wenn es den irischen, spanischen und zypriotischen Banken verwehrt worden wäre, Kredite mit unverantwortlichen Konditionen (bspw. Hypotheken von bis zu 120 Prozent des Kaufpreises) zu vergeben – dann wäre die Nachfrage im Süden deutlich geringer gewesen. Wenn nach Ausbruch der Krise klare Bail-in-Vorschriften gegolten hätten, hätten sich der irische und der spanische Staat nicht bis unters Kinn verschulden müssen, um marode Banken zu retten. (Dass die deutsche und französische Politik hier eine ungute Rolle gespielt und den Bailout mehr oder weniger erzwungen haben, sei nur am Rande erwähnt.)

Zweitens, eine effektive Schuldenkontrolle hätte die prozyklischen staatlichen Nachfrageprogramme in Griechenland und Portugal verhindert. Ein Insolvenzverfahren für Staaten hätte den europäischen Steuerzahlern einen großen Teil der übernommenen Risiken erspart. Mit moderaten Schuldenständen (und ohne Bankbailouts) wäre es allen Krisenländern gestattet gewesen, in den Krisenjahren mit hohen Defiziten die Nachfrage zu stabilisieren. So aber mussten die Krisenländer selbstschädigende Sparprogramme in der Rezession durchführen, während die Steuerzahler anderer Länder mit Bürgschaften und Krediten einspringen mussten, um den Abwärtsstrudel zumindest zu bremsen.

Drittens, eine funktionierendes Krisenmanagement auf europäischer Ebene hätte die monatelange Lähmung von Oktober 2009 bis Mai 2010 verhindert, in denen sich Panik verbreitete und die Kapitalflucht an Fahrt gewann, ohne dass es eine dezidierte Reaktion der Eurostaaten gab. Die hektisch aus dem Boden gestampften Rettungsschirme waren zu klein und hatten nicht die nötige politische Unterstützung, um dauerhaft glaubwürdig zu sein. So wurde die EZB in die Rolle des ultimativen Retters gedrängt, die sie im Juli 2012 mit dem berühmten „whatever it takes“ von Mario Draghi auch annahm.

Man mag sich vor dem Hintergrund der Mundell’schen Theorie fragen, wie es Portugal, Griechenland etc. ergangen wäre, wenn es keinen Euro gegeben hätte. Doch man sollte sich auch fragen, wie diese Länder heute dastünden, wenn es die drei obenen beschriebenen institutionellen Mängel nicht gegeben hätte.

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Die Theorie Mundells ist wichtig für das Verständnis typischer Probleme von Währungsgemeinschaften. Und auch jetzt kann sie einiges erklären, was in der Eurozone schiefläuft. Niemand wird wohl bezweifeln, dass Italien eine moderate Abwertung gut tun würde; das stimmt selbst dann, wenn man die Ansicht vertritt, dass eine moderate Abwertung nicht realistisch wäre, wenn Italien tatsächlich aus dem Euro austräte.

Doch wenn die Arbeitslosigkeit in Portugal oder die Wachstumsschwäche Italiens die vordringlichen Krisenphänomene wären, würden wir nicht über die Eurokrise, sondern über die Portugal- oder Italienkrise reden. Wenn man die Eurokrise als plötzlichen und anhaltenden Verlust des Vertrauens in die Staaten und Banken der Gemeinschaftswährung versteht, sind vornehmlich institutionelle Mängel verantwortlich zu machen. Es waren also weniger die Anpassungsfähigkeiten der Märkte, als jener der Krisenpolitik, die die Eurokrise verschärft haben. Institutionelle Mängel dieser Art sind aber gar kein unvermeidliches Charakteristikum großer Währungsräume wie der Eurozone. Bankenregulierung, Bail-in-Vorschriften für Banken und Staaten, effektive Schuldenkontrolle und robuste Kriseninstitutionen sind möglich. Reformen in diese Richtung würden die Eurozone noch nicht zu einem optimalen, wohl aber zu einem funktionierenden Währungsraum machen.

Die nun vorgelegten Kommissionsvorschläge im „Reflexionspapier zur Weiterentwicklung der Wirtschafts- und Währungsunion“ gehen leider nicht oder nicht entschieden genug in diese Richtung. Das Papier hält sich nicht mit einer expliziten Ursachenanalyse auf, scheint aber eher der Mundell’schen Erklärung der Krise zu folgen. Es geht um das Management der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage, um Konvergenz und die Zentralisierung von Kompetenzen. Schuldenkontrolle, Bankenaufsicht und –abwicklung sind nach Ansicht der Kommission bereits erfolgreich bearbeitet – dass die entsprechenden Regeln bereits jetzt wieder gebrochen werden, wird nicht erwähnt, ebensowenig das nach wie vor existenziell wichtige OMT-Programm.

Die Therapie kann nur so gut sein wie die Diagnose. Es scheint, dass selbst acht Jahre nach Ausbruch der Eurokrise die Debatte um die Ursachen noch nicht abgeschlossen ist.

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[1] T. Bayoumi und B. Eichengreen (1999): Operationalizing the Theory of Optimum Currency Areas, in R. Baldwin, D. Cohen, A. Sapir and A. Venables (eds.): Market Integration, Regionalism, and the Global Economy. O. J. Blanchard, L. F. Katz, R. E. Hall und B. Eichengreen, (1992): Regional evolutions, Brookings papers on economic activity 1992(1): 1–75.

[2] Jauer et al. (2014) schreiben: „We find that recent migration flows have reacted quite significantly to the EU enlargements in 2004 and 2007 and to changes in labour market conditions, particularly in Europe. Indeed, in contrast to the pre-crisis situation and the findings of previous empirical studies, there is tentative evidence that the migration response to the crisis has been considerable in Europe“. J. Jauer, T. Liebig, J. P. Martin und P. Puhani (2014): Migration as an adjustment mechanism in the crisis? A comparison of Europe and the United States, OECD Social, Employment and Migration Working Papers No. 155.

[3] J. Becker und C. Fuest (2017): Der Odysseus-Komplex – Ein pragmatischer Vorschlag zur Lösung der Eurokrise, Hanser Verlag.

[4] Weil die Schocks damit teilweise endogenisiert werden, sind es definitionsgemäß keine reinen Schocks mehr – daher die Anführungszeichen.