Gastbeitrag
Staatsschulden
Das ewige Spiel mit dem Feuer

Die horrenden Staatsschulden kehren mit Schwung in den Fokus der Öffentlichkeit zurück. Die Verschuldung der USA hat die Marke von 40 Billionen US-Dollar überschritten. Gleichzeitig muss das Land für Staatsanleihen mit einer Laufzeit von zehn Jahren inzwischen rund 4,7% Zinsen zahlen. Zudem hat das U.S.-Finanzministerium Mittwoch bekanntgegeben, die Rückkäufe im höheren Laufzeitbereich (10-30 Jahre) zu erhöhen.  Damit kann der Bestand der besonders hoch verzinsten Staatsanleihen etwas reduziert und durch eine kürzere Laufzeitenstruktur die Zinslast leicht gesenkt werden. All das sorgt für Schlagzeilen.

Die Schlagzeilen sind nicht auf die USA begrenzt. Neben den üblichen Verdächtigen (z.B. Japan oder Frankreich) wird sogar der bisher ausgezeichnete Ruf Deutschlands als Kreditnehmer mit einem AAA-Rating öffentlich diskutiert. Den Hintergrund für solche Diskussionen bilden die gelockerten Schuldenregeln und steigenden Staatsschulden bei deutlich gestiegenen Finanzierungskosten.  Deutschland muss für Staatsanleihen mit einer Laufzeit von zehn Jahren gut 3,2% Zinsen zahlen. Damit ist die Refinanzierung am Kapitalmarkt für Deutschland inzwischen erheblich teurer als noch vor wenigen Jahren. Und sie ist weitaus teurer als für die stabilitätsorientierte Schweiz (Abb. 1), deren Schuldenquote weiter sinkt und die als internationaler „Safe haven“ gilt.

Für höher verschuldete Länder ist die Zeit der Niedrig-, Null- oder gar Negativzinsen vorbei. Die Kosten hoher Staatsschulden, die lange Zeit mit Hilfe der Anleihekaufprogramme der Zentralbanken („Quantitative Easing“) verschleiert wurden – was zu weiterer Verschuldung animiert hat – werden nun wieder sicht- und spürbar. Und damit drängt sich die Frage auf, ob es Wege gibt, eine Schuldenspirale aus hohen Schulden, steigenden Zinsen und deshalb weiter steigenden Schulden zu verhindern.

Die Gründe für den gewaltigen Anstieg der Staatsschulden auf Niveaus, die es zu Friedenszeiten noch nicht gegeben hat, sind bekannt. Neben dem allgemeinen finanzpolitischen Schlendrian gab es in den vergangenen zwanzig Jahren zwei markante Schuldenschübe: Während der globalen Finanzkrise 2008/2009 mussten die Regierungen verschiedene Banken, Unternehmen und die Konjunktur retten, da ein Kollaps des Finanz- und Wirtschaftssystems drohte. Diese Rettungsaktionen trieben die Staatsschulden in die Höhe. Der zweite Schuldenschub kam mit der Corona-Pandemie. Die Staatsschulden stiegen vielerorts sprunghaft (Abb. 2).

Trotz der bedrohlichen Entwicklung hatten die Staatsschulden für viele Beobachter irgendwann ihren Schrecken verloren. Gewöhnungseffekten spielten eine Rolle. Besonderen Einfluss hatte aber das Zinsniveau. Die ultra-lockere Geldpolitik drückte die Finanzierungskosten für die Regierungen auf historisch niedrige Niveaus. Deutsche Bundesanleihen mit zehnjähriger Laufzeit notierten ab dem Jahr 2016 nahe null Prozent, ab Mitte 2019 und Anfang 2022 sogar durchgehend im negativen Bereich (Abb. 1). Die Welt am Anleihemarkt stand Kopf.

Etwas Entlastung brachte ab 2021 die große Inflationswelle. Abbildung 2 zeigt, wie die Schuldenquoten aufgrund der Inflation der Jahre 2021 bis 2023 zeitweilig sanken, denn die Inflation lässt das nominale Bruttoinlandsprodukt, also den Nenner der Schuldenquote, steigen.

Traditionelle Wege aus der Schuldenspirale

Der Königsweg der Haushaltskonsolidierung besteht in wachstumsfreundlichen Strukturreformen. Mehr Wachstum und mehr Beschäftigung erhöhen die Staatseinnahmen, reduzieren die Ausgaben für Arbeitslosigkeit und Soziales und lassen die Staatsschulden in Relation zur Wirtschaftsleistung sinken.

Bei einer qualitativen Konsolidierung werden die Staatsausgaben so umstrukturiert, dass sie größere Wachstumswirkung entfalten. Allerdings hat der Bundesrechnungshof schon vor Jahren festgestellt, dass der Bundeshaushalt zu einem guten Teil „versteinert“ ist. Der Anteil der fest gebundenen Ausgaben lag 2024 bei 90%. Die verbleibenden 10% laufen Gefahr, wegen steigender Zinsausgaben weiter abzuschmelzen. Somit sind der Bundesregierung die Hände weitgehend gebunden. Eine qualitative Konsolidierung erscheint schwierig. Letztlich bleiben diskretionäre Kürzungen der Staatsausgaben und die Erhöhung von Steuern und Abgaben. Beides stößt allerdings auf erhebliche Widerstände bei den Wählern.

Schlechte Aussichten für traditionelle Haushaltskonsolidierung

Die Voraussetzungen für traditionelle, nachhaltige Haushaltskonsolidierungen sind derzeit somit schlecht – in Deutschland, in den USA und in vielen anderen Ländern. Die internationale Sicherheitslage erfordert hohe Militärausgaben. Wirtschaftliche Umbrüche setzen Unternehmen unter Druck und haben staatliche Subventionen wieder salonfähig gemacht. Viele westliche Volkswirtschaften erleben gesellschaftliche und soziale Spannungen. Dadurch fällt es noch schwerer als sonst, einen Konsens für einen Kraftakt mit weniger staatlichen Leistungen zu finden. Wachstumsfördernde Strukturreformen sind schwer umzusetzen, weil sie den Bürgern zunächst etwas abverlangen, bevor sie später Früchte tragen.

Inflation als Ventil

Wenn die Regierungen nicht die Kraft zur Haushaltskonsolidierung aufbringen und die Finanzmärkte wegen der hohen Staatsschulden noch unruhiger werden, dürften ab einem gewissen Stresslevel die Zentralbanken wieder einschreiten – nicht, weil sie von den Regierungen dazu gedrängt werden, sondern aus Sorge um die Stabilität der Finanzmärkte. Würden Staaten wie die USA oder Frankreich tatsächlich Schwierigkeiten bekommen, Käufer für ihre Staatspapiere zu verträglichen Zinsen zu finden, würden die jeweiligen Zentralbanken vermutlich Staatsanleihen in grösserem Stil ankaufen und damit das Zinsniveau drücken.

Dieses Vorgehen ist inzwischen erprobt. Gleichwohl gehen mit einer solchen quantitativen Lockerung der Geldpolitik Inflationsrisiken einher. Für verschuldete Regierungen ist Inflation ein willkommener Helfer, weil sie das nominale Bruttoinlandsprodukt erhöhen und damit die Schuldenquote eines Landes drücken. Zumindest die amerikanische Zentralbank hat trotz anderslautender Beteuerungen offenbar schon eine gewisse Inflationstoleranz entwickelt. Dafür sprechen die seit Jahren durchgehend über dem 2-Prozent-Ziel liegenden Inflationsraten.

Gleichwohl ist Inflation kein Patentrezept und keine nachhaltige Lösung für zu hohe Schulden. Nach einem inflationsbedingten Anstieg der Staatseinnahmen steigen mit zeitlicher Verzögerung auch die Ausgaben des Staates. Der Staat muss seinen Angestellten höhere Löhne zahlen. Er muss auch höhere Preise für Waren und Dienstleistungen zahlen und die Sozialleistungen müssen an das höhere Preisniveau angepasst werden. Zeitverzögert fällt die Inflation also auch dem Staat auf die Füße, doch kurzfristig verschafft sie dem Staatshaushalt etwas Luft. Die Politik gewinnt dadurch etwas Zeit, um nachhaltige Lösungen für das Schuldenproblem zu finden. Ob sie diese Zeit nutzen, muss sich zeigen. Die Erfahrungen machen allerdings keine allzu große Hoffnung.

Die Schweiz als Vorbild

In diesen Tagen zeigt sich einmal mehr, wie wichtig glaubwürdige Fiskalregeln bzw. Schuldenbremsen sind, um die Staatsschulden wirksam zu begrenzen und Schuldenkrisen vorzubeugen. Deutschland hat seine Schuldenbremse letztes Jahr deutlich gelockert und muss nun mit den Folgen zurechtkommen. In den USA ist das Konstrukt der Schuldenobergrenze, die regelmäßig weiter nach oben verschoben wird, kein wirksames Mittel gegen ausufernde Staatsschulden.

Dagegen kann die Schweiz als internationales Vorbild gelten. Mit ihrer Schuldenbremse, die für eine sehr niedrige Staatsschuldenquote sorgt, und mit einer im internationalen Vergleich stabilitätsorientierten Wirtschaftspolitik wird die Schweiz von Anlegern aus gutem Grund als sicherer Anlagehafen angesteuert. Die USA gelten zwar auch noch als sicherer Hafen, allerdings profitieren die Vereinigten Staaten hauptsächlich von ihrer über mehrere Jahrzehnte erworbenen Sonderstellung im Weltfinanzsystem und von der Größe ihres Kapitalmarktes. Ohne wirtschafts- und finanzpolitische Kehrtwende wird diese Sonderstellung aber nach und nach bröckeln. Es wird höchste Zeit für die Kehrtwende.