Lehren aus der Griechenlandkrise

Nach knapp fünf Jahren andauernder Griechenlandkrise und kurz vor Ablauf des Jahres 2015 ist das Thema „Griechenland“ gegenwärtig in den Medien deutlich in den Hintergrund getreten. Gleichwohl erscheint es sinnvoll, zu diesem Zeitpunkt danach zu fragen, ob und gegebenenfalls welche Lehren bisher aus dieser Krise gezogen wurden.

Dabei soll der Ursprung der Staatsschuldenkrise den Ausgangspunkt der weiteren Überlegungen bilden, da sich hieraus erste Rückschlüsse bzw. Lehren über deren bisherigen Verlauf ableiten lassen. Die Grundlage der Krise wurde bereits in den Anfangsjahren der Währungsunion gelegt. In den Jahren bis 2007 wiesen die heutigen Krisenländer niedrige – zum Teil sogar negative – (ex-post) Realzinsen auf, die bei nahezu einheitlichen Nominalzinsen für alle Mitgliedsländer durch unterschiedlich hohe Inflationsraten zustande kamen. Hierdurch entstand ein Anreiz sowohl für Private als auch für die Regierungen dieser Länder, sich in immer stärkerem Maße zu verschulden. Dabei fand die private Verschuldung etwa in Irland und Spanien – wie die nachfolgende Abbildung 1 zeigt – ihren Ausdruck insbesondere in einem Boom des Immobiliensektors. In der Spitze ergaben sich im Jahr 2007 Differenzen zwischen dem Hauspreisindex und dem Konsumentenpreisindex als Referenzmaßstab von 80 Indexpunkten in Irland und 90 Indexpunkten in Spanien. Damit entsprach das Ausmaß dieser „Blasen“ etwa dem Wert für die USA, wo zu dieser Zeit eine Differenz von 90 Indexpunkten bestand. In anderen Ländern, wie etwa Griechenland, stand hingegen die staatliche Verschuldung im Vordergrund.

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Verstärkt wurden diese Effekte noch durch die Finanzkrise, die ihren Höhepunkt im Zusammenbruch der US-amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 fand, sowie die nachfolgende weltweite Rezession im Jahre 2009. Damit gingen auf der einen Seite erhebliche Belastungen der Staatshaushalte sowie auf der anderen Seite massive Forderungsausfälle bei Banken einher. Vor diesem Hintergrund wurde die Staatsschuldenkrise entweder – wie etwa im Fall Griechenland – unmittelbar über eine nicht mehr tragfähige Verschuldungssituation des Staates ausgelöst, oder aber über den „Umweg“ drohender Bankenpleiten, die – insbesondere in Irland und Spanien – unter Rückgriff auf den Staatshaushalt verhindert wurden und damit erst den Staat selbst in Bedrängnis brachten. Diese Entwicklungen stürzten die Europäische Währungsunion (EWU) in die schwerste Krise seit ihrem Bestehen.[1]

Genau dieser Unterschied in den Krisenursachen ist aber auch ein wesentlicher Grund dafür, dass die hier betrachteten Länder unterschiedlich schnell und unterschiedlich erfolgreich ihre jeweiligen Krisen überwunden haben. Während Griechenland mittlerweile

  1. drei Rettungspakete im Gesamtumfang von 310 Mrd. Euro,
  2. einen nominalen Forderungsverzicht privater Gläubiger im März 2012 im Wert von etwa 100 Mrd. Euro sowie
  3. eine – deutlich weniger beachtete – Umschuldung der öffentlichen Gläubiger im November 2012, in deren Rahmen die Laufzeiten verlängert, zins- und tilgungsfreie Zeiten bis 2020 bzw. 2022 eingeführt, die Zinsen reduziert wurden und die EZB sich verpflichtete, Gewinne aus griechischen Staatsanleihen an Griechenland zurück zu überweisen,

erhalten hat, gestalteten sich die Rettungsmaßnahmen in den anderen Ländern weniger kompliziert. So wurden Irland am 28. November 2010 85 Mrd. Euro zugesagt, von denen die irische Regierung 62,7 Mrd. Euro über die europäischen Rettungstöpfe und den IWF in Anspruch genommen hat. Spanien folgte am 23. Juli 2012. Von den zugesagten maximal 100 Mrd. Euro hat Spanien bis zum Auslaufen des Programms im Dezember 2013 41,3 Mrd. Euro in Anspruch genommen.[2] Irland und Spanien sind folglich mit einem Einmal-Rettungspaket in „überschaubarer“ Höhe aus der Krise herausgekommen. Dies zeigt auch die in Abbildung 2 zusammengefasste Entwicklung des realen Bruttoinlandsprodukts (BIP) einschließlich der Prognosen der OECD für die Jahre von 2015 bis 2017. Während Irland und Spanien sich wieder auf dem Wachstumspfad zu befinden scheinen, haben die Verhandlungen der neuen griechischen Regierung in der ersten Hälfte des Jahres 2015 dazu geführt, dass das Land dieses und nächstes Jahr in die Rezession zurückfallen wird. Und das für 2017 von der OECD prognostizierte positive Wachstum von 2,1 Prozent – die EU prognostiziert für diesen Zeitpunkt sogar eine Wachstumsrate von 2,7 Prozent – entspringt wohl eher dem Prinzip Hoffnung.

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Während Irland und Spanien jedoch vor der Finanzkrise im Jahre 2008 und der nachfolgenden Rezession eine solide Budgetsituation aufwiesen, war Griechenland bereits vor dem Krisenausbruch in erheblichem Maße verschuldet. Mit Schuldenstandsquoten von 24 Prozent für Irland und 36 Prozent für Spanien gehörten diese beiden Länder bis 2007 zu den „Musterschülern“ der Währungsunion in Sachen Staatsverschuldung. Griechenland wies zu diesem Zeitpunkt bereits eine Schuldenstandsquote von 103 Prozent auf. Im Gegensatz zu Griechenland kann die Ursache der Staatschuldenkrise in Irland und Spanien somit auf einen einmaligen negativen Schock durch die Bankensanierung zurückgeführt werden. Dies hatte dort zur Folge, dass nach der Rekapitalisierung der Banken der Weg aus der Krise unmittelbar beschritten werden konnte. Griechenland hingegen sieht sich (weiterhin) einem grundlegenden Problem bezüglich seiner Staatsfinanzen gegenüber, dessen Lösung nur über eine tiefgreifende und nachhaltige Sanierung des Haushalts erfolgen kann – und zwar über einen (dauerhaften) Anstieg der Einnahmen oder eine Reduktion der Ausgaben. Daher ist auf der einen Seite die Umsetzung der strukturellen Reformen in Griechenland (noch) deutlich wichtiger als in Irland und in Spanien. Auf der anderen Seite erscheint es vor diesem Hintergrund aber auch nachvollziehbar, dass die Notfallfinanzierung in Griechenland im Gegensatz zu Irland und Spanien (bisher) weniger erfolgreich gewirkt hat. Daraus ließe sich wiederum der Schluss ziehen, dass es in Griechenland zusätzlicher – interner und externer – Maßnahmen zur Krisenbewältigung bedarf. Hierzu könnte etwa eine (weitere) Umschuldung gehören, wie sie der Internationale Währungsfonds gegenwärtig fordert, um die Tragfähigkeit der griechischen Staatsschuld zu gewährleisten. Auf Einzelheiten einer solchen Maßnahme soll an dieser Stelle allerdings nicht eingegangen werden.

Welche weiteren Lehren hätte man aus fast fünf Jahren Staatsschulden- und insbesondere Griechenlandkrise ziehen können?

Schaut man sich zunächst Griechenland selbst an, so hätte man dort die notwendigen strukturellen Reformen beherzt durchführen müssen. Die bisherigen Erfahrungen belegen jedoch, dass sowohl die Vorgänger-Regierungen – ab dem Herbst 2009 – als auch die jetzige Koalition aus Syriza und der rechtspopulistischen ANEL genau das Gegenteil verfolgt haben bzw. verfolgen. Man versucht vielmehr mit allen Mitteln, die notwendigen (strukturellen) Reformen zu verschleppen oder ganz zu vermeiden. Dass die aktuelle Regierung nicht hinter den Reformen steht, ist insbesondere durch das Referendum im August dieses Jahres deutlich geworden. Diese Tendenz ist ferner auch bei den notwendigen Privatisierungen zu sehen, die der politischen Ideologie der Regierungsparteien entgegenstehen und daher ebenfalls nur im begrenztem Umfang umgesetzt werden.

Betrachtet man im zweiten Schritt die EWU als Ganze, so hat es dort durchaus Ansätze gegeben, Lehren aus der Krise zu ziehen und die Rahmenbedingungen anzupassen, um die Funktionsweise der EWU zu verbessern. Hierzu gehören insbesondere die Neufassung des Stabilitäts- und Wachstumspakts, der Fiskalvertrag mit nationalen Schuldenbremsen, das Überwachungsverfahren bei makroökonomischen Ungleichgewichten sowie die Bankenunion.

Einziger ernst zu nehmender Hoffnungsschimmer im Rahmen dieser Maßnahmen ist jedoch die zuletzt genannte Bankenunion. Durch sie soll der Teufelskreis zwischen Insolvenzen von Staaten und Banken unterbunden werden, indem im Zuge der Haftungskaskade private Gläubiger in stärkerem Maße zur Haftung herangezogen werden und der Staat nur noch im Notfall einspringen soll. Aber auch in diesem Bereich kommt es letztlich auf die konkrete Umsetzung dieser neuen (Haftungs-)Vorschriften an. So hat man zum Beispiel die Bankenrekapitalisierung Griechenlands im Rahmen des dritten Hilfsprogramms bewusst noch im Jahre 2015 durchgeführt, um auf diese Weise die 2016 in Kraft tretenden Haftungsregeln der Bankenunion zu umgehen und private Anteilseigner bzw. Einleger zu schonen.

Zunehmend negativ – und damit nicht im Sinne eines erfolgreichen Lernprozesses – hat sich hingegen der Stabilitäts- und Wachstumspakt entwickelt, dessen Auslegung immer „flexibler“ d.h. lockerer erfolgt. Selbst – oder gerade – großen Ländern wie Frankreich wird immer mehr Aufschub gewährt, um die Neuverschuldungsquote wieder unter den Referenzwert von drei Prozent zu bringen. Die im Stabilitäts- und Wachstumspakt formulierten Ausnahmeregelungen werden dabei äußerst großzügig interpretiert. Von einem „Quasi-Automatismus“ für Sanktionen bei Regelverstößen im Sinne der Bundesregierung kann daher wohl kaum die Rede sein – vielmehr dominiert auch weiterhin der politische Wille den Entscheidungsprozess bei übermäßigen Defiziten. Länder wie insbesondere Italien und Frankreich versuchen dabei zunehmend, Flüchtlingsmigration und Terroranschläge für ihre dem Pakt zuwiderlaufenden (Haushalts-)Ziele zu instrumentalisieren.

Ähnliches gilt auch für die Europäische Zentralbank (EZB), die ihr Mandat stark überdehnt wenn nicht sogar verletzt hat. Ihre Politik ist primär auf die Überwindung der Staatsschuldenkrise gerichtet. Da eine Reduktion der Staatsschuldenquote eine Verbesserung der Primärungleichgewichtsquote (Staatsausgaben ohne Zinsen abzüglich der Staatseinnahmen bezogen auf das nominale BIP), eine Reduktion des „durchschnittlichen“ Zinses oder einen Anstieg des nominalen Wirtschaftswachstums, das sich aus dem realen Wirtschaftswachstum und der Inflationsrate zusammensetzt, voraussetzt, verfolgt die EZB – explizit oder implizit – mit ihrer äußerst expansiven Geldpolitik folgende Ziele:

  1. Abwertung des Euro
  2. Anstieg der Inflationsrate
  3. Ankurbeln der Konjunktur
    – Nettoauslandsnachfrage steigt (siehe 1.)
    – Importierte Vor- und Endprodukte steigen im Preis [Inflation steigt (siehe 2.)]
  4. Zunehmende Kreditvergabe an Private insbesondere in den Krisenländer

Bisher hat diese Politik der quantitativen Lockerung (Quantitative Easing) allerdings noch keine nachhaltigen Wirkungen auf die oben genannten Ziele ausgeübt. Dies hat seinen Grund auf der einen Seite darin, dass das zusätzliche geschaffene Geld (Basisgeld) in erheblichem Umfang – trotz mittlerweile negativer Zinsen auf die Einlagefaziliät – wieder bei der EZB in Form von Überschussreserven und Einlagen „versickert“. Nachdem die Überschussliquidität der Banken bei der EZB als Folge der beiden „Dicken Berthas“ Ende 2011 und Anfang 2012 auf 800 Mrd. Euro angestiegen waren (das entsprach ca. 80 Prozent des zusätzlich geschaffenen Basisgeldes), beläuft sich das gegenwärtige Niveau – als Folge des jüngst durch die EZB noch einmal verlängerten Anleihenkaufprogramms – bereits wieder auf etwa 500 Mrd. Euro. Auf der anderen Seite ist – trotz diverser theoretischer Studien – unklar, über welche Transmissionskanäle diese Politik auf die Realwirtschaft wirken soll – sieht man einmal vom Wechselkurskanal ab. Zusätzlich besteht die Gefahr, dass sich die überaus expansive Geldpolitik letztlich (wieder) in einer Blasenbildung auf Immobilien- und Aktienmärkten niederschlägt. Betrachtet man die Hauspreisentwicklung in Irland in Abbildung 1, so ergeben sich dort bereits erneut erste Anzeichen eines Immobilienbooms – ausgedrückt durch die Indexdifferenz in Höhe von etwa 30 Punkten.

Bestehende Fehlanreize bei der Bankenregulierung wurden (bisher) nicht ausgeräumt. Hierzu zählt insbesondere die fehlende Eigenkapitalunterlegung von Staatsanleihen. Zum einen wurde diese Entwicklung in der Vergangenheit begünstigt, weil europäische Staatsanleihen nicht mit Eigenkapital unterlegt werden müssen.[3] Obgleich die jüngere Vergangenheit gezeigt hat, dass diese Anlagen keineswegs risikolos sind, versucht man weiterhin an diesem Privileg festzuhalten, was die Finanzierung der staatlichen Verschuldung natürlich erleichtert. Auch die Bestimmungen im Rahmen von Basel III, die bis 2019 umgesetzt werden sollen, sehen (bisher) keine Abschaffung dieses Privilegs vor.

Hinzu kommt der „home bias“ beim Engagement von Banken gegenüber staatlichen Schuldnern, der sich als Klumpenrisiko in den Bankbilanzen interpretieren ließe. Während es im Rahmen der Bankenregulierung gegenwärtig bereits eine Beschränkung bei Großkrediten an private Schuldner in Höhe von maximal 25 Prozent der anrechenbaren Eigenmittel gibt, sind staatliche Schuldner hiervon ausgenommen. Würde man hingegen auch beim Kauf von Staatsanleihen diese Großkreditregelung anwenden, käme es zumindest zu einer stärkeren Diversifizierung im Rahmen dieser Asset-Klasse und damit zu einer verminderten Banken-Abhängigkeit von einzelnen Staaten.

Verstärkt wurden diese Fehlentwicklungen aber noch durch die Geldpolitik der EZB selbst. Insbesondere die beiden Dreijahrestender (Dicke Berthas) aus den Jahren 2011 und 2012 sind von Banken der Krisenländer genutzt worden, um (zusätzliche) Anleihen des heimischen Staates zu kaufen. So sind die Anteile von Staatsanleihen der Krisenländer im Bestand heimischer Banken in der Zeit von November 2011 bis September 2013 um mehr als 50 Prozent angestiegen. Den Spitzenwert verzeichneten dabei spanische Banken mit einem Zuwachs von 81 Prozent.[4] Dadurch ist aber die Gefahr einer (erneuten) Bankenkrise eher noch gestiegen.

Auch eine Insolvenzordnung für Staaten fehlt weiterhin, obwohl dieses Fehlen ein gewichtiges Argument gegen eine Insolvenz Griechenlands im Jahre 2010 bildete, weil man zu diesem Zeitpunkt ein „ungeordnetes“ Verfahren befürchtete. Um in Zukunft eine stärker marktmäßige Begrenzung von Staatsschulden zu gewährleisten, bedarf es aber neben einer funktionierenden Insolvenzordnung für Banken im Rahmen der Bankenunion auch einer Insolvenzordnung für Staaten.[5] Nur auf diese Weise kann ein Bailout durch supranationale Institutionen wie den ESM oder die EZB glaubwürdig ausgeschlossen werden und eine risikoadäquate Spreizung der Zinsen für Staatsanleihen zustande kommen. Dabei ist es notwendig, dass die privaten Gläubiger angemessen an der Haftung beteiligt werden. Gegenwärtig hat sich hingegen das Zinsniveau im Verhältnis zur Vor-Krisenphase fast halbiert und signifikante Spreads aufgrund von Risikoprämien sind – mit Ausnahme von Griechenland – auch bei den (früheren) Krisenländern kaum mehr vorhanden.

Vollkommen falsch wäre es jedoch, als Folge der Krise die EWU noch stärker zu einer Transferunion auszubauen – sie also „sozialer“ und „gerechter“ zu gestalten, wie das manche Politiker bezeichnen. Dies könnte dazu führen, dass am Ende in der gesamten EWU griechische Verhältnisse herrschen und damit die Leistungsfähigkeit insgesamt geschwächt würde. Ähnlich verhält es sich mit der Forderung nach einer politischen Union: So lange sich die dann eingerichteten Zentralinstanzen (z.B. ein europäischer Finanz- und Wirtschaftsminister) an den vorgegebenen Zielen orientieren, könnte dies zwar gegebenenfalls zu einer verbesserten Funktionsweise der Währungsunion führen. Gerade die gegenwärtige Krise hat jedoch gezeigt, wie schnell und umfassend man bereit ist, herrschende Regeln außer Kraft zu setzen, um politische Ziele – wie etwa den Erhalt der EWU in der gegenwärtigen Zusammensetzung – durchzusetzen.

Zusammenfassend kann man somit schließen: Chancen, aus der Griechenlandkrise zu lernen, waren gegeben. Aber weder Griechenland selbst noch die Eurozone als Ganze haben die Zeit, die man (bisher) mit Hilfe der Rettungspakete „gekauft“ hat, sinnvoll genutzt.

Fußnoten

[1] Vgl. hierzu ausführlich etwa Smeets, Heinz-Dieter, Staatsschuldenkrise in Europa. Jahrbuch für Wirtschaftswissenschaften, Bd. 63/2012, Heft 2, S. 125 – 167.

[2] Vgl. zu den Zahlenangaben: Ifo Institut, Der Haftungspegel – die Rettungsmaßnahmen für

die Euroländer und die deutsche Haftungssumme. München 2015. Online abrufbar unter: http://www.cesifo-group.de/de/ifoHome/policy/Haftungspegel.html

[3] Vgl. BIS – Bank for International Settlements, BIS Quartalsbericht, Dezember 2013, S. 13 f.

[4] Vgl. Deutsche Bundesbank, Zur Entwicklung der Bestände heimischer Staatsanleihen der Banken im Euroraum, Monatsbericht, 65.Jg., November 2013, S. 33 f.

[5] Vgl. beispielhaft für entsprechende Ansätze etwa: Smeets, Heinz-Dieter und Herzberg, Angelique, Staatliche Insolvenz in einer Währungsunion. Aussenwirtschaft, 65. Jg., 2010,S. 379–399.

8 Antworten auf „Lehren aus der Griechenlandkrise“

  1. Dieter Smeets bezeichnet die Bankenunion als “einzigen ernst zu nehmenden Hoffnungsschimmer”, weil “durch sie der Teufelskreis zwischen Insolvenzen von Staaten und Banken unterbunden werden soll”. Um diesen sogenannten Teufelskreis zu durchbrechen, braucht man keine Bankenunion. Es genügt, dass der Staat als Schuldner der Banken nicht mehr privilegiert wird. Es geht um zwei Privilegien, die beseitigt werden müssen. 1. Die sogenannte “Klumpenrisiko”-Grenze, dass eine Bank nicht mehr als 25 Prozent ihres Eigenkapitals an einen einzigen privaten Schuldner verleihen darf, muss auch für Bankforderungen an den Staat gelten.
    2. Staatsanleihen dürfen in der Risikovorsorge der Banken nicht mehr als risikolose Aktiva klassifiziert werden, denn sie sind – wie wir inzwischen wissen – oft keineswegs risikolos.
    Die Beseitigung dieser beiden Privilegien ist sowieso – ganz unabhängig von dem “Teufelskreis” – für eine effiziente Allokation des Kapitals unerlässlich.
    Außerdem ist eine drastische Erhöhung der Eigenkapitalanforderungen an die Banken dringend notwendig. Auch sie beseitigt den “Teufelskreis”.

  2. Well, what we have learned from the Griechenland-Krise is that the EMU-Creditors can destroy your economy (if you are a small country) if you think to step away out from the line.
    Citizens of smaller EU countries and Eurozone member states have noted the brutal way the ECB and how the Eurogroup was politicized after deciding back in summer to shut down Griechenland’s bank system just to achieve Merkel’s and Schäuble’s goals in Greece. And the conclusion is that the EU and the eurozone is a dangerous place for smaller countries.
    No matter how you dress it up (the lessons from the Griechenland-Krise and the looting of bank depositors in Cyprus) the fact remains that the ECB and the unelected Eurogroup serving as the enforcement arm of the EMU-Creditors rather than upholding EU treaty law.
    Pro-cyclical fiscal adjustment and harsh austerity ist still the order of the day amd the political damage is still ongoing.
    After telling a whole country, the greek voters and their prime minister to go and eat cake there is no surprise for the uprise of Marine Le Pen in France and the right wingers in other countries.

  3. Im really amused and at the same time fascinated by your observations Berry. How can you say the Creditors forced the governments to do something ? Its in fact the exact opposite. If your balance sheet is out of control ( and you as a creditor are responsible for that ), the only way out of the shit is to declare bankruptcy or at least some sort of REAL restructuring ( not just balance sheet adjustments ). Well, what did we get ? We didnt get anything. In fact, the creditors today are worse off than before the “crisis” because they are locked up in a situation of no real economic improvements which will not solve the debt crisis and hence will not lead to a resolution of their “bad” debts. The only way is to paper everything over. For that we have political parties that will do that job – you named them.

  4. @ Arne
    hi there, gruß dich.

    Mr Dieter Smeets has made some very good points on his Article..but he dont place on the table a possible solution or his ideas for a workable EWU.

    Arne in order to solve the debt crisis we need polticians with a vision for a new,better and stronger Europe.

    Ich wünsche euch allen nen schönen dritten Advent.

    Schöne Grüße aus Hamburg.

  5. Berry,

    haha, you are just another fool ( excuse the phrase I dont mean that personally ) believing in the power of politicians. They are just like messiahs. Their mind set builds and falls with consent. But nothing is as destructive and dangerous as a consent society.

    A clear and strong vision for a better Europe ( if this is what this piece on earth is called ) can only come from individuals. For that you dont need politicians. And what can they achieve anyhow ? Ahh, yeah, reduce climate change to 2 degrees … . And what if that doesnt work ? What are the consequences of failure ? Ok, thats off topic here but still. Non, because by the time that there should be accounting most of them will be gone. I mean the whole thing is a joke.

    The politicians today behave like Landlords although most of them come from very poor backgrounds themselves ( and tht is not only the case in Europe ). So you tell me where their mastermind arises from ?!

    The whole thing will crater into oblivion … unfortunatly.

  6. Mr. Smeets introduce us , more or less, a kind of plan and the idea for an automatic mechanism for sovereign debt restructuring. Thw whole idea is to prevent any form of risk sharing between euro area countries and to confine the costs of fiscal and financial instability primarily within the more fragile countries. From this perpective the plan is all about to enforce more discipline.
    Once a country asks for help through the ESM,sovereign bond maturities will automatically be lengthened, reducing the market value of those bonds and causing severe losses for all bondholders. The whole idea is to turn the euro area sovereign bonds into riskier assets and by making sovereign bonds riskier the goal is to refrain banks from underwriting too easily.
    Once the banks turn away from investing in gov. bonds they will engage more intensely with the real economy. This is the puprose of the plan.
    Unfortunately, Mr Smeets dont understand the role of bonds for the financial systems. What will happen once sovereign bonds in Club-Med become more risky? What if the finynacial system turn frail affecting growth and economic stability? Mr. Smeets If bond rate differentials make debt convergence simply unattainable the whole thing can break up.

    Dear Mr. Smeets, Europe has been in a finance crisis for years and there has been plenty of time to ‘innovate’ solutions. Sadly for the Euro all of the real solutions require giving up something which nobody wants to do.

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