Euro-, Länder- oder Finanzkrise?

Die „Eurokrise“ nimmt kein Ende. Der permanente Euro-Rettungsschirm hat das Vertrauen des deutschen Bürgers in die gemeinsame Währung weiter erschüttert. Auch wenn weiter unklar bleibt, welche Kosten über den Rettungsschirm, Abschreibungen auf den Wertpapierbestand der Europäischen Zentralbank oder Inflation realisiert werden, zeichnen sich diese deutlicher ab und könnten am Ende in der Größenordnung der deutschen Wiedervereinigung liegen. Die Kritik an der gemeinsamen europäischen Währung gewinnt an Fahrt und die Flucht in Sachwerte hat eingesetzt. Doch retten wir mit dem Bailout von Griechenland, Irland und Co. den Euro oder unser Finanzsystem? Und wäre es mit der guten alten DM besser gelaufen?

Die anhaltenden Spannungen in der europäischen Währungsunion werden weithin als „Eurokrise“ tituliert. Die Rettungsaktionen seien alternativlos, um ein Auseinanderfallen der Eurozone zu verhindern. In der Tat hat die Krise die Geburtsfehler des Eurosystems offen gelegt. Die Konvergenzkriterien wurden lax ausgelegt, die Stabilitätskultur ist nicht gesichert, politische und fiskalische Integration hinken, das Verhalten bestimmt die Regeln und der Wille zu flexiblen Arbeitsmärkten fehlt. Zudem habe der Euro, so jüngste Forschungsergebnisse, die Kapitalflüsse an die Peripherie des Eurogebiets begünstigt und damit die Krise erst ermöglicht.

Obwohl die Kritik am Euro berechtigt ist, ist die Krise keine Eurokrise, sondern eine Länder- und Finanzkrise. Denn die oft kritischen Auslandsforderungen des deutschen Finanzsystems (siehe Abbildung 1) sind seit der Jahrtausendwende unabhängig vom Euro entstanden. Auslöser waren die Bemühungen Deutschlands nach Ende des Wiedervereinigungsbooms die internationale Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Industrie wiederherzustellen und die europäischen Richtwerte bei der Staatsverschuldung wieder einzuhalten. Die sehr expansive Geldpolitik der USA spielte eine wichtige Rolle, weil sie global Fehlspekulationen potenzierte.

Seit Mitte der 90er Jahre trübten in Deutschland die private und öffentliche Lohnausterität die Stimmung beim Konsum. Die steigende gesamtwirtschaftliche Ersparnis wurde zunächst durch den New Economy Boom absorbiert. Nach dem Platzen der Blase im Jahr 2000 wurde das Kapital in bisher unbekannten Dimensionen vom deutschen Bankensektor ins Ausland exportiert. Die deutschen Kapitalexporte wurden durch die Zinssenkungen der Europäischen Zentralbank begünstigt. Diese fielen nach dem Platzen der New-Economy-Blase nicht zuletzt aufgrund massiver Zinssenkungen der US-Fed besonders deutlich aus.

Abbildung 1: Nettoauslandsforderungen Deutschland

Quelle: IWF
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Die Zielrichtung der risikoreichen Kapitalexporte war vom Euro unabhängig. Deutsches Kapital beteiligte sich am US-Hypothekenmarktboom, Überinvestition und Spekulation in Mittel- und Osteuropa und eben an Überkonsum und Spekulation in einigen Euroländern. Mit der globalen Finanzkrise wurden seit 2008 die Verluste auf unterschiedliche Weise realisiert. In Verlauf der US-Hyptohekenmarktkrise wurden die Abschreibungen sehr schnell in den Bilanzen der Finanzinstitute (IKB, Sachsen LB, Hypo Real Estate, Commerzbank und etliche Landesbanken etc.) deutlich. Öffentliche Garantien, Finanzspritzen und Verstaatlichung dienten als Stabilisierungsinstrumente und trieben die Staatsverschuldung in die Höhe. In Mittel- und Osteuropa wurden im Rahmen der Vienna Initiative die westeuropäischen Banken von IWF, Europäischer Aufbaubank und Europäischer Kommission dazu bewegt ihre Kredite aufrecht zu erhalten und Tochterunternehmen in der Region zu rekapitalisieren. Wer die Kosten der Krise trägt, die aufgrund von Überinvestition, Immobilienspekulation und nicht-produktivitäts-orientierten Lohnerhöhungen entstanden sind, bleibt unklar.

Für die Eurostaaten wurde nun ein Rettungsschirm aufgespannt, der ebenso intransparent ist. Erstens bleibt unbekannt, welche Banken welche Risiken eingegangen sind. Damit dürften mit dem Rettungsschirm auch internationale Verteilungswirkungen verbunden sein, wenn beispielsweise wie im Falle Griechenlands französische Banken ohne Rettungsschirm mehr Verluste realisieren würden als deutsche Banken. Allerdings dürften aufgrund der beispiellosen Nettokapitalexporte Deutschlands (Abbildung 1) am Ende insbesondere deutsche Banken profitieren. Zweitens, werden die nationalen Länder- und Finanzkrisen, die ohne den Rettungsschirm zweifellos anstehen würden, als Eurokrise getarnt.

Wäre Deutschland mit einer eigenständigen Geldpolitik zu besseren Politiklösungen gelangt? Zwar hätte eine nicht im Eurosystem integrierte Deutsche Bundesbank wohl keine minderwertigen Staatsanleihen in ihrer Bilanz aufgetürmt. Doch würde eine neue Finanzkrise und damit ein deutlicher Anstieg der Staats-verschuldung den Druck auf die Zentralbank zu Zinssenkungen steigen lassen. Auf den Gütermärkten wäre eine stabile DM nicht nur dem Aufwertungsdruck gegenüber dem Dollar ausgesetzt, sondern die deutsche Exportindustrie hätte auch unter den Abwertungen der europäischen Partnerländer zu leiden. Zudem wären spekulative Wetten auf die Aufwertung der DM möglich, die einen global und europäisch isolierten stabilitätsorientierten Kurs Deutschlands sehr schwer machen. Dies gilt insbesondere dann, wenn die USA, Japan und dann auch der Rest Europas die geldpolitischen Schleusen öffnen.

Der Blick zurück in die 70er Jahre, als ein vergleichbares Umfeld wie heute herrschte, macht dies deutlich. Damals blieben zwar dank der unabhängigen, stabilitätsorientierten Deutschen Bundesbank die Inflationsraten Deutschlands unter denen der USA und der europäischen Partnerländer. Aber sie stiegen deutlich – getrieben von Krisen – über das Niveau der 60er Jahre an. Deshalb ist fraglich, ob in einem Umfeld einer von den USA und Japan ausgehenden globalen Liquiditätsschwemme, ein geldpolitischer Alleingang Deutschlands möglich wäre. Zwar könnte ein Inflationsniveau realisiert werden, das etwas unter dem anderer Industrieländer liegt, doch ist fraglich, ob das einen Ausstieg aus dem Euro rechtfertigen würde. Denn das gemeinsame Währungsgebiet hilft, die Folgens des Aufwertungsdrucks, der von der globalen Liquiditätsschwemme ausgeht, abzufedern.

Dennoch wiegt eine Kritik am Eurorettungsschirm schwer. Dieser verschleiert nicht nur die Verursacher der Krise, sondern ist auch der Einstieg in die Transferunion. Denn er realisiert nicht nur die ohnehin für den deutschen Steuerzahler unvermeidbaren Spekulationsverluste der deutschen Banken, sondern er schreibt die Kosten auch in die Zukunft fort. Auch wenn dies im Interesse des deutschen Exportsektors liegen mag, ist dies insbesondere aus Sicht des deutschen Steuerzahlers ein ordnungspolitischer Sündenfall.