Der Euro in Not
Warum diese Währungsunion inhärent instabil ist

„Einheitliches Geld erzeugt einen Transferbedarf“ (Otmar Issing)

In der Europäischen Währungsunion geht es seit einiger Zeit drunter und drüber. Der Euro verliert gegenüber dem Dollar seit Wochen an Boden. Die währungspolitische Party ist vorbei, nach 10 Jahren ist der Lack ab. Griechenland ist nur die Spitze des Eisberges. Es steht unter dem Druck der internationalen Finanzmärkte, die Staatspleite droht. Grund sind hohe Defizite und ein wachsender Schuldenberg. Aber nicht nur Griechenland ist in Schwierigkeiten. Es gibt noch mehr schwarze Schafe. Auch Portugal, Irland, Spanien und wieder einmal Italien wackeln. Die fiskalischen Ferkeleien der PIIGS sind allerdings nur die unansehnliche Fassade. Wirklich baufällig wird es erst dahinter. Strukturelle Ungleichgewichte im Handel mit Gütern und Diensten sind das eigentliche Problem. Wird es nicht gelöst, hat die Europäische Währungsunion in der gegenwärtigen Form ihre Zukunft schon hinter sich.

Die gegenwärtige Lage

Die staatlichen Haushalte der PIIGS sind in keinem guten Zustand. Es wäre allerdings verfehlt, alle Länder über einen Kamm zu scheren. Die größten fiskalischen Sünder sind seit langem Italien und Griechenland. Ihr Schuldenstand bewegt sich seit 2000 um die 100 %-Marke des BIP. Beide haben seit 2007 noch einmal draufgesattelt, besonders stark die Griechen. Für 2010 wird das griechische Defizit auf über 120 % des BIP prognostiziert. Auf fiskalisch schiefer Ebene bewegt sich seit langem auch Portugal. Dort hat sich der Schuldenstand seit 2000 stetig erhöht, auch wenn er noch nicht italienische und griechische Dimensionen erreicht hat. Anders stellt sich die Lage in Irland und Spanien dar. Beiden Länder ist es in den letzten 10 Jahren gelungen, den Schuldenstand spürbar zu verringern. Erst die Finanzkrise hat die fiskalische Lage beider Länder drastisch verschlechtert. Seit 2007 explodierte die Neuverschuldung geradezu. Das gilt vor allem für das schwer gebeutelte Irland.

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Quelle: Free Exchange

Wachsende staatliche Defizite und höhere Schuldenstände sind die fiskalische Seite der Medaille der PIIGS. Die andere ist die schwindende internationale Wettbewerbsfähigkeit dieser Länder der europäischen Peripherie. Dabei kam vor allem Irland gewaltig unter die Räder. Es ist heute – gemessen an den veränderten realen Wechselkursen – um über 20 % weniger wettbewerbsfähig als noch zu Ende des letzten Jahrzehnts. Spanien folgt mit einem gewissen Abstand. Es verlor knapp 15 %. Griechenland ist heute knapp 10 % weniger wettbewerbsfähig als 1999. Portugal und auch Italien verloren ebenfalls, allerdings mit 6 % und 4 % weniger als die anderen Sorgenkinder der europäischen Peripherie. Der starke Anstieg der staatlichen Verschuldung in Irland und Spanien hängt eng mit dem Verlust an internationaler Wettbewerbsfähigkeit zusammen. Die fiskalischen Probleme in Griechenland, Portugal und auch Italien beruhen wohl eher auf originärem fiskalischem Fehlverhalten.

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Quelle: Stephanomics

Währungspolitisches Einmaleins

Wären die PIIGS nicht Mitglieder der EWU, wäre die Lage für sie weniger dramatisch. Auf die verschlechterte internationale Wettbewerbsfähigkeit würden sie mit einer Abwertung ihrer nationalen Währungen reagieren. Die Defizite in den Leistungsbilanzen würden verringert, der wirtschaftliche Abschwung gebremst. Staatliche Haushalte würden entlastet, Haushaltslöcher verringert, Schuldenstände weniger stark steigen. Die Schuldenprobleme wären kleiner, die Ängste vor Staatsbankrotten geringer. Aber auch mit diesem währungspolitischen Manöver wären die realen Probleme noch nicht gelöst. Die realen Ursachen der rückläufigen internationalen Wettbewerbsfähigkeit müssten erst noch beseitigt werden. Allerdings könnten die wirtschaftlichen Akteure mit der Abwertung erst einmal Zeit kaufen. Diese könnten sie nutzen, sich an veränderte wirtschaftliche Gegebenheiten anzupassen.

Diese währungspolitische Möglichkeit ist den PIIGS versperrt, wenn sie in der Eurozone bleiben wollen. Sie können sich an das neue wirtschaftliche Umfeld allerdings über reale Abwertungen anpassen. Die Löhne dürften dann aber weniger stark als die Produktivität steigen. Das würde die PIIGS international wieder wettbewerbsfähiger machen, weil die Preise ihrer international handelbaren Güter sinken könnten. Diesen beschwerlichen Weg ist gegenwärtig nur Irland bereit zu gehen. Die Gewerkschaften des „Club Med“ boykottieren ihn. Eine andere Möglichkeit, sich an exogene Schocks anzupassen, besteht darin, dass die Arbeitnehmer dieser Länder international mobiler werden. Irland hat dies vor dem wirtschaftlichen Aufschwung lange praktiziert. Das ist der Weg, der im großen Währungsgebiet der USA dominiert. Er ist in den meisten Ländern der EU kaum gangbar, auch nicht in den PIIGS, allenfalls langfristig.

Bleiben die Wackelkandidaten in der EWU, müssen kurzfristig die Defizite durch finanzielle Transfers der anderen Mitglieder der EWU finanziert werden. Die PIIGS gingen nicht pleite, eine neue Krise auf den Finanzmärkten würde abgewendet, die integrationspolitischen Erfolge würden nicht aufs Spiel gesetzt. Damit ist aber noch keines der realen Probleme gelöst. Die Schwierigkeiten des unumgänglichen strukturellen Wandels bleiben. Den Länder wird nur Zeit gekauft, sich daran zu machen, die sektoralen Strukturprobleme zu lösen, die internationale Wettbewerbsfähigkeit wieder herzustellen und die staatlichen Haushalte zu sanieren. Das alles ist nur möglich, wenn Güter- und Faktormärkte wettbewerblicher werden. Die Gefahr ist allerdings nicht von der Hand zu weisen, dass die finanziellen Transfers den Prozess der Reform eher hemmen als fördern. Der alte Schlendrian ginge weiter. Damit wäre niemandem geholfen.

Die inhärente Instabilität

So wie die Währungsunion gegenwärtig zusammengesetzt ist, trägt sie den Keim des Zerfalls in sich. Auch nach 10 Jahren sind die Mitgliedsländer wirtschaftlich noch immer sehr heterogen. Eine einheitliche europäische Geldpolitik destabilisiert die Währungsunion, da sie asymmetrisch auf Kern und Peripherie wirkt. Das geldpolitische Ziel der EZB ist annähernde Preisniveaustabilität für die gesamte Währungszone. Die Währungshüter orientieren sich im Konjunkturverlauf faktisch stärker an den Verhältnissen von Angebot und Nachfrage auf den Märkten des Kerns der EWU. Wie sich Zinsen und Eurokurse im Währungsraum entwickeln, wird stark von der wirtschaftlichen Lage des Zentrums beeinflusst. Höhere Zinsen und ein stärkerer Euro zügeln im Aufschwung das Preisniveau. Die gegenteilige Entwicklung hält im Abschwung den Anstieg der Arbeitslosigkeit in Grenzen.

Die Länder der Peripherie des europäischen Währungsraumes sind in einer schwierigeren Lage. In Phasen des Booms ist die einheitliche Geldpolitik der EZB für die Peripherie zu expansiv. Die Güterpreise steigen stärker als im Kern. Eine Preis-Lohn-Preis-Spirale kommt in Gang, die internationale Wettbewerbsfähigkeit der Peripherie leidet. Leistungsbilanzen und staatliche Haushalte geraten ins Defizit. Anders ist die Lage in Zeiten des wirtschaftlichen Abschwungs. Nun ist die gemeinsame Geldpolitik in der Währungsunion für die Peripherie zu restriktiv. Auch die Hilfe über einen sinkenden Eurokurs fällt für die Peripherie geringer aus als für den Kern der EWU. International wettbewerbsfähiger können die Länder am Rande auf die Schnelle nur werden, wenn sie billiger werden. Das erfordert aber Anpassungen über sinkende Löhne und Preise. Der Widerstand der Gewerkschaften lässt sich allerdings nur schwer überwinden.

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Quelle: Eurostat, OECD

Das Ergebnis asymmetrischer Reaktionen von Kern und Peripherie auf exogene Schocks sind strukturelle Ungleichgewichte in Leistungsbilanzen und staatlichen Haushalten. Es existiert eine Zwei-Klassen-Gesellschaft. Auf der einen Seite sind die Länder des Kerns der EWU. Ihre Leistungsbilanzen weisen mehr oder weniger große Überschüsse auf. Das gilt vor allem für Deutschland. Auf der anderen Seite sind die Leistungsbilanzen der PIIGS notorisch tief in den roten Zahlen. Der Beitritt dieser Länder zur Eurozone hat die Löcher vertieft und die staatliche Verschuldung wachsen lassen. Mit den Folgen kämpfen wir gerade. Das alles zeigt: Die EWU ist noch immer weit davon entfernt, ein optimaler Währungsraum zu sein. Nachhaltige Hilfe ist nur möglich, wenn sich die realen Wechselkurse deflationär anpassen oder die Produktionsfaktoren mobiler werden. Gelingt das nicht, bleibt nur der Austritt dieser Länder aus der Währungsunion.

Die Haftungsgemeinschaft

Die griechische Tragödie wirft ein Schlaglicht auf eine weitere, fiskalische Achillesferse der EWU. Da eine anreizverträgliche europäische Finanzverfassung fehlt, ist die Versuchung groß, das Geld der Anderen auszugeben. Die vertraglichen Regelungen des Art. 125 (AEUV) sind nur auf den ersten Blick eindeutig. Es gibt formal keine Verpflichtung, gegenseitig für staatliche Schulden einzustehen. Tatsächlich steht diese Haftungsausschlussklausel in einem Konflikt mit dem Gedanken der Solidarität, der den ganzen Lissabon-Vertrag durchzieht. Der griechische Fall zeigt, wie sehr dieser Gedanke die Glaubwürdigkeit des Haftungsausschlusses schwächt. Tatsächlich lassen es andere Teile des Vertrages (Art. 122 AEUV) zu, dass die EU einem Mitgliedsland in Notfällen finanziell unter die Arme greift, wenn auch nur einstimmig. Genau das haben die Staats- und Regierungschefs auf ihrem Treffen am 11. Februar 2010 in Aussicht gestellt.

Die Versuchung, finanzpolitisch über die Stränge zu schlagen und sich nachher von den anderen rauspauken zu lassen, ist bei den kleineren Mitgliedsländern der EWU besonders groß. Eine faktische Haftungsgemeinschaft unterschiedlich großer Länder wirkt asymmetrisch. Kleine Länder nutzen die Anreize, auf Kosten der Anderen zu leben, besonders intensiv. Sie wissen, dass die Gefahr eher gering ist, die Anderen mit einer unsoliden Haushaltspolitik mit in die Tiefe zu reißen. Große Länder können nicht mit entsprechender Hilfe durch die Anderen rechnen, weil sie diese damit überfordern würden. Es ist deshalb kein Zufall, dass vor allem kleine Länder in der EWU in eine finanzielle Schieflage geraten sind. Die Griechen sind die Schlimmsten. Das Phänomen ist aus der deutschen Finanzpolitik bestens bekannt. Auch dort nutzen die kleinen Bundesländer die Anreize zu einer unsoliden Haushaltspolitik besonders intensiv.

Das geplante finanzielle Notopfer für Griechenland ist zwar besonders spektakulär, der wichtigste Weg, den Haftungsausschluss zu unterlaufen, ist es aber nicht. Die stärksten Anreize zu fiskalischem „moral hazard“ werden durch die Regional-, Struktur- und Kohäsionsfonds geschaffen. Die finanziellen Leistungen dieser Fonds verbessern die Bonität der Mitgliedsländer und erweitern deren Verschuldungsspielraum. Die effektiven Kreditkosten sinken, die Bonitätsrisiken und Risikozuschläge gehen zurück. Mit einem weiteren direkten Haftungs-Effekt ist zu rechnen, wenn es in der Kohäsionspolitik zur Vergabe von Darlehen kommt, die mit einer Garantie der EU versehen sind. Das ist bei Krediten der Fall, die von der Europäischen Investitionsbank vergeben werden. Die Art der in der EU betriebenen Politik der Angleichung der Lebensverhältnisse unterläuft den Haftungsausschluss der Währungsunion. Inter-regionale Umverteilung ebnet den Weg in die Haftungsgemeinschaft.

Auswege aus der Krise?

In Krisen gilt: In Gefahr und größter Not bringt der Mittelweg den Tod. Kein Wunder, dass Konträres gefordert wird. Die Visionäre fordern ernst zu machen mit einer Politischen Union in Europa. Eine europäische (Wirtschafts-)Regierung wäre ein erster Schritt. Sie würde die ökonomischen Geschicke dann in Europa lenken. Neben der Geld- wäre auch die Fiskalpolitik zentralisiert. Nur: Damit wäre keines der beiden drängendsten Probleme gelöst. Die strukturellen Ungleichgewichte der neuen regionalen „Leistungsbilanzen“ blieben bestehen. Auch die negativen Konsequenzen einer fiskalischen Haftungsgemeinschaft blieben ungelöst. Ganz im Gegenteil: Die Probleme würden sich vergrößern. Es entsteht eine Sogwirkung, die auch Arbeitsmarkt- und Sozialpolitik zentralisiert. Der Anreiz zu „moral hazard“ allerorten nähme nicht ab, er würde weiter verstärkt.

Die Alternative zu diesem zentralistischen Entwurf ist wettbewerblich. Die gegenwärtige Krise der PIIGS zeigt: Die Währungsunion ist kein optimaler Währungsraum. Die Mitglieder sind viel zu heterogen, Friktionen sind vorprogrammiert. Entweder die Wackelkandidaten sind bereit, ihre Güter- und Faktormärkte wettbewerblicher zu gestalten und die Staatsfinanzen zu sanieren. Das erfordert grundlegende Strukturreformen oder sie müssen aus der Währungsunion ausscheiden, bis sie wieder international wettbewerbsfähig sind. Es scheint so, als ob zumindest Irland den beschwerlichen Weg der realen Abwertung auf sich nehmen und Mitglied der EWU bleiben will. Die Einschätzung für Griechenland und Portugal muss skeptischer bleiben. Es scheint nicht so, als ob sie bereit wären, den Preis dafür zu zahlen, dass sie jahrelang über die Verhältnisse gelebt haben.

Fazit

Die Erfahrung lehrt: Nur was ökonomisch vernünftig ist, ist längerfristig auch politisch sinnvoll. Die Politik handelt oft gegen diese Erkenntnis. Das hat sie auch bei der EWU getan. Die Krise des Euro offenbart, die gegenwärtige Währungsunion ist zu heterogen. Der Kern funktioniert leidlich, die Peripherie steckt in Schwierigkeiten. Die wachsende Kluft finanziell zuzukleistern, lindert zwar temporär, löst aber nichts. Viele Probleme der Peripherie fressen sich zum Kern durch. Die sauberste Lösung wäre, die Eurozone um die Wackelkandidaten zu bereinigen. Das ist aber schieres Wunschdenken glasperlenspielender Ökonomen. Um so mehr muss darauf bestanden werden, fiskalische Regeln einzuhalten. Die EWU ist keine Haftungsgemeinschaft, sie darf nicht zu einer Transferunion verkommen. Nun rächt sich, dass eine verantwortungslose Politik den Stabilitäts- und Wachstumspakt systematisch demontiert hat. Einen solchen brauchen wir aber dringender denn je, glaubwürdig und sanktionsbewehrt. Das ist allerdings nicht mehr als ein schöner Traum.