Wie geht es weiter mit Griechenland?

Am Dienstag um Mitternacht lief das aktuelle – zweimal verlängerte – Hilfsprogramm für Griechenland aus. Fünf Monate wurde darüber spekuliert, ob es zur staatlichen Insolvenz Griechenlands und zum Austritt aus der Währungsunion, dem Grexit, kommen würde oder nicht. Am letzten Freitag sah es dann – nach langem Hin und Her – zunächst nach einer Einigung aus. Die Gläubiger-Institutionen EU, EZB und IWF erklärten sich bereit, das aktuelle Hilfsprogramm erneut zu verlängern – und zwar um weitere fünf Monate bis Ende November 2015. In diesem Rahmen bot man Griechenland nicht nur die ausstehenden 7,2 Mrd. Euro an, um die es zunächst ging, sondern einen Gesamtbetrag in Höhe von 15,5 Mrd. Euro, damit Griechenland seinen Schuldendienst – in Ermangelung eines Primärüberschusses – bis November hätte bedienen können. Darüber hinaus wurde ein drittes Hilfspaket in Aussicht gestellt. Griechenland hätte also umfangreiche Hilfen erhalten, ohne selbst (im Vorhinein) wesentliche Spar- und Reformauflagen erfüllen oder zugestehen zu müssen.

Doch am Freitagabend wurde dann bekannt, dass die griechische Regierung dieses „äußerst großzügige Angebot“ der Gläubiger-Institutionen als nicht akzeptabel zurückgewiesen hatte. Mehr noch, in der Nacht zum Samstag kündigte Ministerpräsident Tsipras eine Volksbefragung für den 5. Juli an, die Samstagnacht vom griechischen Parlament beschlossen wurde. Die griechische Regierung empfiehlt dabei der Bevölkerung, gegen die Annahme der Spar- und Reformauflagen zu votieren. Die Ankündigung eines Referendums war verbunden mit dem Antrag an die Eurogruppe, das laufende Hilfsprogramm für einige Tage oder Wochen zu verlängern, um dem Ergebnis des Referendums Rechnung zu tragen. Wohl wissend, dass man die Tilgungszahlungen Ende Juni und im Juli ohne weitere (Vorab-)Hilfen der Gläubiger-Institutionen nicht würde leisten können. Diesem Antrag wurde aber von Seiten der Eurogruppe nicht stattgegeben, so dass das aktuelle Hilfsprogramm am 30. Juni auslief und die noch ausstehenden Mittel verfielen. Gleichzeitig beschloss die EZB am Sonntagnachmittag, die ELA-Kredite für die griechischen Banken fortzuführen, ihren Umfang von etwa 90 Mrd. Euro (zunächst) jedoch nicht auszuweiten. Was bedeuten diese Entscheidungen nun für die weitere Entwicklung in Griechenland und in der Eurozone?

Die Entscheidung der EZB, die ELA-Notkredite zwar nicht auszuweiten, aber gleichwohl über den 30. Juni hinaus fortzuführen, widerspricht zunächst einmal der bisherigen Argumentation der EZB selbst. Die Notkredite an das griechische Bankensystem wurden nämlich damit gerechtfertigt, dass die Solvenz der Institute durch das Hilfsprogramm der Gläubiger-Institutionen gesichert wäre. Spätestens mit dem Auslaufen des Programms am 30. Juni ist diese Solvenz allerdings nicht mehr gegeben und die EZB hätte eigentlich die Hilfen einstellen müssen. Dies hätte allerdings den Zusammenbruch des griechischen Bankensystems bedeutet, da es nicht mehr über die notwendige Liquidität verfügt hätte. Aufgrund der unveränderten Höhe der ELA-Kredite und den zunehmenden Barabhebungen durch die griechische Bevölkerung sah sich die Regierung Tsipras jedoch gezwungen, auf Drängen der Griechischen Zentralbank hin die Banken und die Börse ab dem 29. Juni (zunächst bis zum 6. bzw. 7. Juli) zu schließen und gleichzeitig Kapitalverkehrsbeschränkungen einzuführen. Dadurch wird der Bevölkerung wohl noch deutlicher, welche Folgen die Regierungspolitik hat. Wären die Banken nicht geschlossen worden, hätte das zwar auf der einen Seite der griechischen Bevölkerung die Möglichkeit eröffnet, noch mehr Geld abzuheben und sich vor einer Umbewertung im Rahmen eines möglichen Austritts aus der Eurozone zu schützen. Auf der anderen Seite hätte dies aber auch die Gefahr eines Zusammenbruchs der Banken erhöht – zumal man wohl nicht mehr sicher war, ob die EZB im Notfall die ELA-Kredite doch noch einmal erhöht hätte. Obgleich die EZB häufig betont, ihr obliege es nicht, eine politische Entscheidung über den Austritt eines Mitgliedslandes durch den Wegfall der ELA-Kredite zu fällen, muss man auf der anderen Seite auch sehen, dass deren Gewährung ebenfalls eine politische Entscheidung beinhaltet, nämlich diejenige für den vorläufigen Verbleib Griechenlands in der Eurozone. Wenn die EZB zur Rettung Griechenlands permanent ihr Mandat dehnt oder gar überschreitet, dann wird dies ihrer Reputation sicherlich nicht förderlich sein.

Doch selbst wenn sich die EZB dazu durchringen sollte, die ELA-Hilfskredite nicht zu verlängern bleibt offen, ob dies wirklich zu einem (unmittelbaren) Zusammenbruch des griechischen Bankensystems führen würde. Man könnte sich nämlich durchaus vorstellen, dass die Griechische Zentralbank – möglicherweise auf Anweisung von Finanzminister Varoufakis – in Ermangelung von ELA-Krediten den griechischen Banken weiterhin Zentralbankgeld in Form von neu gedruckten Euro (gegen griechische Staatsschuldtitel) zur Verfügung stellt, obgleich sie dazu nicht mehr berechtigt wäre. Es erscheint gegenwärtig unklar, wie die EZB auf eine solche Entwicklung reagieren könnte. Ein mögliches Druckmittel könnte sein, Griechenland im Gegenzug vom europäischen Zahlungsverkehr (TARGET) auszuschließen, was einer ökonomischen Isolierung gleichkäme und verheerende Wirkungen auf die griechische Wirtschaft auslösen würde.

Für die griechische Regierung kam am Dienstag, den 30. Juni, die Stunde der Wahrheit, als die Tilgungsrate in Höhe von 1,6 Mrd. Euro beim IWF fällig wurde. Diese Tilgungsrate wurde nicht gezahlt, so dass Griechenland sich faktisch im Zahlungsverzug befindet. Dies führt aber nicht unmittelbar zur formalen Staatsinsolvenz und auch nicht zu einem Austritt aus der Eurozone. Es ist weder am 30. Juni zum Grexit gekommen, noch wird das Referendum am nächsten Sonntag diese unmittelbare Konsequenz mit sich bringen. Ein Austritt wird eher ein schleichender Prozess sein – wenn er denn überhaupt zustande kommt. Der Prozess selber ist unklar. Es gibt keine Anleitung zum Ausstieg, weil dieser Fall in den Europäischen Verträgen nicht vorgesehen ist. Der Austrittsprozess wird aber dadurch eingeleitet, dass die griechische Regierung aufgrund ihres Primärdefizits [die laufenden Ausgaben übersteigen die (Steuer-)Einnahmen] ohne ein neues Hilfspaket nicht mehr alle Ausgaben in Euro finanzieren kann. Und dieser Prozess wird sich in der nächsten Zeit noch verstärken, weil die aktuelle Entwicklung – die Unsicherheit in Griechenland – die Steuereinnahmen weiter wird sinken lassen. Als Folge wird die griechische Regierung Schuldscheine oder eine eigene neue Währung – die dann als Parallelwährung umlaufen würden – ausgeben müssen, um ihren Verpflichtungen etwa in Form von Lohn- und Rentenzahlungen nachkommen zu können. Während diese Parallelwährung formal einen Wechselkurs zum Euro von 1:1 aufweisen würde, wird es faktisch zu einer deutlichen Abwertung gegenüber dem Euro kommen.

Auch die Ratingagenturen werden den Zahlungsverzug Griechenlands nicht zum Anlass nehmen, um das Land auf „(selective) default“ herabzustufen. Grund hierfür ist, dass sich das Rating auf die Fähigkeit und die Bereitschaft eines Landes bezieht, seinen Schuldendienst gegenüber privaten Gläubigern zu leisten. Explizit ausgenommen sind dabei Schulden gegenüber supranationalen Institutionen wie dem IWF sowie anderen Staaten. Darunter fallen aber auch die EFSF und die EZB. Von Seiten der Ratingagenturen wird aber auch darauf hingewiesen, dass ein solcher Zahlungsverzug bzw. -ausfall gleichwohl Rückwirkungen auf das Rating hat, da die Rückzahlungswahrscheinlichkeit gegenüber privaten Gläubigern damit ebenfalls sinkt. Das aktuelle Rating von Standard & Poor’s, CCC, wurde daraufhin am 29. Juni auf CCC- mit weiterhin negativem Ausblick gesenkt – ohne dass dies jedoch irgendeine Wirkung hätte, da sich Griechenland sowieso nicht am privaten Kapitalmarkt finanzieren kann. Die Ratingagentur Fitch hat allerdings die vier großen griechischen Geschäftsbanken vor dem Hintergrund der Kapitalverkehrskontrollen auf das Niveau „begrenzter Zahlungsausfall“Â (selective default) herabgestuft. Nur die EZB glaubt weiterhin beharrlich an die Solvenz dieser Institute.

Am kommenden Sonntag wird dann (wahrscheinlich) das Referendum stattfinden. Formal wird das griechische Volk über die Annahme oder Ablehnung des Hilfsprogramms und der darin enthaltenen Spar- und Reformauflagen abstimmen, faktisch geht es aber um den Austritt oder den Verbleib in der Eurozone. Wenn Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble allerdings gegenüber Unionsabgeordneten erklärt, dass Griechenland auch bei einem „Nein“ im Referendum am Sonntag in der Euro-Zone bleibt,Â stützt er damit indirekt die Regierung Tsipras, die ebenfalls argumentiert, dass die beiden Fragen vollkommen unabhängig voneinander zu sehen sind.

Votieren die Griechen mehrheitlich dafür, das Hilfsprogramm abzulehnen, wird der Austritt aus dem Euro kaum mehr zu verhindern sein. Wahrscheinlich spekuliert die gegenwärtige griechische Regierung zwar darauf, in diesem Fall ein (noch) größeres Erpressungspotenzial gegenüber den Geldgebern zu besitzen. Durch die aktuellen Entwicklungen entsteht ja sogar der Eindruck, als würde das Referendum selbst als Erpressungspotenzial von Seiten der griechischen Regierung eingesetzt. Es bleibt allerdings zu hoffen, dass sich diese Einschätzung als Irrtum herausstellt. Kommt vor diesem Hintergrund (kurzfristig) kein neues Hilfspaket zustande, dann muss sich die griechische Regierung nach der (Einnahmen-)Decke strecken. Dies würde in zunehmendem Maße den oben beschriebenen Rückgriff auf eine Parallelwährung erfordern und damit den faktischen Austritt aus der Eurozone immer weiter vorantreiben. Sollte die EZB auch weiterhin die ELA-Notkredite nicht ausweiten, würde der griechische Staat zunehmend Probleme bekommen, seine kurzfristigen T-Bills bei den griechischen Banken zu verlängern, da ihnen die notwendige Liquidität fehlt. Das könnte zu einer Herabstufung des griechischen Staates auf „(selective) default“ führen, weil damit der Schuldendienst gegenüber privaten Gläubigern ausfällt. Dieser Prozess könnte dadurch weiter forciert werden, dass etwa Bedienstete des öffentlichen Sektors, deren Löhne und Gehälter nicht mehr (in vollem Umfang) in Euro gezahlt werden können, den öffentlichen Sektor (Häfen, Flughäfen, Fähren usw.) durch Streiks lahm legen und dadurch das Wirtschaftswachstum und die Steuereinnahmen immer weiter reduzieren. Da die ausgegebene Parallel-währung auch nur in Griechenland (mit entsprechenden Abschlägen) Akzeptanz finden wird, können ferner sehr schnell Versorgungsengpässe bei importierten Produkten wie Benzin und Medikamenten auftreten, die die ökonomische Entwicklung weiter verschärfen würden. Diese ökonomischen Zwänge lassen sich auch dann nicht abmildern oder ausschalten, wenn man – wie verlautbart – von griechischer Seite eine Klage beim Europäischen Gerichtshof auf weitere Mitgliedschaft in der Eurozone anstrebt.

Votieren die Griechen allerdings gegen die Empfehlung der Regierung Tsipras und sprechen sich für die Annahme der Spar- und Reformauflagen aus, dann müsste sie konsequenterweise zurücktreten. Keiner wird ernsthaft erwarten, dass diese Regierung – entgegen ihren eigenen Beteuerungen und Empfehlungen – ein Hilfspaket akzeptieren und die entsprechenden Spar- und Reformauflagen ernsthaft umsetzen wird. Das gilt übrigens auch für ein am Dienstag kurzfristig angekündigtes neues „Verhandlungsangebot“ von griechischer Seite, bei dem es um ein zwei Jahre laufendes Hilfspaket im Umfang von etwa 30 Mrd. Euro aus dem ESM gehen soll. Gelingt es hingegen, möglichst schnell eine handlungsfähige (neue) Regierung zu bilden, dann werden die Gläubiger-Institutionen – nach allen Bekundungen, Griechenland auch weiter in der Eurozone halten zu wollen – im Zweifel bereit sein, das letzte „äußerst großzügige Hilfsangebot“ wieder aufleben zu lassen. Der allgemeine politische Wunsch, Griechenland im Euro zu halten, sollte aber nicht dazu führen, dass man – bezogen auf das letzte Hilfsangebot – nochmals weitere Zugeständnisse macht und dadurch „Hilfe gegen Reformen“ zu „bedingungsloser Hilfe“ wird.Â Doch selbst wenn es zu neuen Verhandlungen kommen sollte, werden diese sicherlich nicht kurzfristig zum Abschluss gebracht werden können – auch wenn man nicht bei Null beginnen würde. In der Zwischenzeit würden die oben beschriebenen (ökonomischen) Turbulenzen selbst in diesem Fall in Griechenland aber eher noch zunehmen.

Sollte es nach dem Referendum am nächsten Sonntag nicht zu einer zeitnahen Einigung kommen und ferner die Zahlungsunfähigkeit Griechenlands formal festgestellt werden, dann wird es in absehbarer Zukunft zu einer Schuldenkonferenz kommen müssen. Die ersten beiden Betroffenen werden der IWF und die EZB sein, bei denen im Juli und August Tilgungsbeträge in Höhe von etwa 8 Mrd. Euro fällig werden und die ohne neues Hilfsprogramm mit Sicherheit nicht bedient werden können. Die anderen Eurostaaten wären zunächst von einer Insolvenz nicht unmittelbar betroffen, weil die Tilgungszahlungen für das erste Griechenland-Rettungspaket erst 2020 fällig werden und die Tilgungen für das zweite Griechenland-Rettungspaket erst 2022. Gleichwohl ist zu erwarten, dass es bei einer solchen Schuldenkonferenz zu einer umfassenden – alle Gläubiger berücksichtigenden – Umstrukturierung der griechischen Schulden kommen wird. Dies mag ein offener Schuldenschnitt sein, die gleiche Wirkung hätte aber auch eine (nochmalige) deutliche Laufzeitverlängerung der ausstehenden Staatsanleihen, das Hinausschieben des Tilgungsbeginns und eine – kaum noch mögliche – Reduktion der Zinszahlungen. Die Betroffenen wären nun aber – im Gegensatz zum Februar 2012 – die öffentlichen Geldgeber in Form der Gläubiger-Institutionen, da sich nur noch ein kleiner Teil der Schulden in privater Hand (ohne griechische Banken) befindet. Die Vorstellung, diese Belastung wäre längerfristig tragfähig, war von vornherein eine Illusion. Dieses Luftschloss konnte nur dadurch vor dem Einsturz bewahrt werden, indem man das Wirtschaftswachstum in Griechenland Jahr für Jahr (bewusst) in eklatanter Weise überschätzte und damit die (prognostizierten) Verschuldungsquoten künstlich klein rechnete. Ein Schuldenschnitt ohne gleichzeitigen Austritt aus der Währungsunion würde aber auch bedeuten, dass dieser Forderungsverzicht ohne entsprechende Spar- und Reformauflagen zustande käme.

Durch das Taktieren der Regierung Tsipras wird auf die griechische Wirtschaft und insbesondere auf die Bevölkerung in den nächsten Wochen und Monaten ein beschwerlicher Weg mit weiteren erheblichen Entbehrungen zukommen. Vielleicht ist dies aber auch eine Chance, außerhalb der Eurozone die verlorengegangene Wettbewerbsfähigkeit wieder zurückzuerlangen. Eine Illusion dürfte es hingegen sein, eine schnelle Rückkehr Griechenlands in die Eurozone in Aussicht zu stellen. Abgesehen von der hohen Schuldenstandsquote – die man ja auch beim erstmaligen Eintritt allgemein großzügig interpretiert hat – wird der Übergang zu einer eigenen Währung sicherlich dazu führen, dass die dann wieder autonome Griechische Zentralbank das Defizit im Staatshaushalt großzügig finanzieren wird, was die Inflationsrate auf altbekannte hohe Werte wird ansteigen lassen. Da man bei einem erneuten Beitrittsersuchen Griechenlands aber sicherlich genauestens auf die Erfüllung der Konvergenzkriterien achten würde, werden diese zu erwartenden Entwicklungen in Griechenland für längere Zeit die Rückkehr in den Euro versperren. Für den Rest der Eurozone hat sich hingegen gezeigt, dass die Börsen und die Renditen der Staatsanleihen auf die aktuelle Entwicklung in der Griechenlandkrise zwar reagiert haben, man sich von den anfänglichen Verlusten an den internationalen Aktienmärkten aber doch relativ schnell wieder erholt hat. Der Anstieg der Renditen für Staatsanleihen von anderen (ehemaligen) Euro-Krisenländern hielt sich mit ungefähr 0,30 Prozentpunkten auf zehnjährige Staatsanleihen ebenfalls in engen Grenzen. Der Euro verzeichnete zwar am Wochenende leichte Verluste, konnte aber ansonsten seinen Wert mit 1,1133 US-Dollar am Dienstag gegenüber 1,1168 US-Dollar am vergangenen Freitag behaupten. Damit sind zumindest bisher keine wesentlichen Ansteckungseffekte zu beobachten gewesen und für den weiteren Verlauf dieses griechischen Schuldendramas wohl auch nicht zu erwarten.

Blog-Beiträge zum Griechenland-Poker:

Wolf Schäfer: Grexit jetzt!

Uwe Vollmer: Das Eurosystem in der griechischen ELA-Falle

Norbert Berthold: A Never Ending Story. Greece, the final act? Hardly likely!

Hartmut Kliemt: Was wir über den “Grexit“ jetzt schon wissen

Henning Klodt: Nach dem Grexit

Dieter Smeets: Das Tauziehen um Griechenlands Schulden

Wolf Schäfer: Wenn der Euro zur Staatsräson überhöht wird

Mathias Erlei: Rettungsprogramme in der Europäischen Währungsunion. Eine spieltheoretische Rekonstruktion

Norbert Berthold: Eine unendliche Geschichte. Griechenland, Klappe die letzte? Wohl kaum!

Norbert Berthold: Europa, Marktwirtschaft und Varoufakis. Ist ein Grexit „anti-europäisch“?

Thomas Apolte: Die griechische Tragödie. Warum sich niemand zu handeln traut