Das Eurosystem in der griechischen ELA-Falle

Seit Anfang des Jahres vergibt die griechische Zentralbank (Bank of Greece, BoG) verstärkt Nothilfe-Kredite („emergency liquidity assistance“, ELA) an Geschäftsbanken, um deren Zahlungsfähigkeit aufrecht zu erhalten. Im Juni 2015 betrug das ELA-Volumen mehr als 80 Mrd. Euro. Begründet werden diese Kredite zumeist mit erhöhten Bargeldabhebungen durch die Griechen, die sich gegen einen möglichen „Grexit“ wappnen. Dem gegenüber befürchten Kritiker einen Missbrauch der ELAs durch die Bank of Greece und mutmaßen, dass hinter den ELAs eine indirekte monetäre Staatsfinanzierung steht und dass die ELAs einer Konkursverschleppung bei den Geschäftsbanken Vorschub leisten.

Was sind ELAs?

ELAs sind Notfall-Kredithilfen außerhalb der regulären geldpolitischen Operationen, die solvente Kreditinstitute im Euro-Währungsraum mit vorübergehenden Liquiditätsproblemen durch die nationalen Zentralbanken erhalten können.[1] Formell liegt die Verantwortung für die gewährten Kredite bei den nationalen Zentralbanken, d.h. die BoG und nicht das Eurosystem haftet bei einem Kreditausfall. Ebenso wie reguläre geldpolitische Operationen, müssen auch ELAs mit Sicherheiten unterlegt sein, wobei die Qualität der Pfänder allerdings niedriger sein kann. Elas werden verzinst, wobei der Zinssatz mutmaßlich um 100 bis 150 Basispunkte oberhalb des Zinssatzes für die Spitzenrefinanzierungsfazilität liegt.[2] Über den Einsatz von Elas entscheidet die nationale Zentralbank fallweise, allerdings kann die Vergabe von ELAs kann durch den EZB-Rat mit einer Zwei-Drittel-Mehrheit beschränkt werden, sofern dieser der Auffassung ist, dass die ELA-Operationen nicht mit Zielen und Aufgabe des Eurosystems vereinbar sind. Im Falle Griechenlands werden die ELA-Obergrenzen seit kurzem täglich überprüft, und am Sonntag wurde beschlossen, die bestehenden Grenzen vorerst beizubehalten.

Sinn der ELA-Operationen ist es, die Zahlungsfähigkeit von solventen Geschäftsbanken zu sichern. Sie sind damit kein Instrument der Geldpolitik, sondern ermöglichen es einer Zentralbank, als „Lender of last resort“ zu fungieren, um einen Run auf einzelne Geschäftsbanken zu verhindern. Solche bilateralen Liquiditätshilfen können notwendig werden, wenn der Interbankenmarkt nicht funktioniert, weil sich Geschäftsbanken wegen zu hoher Kontrahentenrisiken nicht mehr vertrauen und sich gegenseitig keine Kredite mehr zur Verfügung stellen. Nicht intendiert ist, dass ELAs die regulären geldpolitischen Operationen des Eurosystems ersetzen und es den nationalen Zentralbanken ermöglichen, Geldpolitik nach eigenem Gusto außerhalb der Entscheidungsgewalt des EZB-Rats zu betreiben. Genau dies jedoch scheint die BoG in der Vergangenheit gemacht zu haben.

Was macht die Bank of Greece?

In Griechenland sind die ELA-Kredite inzwischen zu einem häufig angewendeten Instrument der Bankenfinanzierung geworden. Dies zeigt Abbildung 1, wo die Entwicklung der von der BoG vergebenen ELA-Kredite ab Anfang 2012 (als rote Linie) dargestellt ist.[3] Die Abbildung enthält zudem die regulären geldpolitischen Operationen zur Liquiditätsversorgung der Geschäftsbanken (gestrichelt dargestellte schwarze Linie), wozu vor allem die wöchentlichen Hauptrefinanzierungsgeschäfte und die in größeren Zeitabständen durchgeführten längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte gehören. Ferner sind die Entwicklung des Banknotenumlaufs in Griechenland (blaue Linie) sowie der Verbindlichkeiten der Bank of Greece gegenüber anderen Mitgliedsbanken des Eurosystems dargestellt, wozu im Wesentlichen die Target-2-Verbindlichkeiten zählen (gelbe Linie).

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Drei Entwicklungen sind augenfällig:

• Erstens entwickelt sich der Banknotenumlauf der BoG stetig und ist völlig unkorreliert mit der Entwicklung der übrigen dargestellten Bilanzpositionen. Offenbar haben die Griechen bislang nicht in großem Umfang Sichteinlagen in Bargeldbestände umgewandelt – jedenfalls nicht bei griechischen Geschäftsbanken und nicht bis Ende Mai 2015.
• Zweitens sind die Entwicklungen der ELA-Kredite und der regulären geldpolitischen Kredite negativ korreliert. Es scheint, dass in den letzten drei Jahren jeder Einbruch bei den Hauptrefinanzierungs- und längerfristigen Refinanzierungsgeschäften von der Bank of Greece durch Ela-Operationen ersetzt wurden. Die rote Linie zeigt auch, dass im Sommer 2012 ELA-Kredite in noch stärkerem Umfang als derzeit vergeben wurden.
• Drittens korreliert die gesamte Kreditvergabe der BoG an den Bankensektor, d.h. die Summe aus ELA-Krediten und regulären Krediten, stark positiv mit der Entwicklung der Target-2-Verbindlichkeiten der BoG gegenüber dem Eurosystem. Die Geschäftsbanken nehmen Kredite bei der BoG auf, und die leiten die zugeflossenen Mittel weiter in die Bankensysteme anderer Euroländer.

Offensichtlich sind die ELAs ein Instrument, das die Kapitalflucht griechischer Anleger in andere Finanzmärkte der Europäischen Währungsunion finanziert. Dies verdeutlicht auch Abbildung 2, wo die Bestände an Sichteinlagen und an Termineinlagen (mit einer Laufzeit bis zu zwei Jahren) bei den griechischen Geschäftsbanken angegeben sind. Man erkennt den deutlichen Rückgang seit Anfang 2015, als die Griechen offenbar ihre Konten leer zu räumen begannen. Mit der Kapitalflucht geht die Haftung für die von der Bank of Greece ausgegebenen Notfallkredite auf alle Mitgliedsbanken des Eurosystems über, denn bei einem Kreditausfall dürften auch die hinterlegten, qualitativ minderwertigen Sicherheiten nicht ausreichen, um die Kreditforderungen aus den ELAs abzudecken, zumal das Eigenkapital der BoG lediglich 0,8 Mrd. Euro beträgt.

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Konsequenzen für das Eurosystem?

Damit ist das Eurosystem durch Gewährung der ELA-Kredite in eine Falle geraten, aus der es nur schwer entrinnen kann. Wollte das Eurosystem die dargestellte Vergemeinschaftung der Haftungsrisiken vermindern, müsste es die ELA-Obergrenzen zurückfahren, wodurch aber die Stabilität des griechischen Bankensektors gefährdet wäre, solange dieser weiterhin Liquidität an das Ausland verliert. Die einzige Möglichkeit, den Kapitalabfluss und den weiteren Aufbau von Target-2-Salden zu stoppen, war die Einführung von Kapitalverkehrskontrollen, wie sie die griechische Regierung inzwischen angekündigt hat, um nicht den Kollaps des Bankensystems zu riskieren. Damit wird der weitere Abfluss von ELA-Krediten zwar verhindert – der inzwischen angesammelte Bestand an Target-2-Salden dürfte wohl abzuschreiben sein, sollte Griechenland die Euro-Zone tatsächlich verlassen.

Fußnoten